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我國企業(yè)債券市場面臨的問題及對策

2007年05月23日 13:32

楊建國

    企業(yè)債券是企業(yè)融資的重要途徑之一，也是資本市場重要的融資工具之一。歐、美等國家企業(yè)債券融資通常是通過股市融資的3-10倍。而我國企業(yè)債券市場的起步雖早于股票市場，但發(fā)展到今天卻遠落后于股票市場。2006年全年境內(nèi)股票融資達5498億元，而企業(yè)債券發(fā)行額為1015億元，僅占股票融資量的18.46%。企業(yè)債券市場與股票市場的發(fā)展比例很不協(xié)調(diào)，這在一定程度上制約了我國經(jīng)濟的發(fā)展，也加大了股市融資的壓力。資本市場產(chǎn)品結構的失衡已成為影響和制約我國證券市場健康、持續(xù)、穩(wěn)定發(fā)展的一個非常重要的因素。

    問題之一：市場規(guī)模小，交易不活躍

    我國企業(yè)債券發(fā)行額占GDP的比重，除1992年占比為2.56%外，自1993年以來，一直都在1%以下。企業(yè)債券融資占股票融資的比重也很小。1990年——2004年，除91年、92年、95年三年企業(yè)債券融資額大于股票融資額外，最低年份占比僅為3.9%。企業(yè)債券發(fā)行額占全國債券發(fā)行總額的比例更低。以2000——2004年五年，企業(yè)債券發(fā)行額占全國債券發(fā)行額的比例分為1.3%、1.9%、3.5%、3.2%、2.7%�？梢姡谖覈膫袌鲋�，債券品種結構的失衡問題非常嚴重，國債和金融債占絕對主導地位，企業(yè)債券融資額占比非常低。將我國債券市場規(guī)模與發(fā)達的美國相比，差距就很明顯。美國90年代初期企業(yè)債券占GDP的比例就高達23.62%，之后逐年穩(wěn)步上升，2001年底達到37.87%，而我國同期占比僅為1.05%。從企業(yè)債券余額占股票總市值的比重看，在我國股票市場發(fā)展初期，企業(yè)債券余額曾超過股票市場市值，但是隨著股票市場的迅猛發(fā)展，企業(yè)債券市場明顯落后，到2001年底，企業(yè)債券余額只占股票市場總市值的2.32%，到2004年底這一比例雖升至3.32%，但這期間美國占比水平一直保持在30%左右。從企業(yè)債券余額占債券市場余額比重看，在中國，債券市場本身就并不發(fā)達，而企業(yè)債券市場相對國債和金融債的發(fā)展更加緩慢，統(tǒng)計資料表明：1995年以來企業(yè)債券份額不斷下降，到2001年底只占全部債券余額的4.01%。在美國，企業(yè)債券余額則基本保持在整個債券市場的20%的份額。

    交易不活躍是我國企業(yè)債券市場發(fā)展面臨的最突出的問題。2005年以前，我國企業(yè)債券的流通與轉(zhuǎn)讓只能在交易所進行，而交易所的上市規(guī)則存在諸多限制性條款，按規(guī)定只有企業(yè)債券中信譽較高的才可獲準上市流通，致使大多數(shù)企業(yè)債券無法在交易所上市轉(zhuǎn)讓，交易對象減少，市場交投不活，交易市場發(fā)展緩慢。據(jù)初步統(tǒng)計，2002年企業(yè)債券日均交易量還不足3000萬元。近年來，中國人民銀行、中國證監(jiān)會和財政部等部門采取措施加大了交易所債券市場和銀行間債券市場統(tǒng)一、互聯(lián)的工作力度，2005年人民銀行發(fā)布30號令《關于公司債券進入銀行間債券市場交易流通的有關事項的公告》，允許將企業(yè)債券目前可選的流通市場擴展到銀行間市場，此舉對激活企業(yè)債券交易市場起到了一定的作用。據(jù)初步統(tǒng)計，2006年企業(yè)債券日均交易量為3.5億元，雖比2002年有大幅增長，但僅占同期國債交易量的5.5%，仍然未能徹底改變企業(yè)債券市場交投不活、流動性較差的局面。二級市場的滯后，必然反過來影響一級市場的發(fā)行，從而制約整個企業(yè)債券市場的總體發(fā)展。

    問題之二：品種單一，定價不合理

    1998年以來企業(yè)債券發(fā)行近80%集中在交通運輸、電力、煤炭、電信、制造業(yè)等基礎行業(yè)，類似國際上通行的政府機構債和市政債券占債券發(fā)行總量的近60%，這類債券主要由政府部門、行業(yè)龍頭企業(yè)、重點建設項目和大型基礎設施建設項目法人發(fā)行，政府擔保，募集資金用于固定資產(chǎn)投資。企業(yè)債券品種也十分單一。多為固定利率擔保普通債券，在目前所發(fā)行的所有企業(yè)債中，90%以上為普通企業(yè)債，可轉(zhuǎn)換債券、無擔保債券和浮動利率債券出現(xiàn)較晚，發(fā)行量也很少，未出現(xiàn)成熟的國外債券市場所通行的信用債券和資產(chǎn)抵押債券。企業(yè)債券品種單一造成了企業(yè)債券對供需雙方吸引力的不足。

    企業(yè)債券利率沒有市場化。從目前情況看，反映中國企業(yè)債券市場供求和競爭關系的企業(yè)債券利率機制尚未形成，固定利率債券占絕大部分，這種固定利率的債券起不到優(yōu)化資源配置的目的，同時在通貨膨脹持續(xù)不斷的情況下，投資者很難接受實際利率為負數(shù)的現(xiàn)實。因此，在為企業(yè)債券定價時，只能采取行政方法來確定，而非通過市場形成。按《企業(yè)債券管理條例》規(guī)定：“企業(yè)債券利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄定期存款利率的40%”，到目前為止中國企業(yè)債券市場的價格基本上都是按此規(guī)定確定利率的，這種定價機制嚴重扭曲了企業(yè)債券的價格信號，造成企業(yè)債券市場的信息失真。

    對策一：

    改善監(jiān)管體制，踐行發(fā)行監(jiān)管市場化

    應充分利用證監(jiān)會作為資本市場專業(yè)監(jiān)管部門，在企業(yè)證券發(fā)行審核、發(fā)行主體監(jiān)管、交易市場建設與監(jiān)管、信息披露監(jiān)管、中介機構監(jiān)管、證券登記與托管、投資者保護等方面所具有的組織保障和專業(yè)經(jīng)驗。同時，學習借鑒美國債券市場監(jiān)管的經(jīng)驗，將企業(yè)債券市場納入證券市場的監(jiān)管范疇，逐步變多頭監(jiān)管為中國證監(jiān)會集中統(tǒng)一監(jiān)管。徹底改變企業(yè)債券發(fā)行和上市過程中多家監(jiān)管主體共同審批、耗時費力的局面。剛剛結束的中央金融工作會議傳來了國家將大力發(fā)展企業(yè)債券市場的好消息，監(jiān)管部門應抓住機遇，盡快制定和完善公司債券發(fā)行、交易、信息披露、信用評級等規(guī)章制度，為推動企業(yè)債券市場大發(fā)展構建良好的監(jiān)管法律環(huán)境。另外，可以借鑒股票發(fā)行核準制的一些原則和程序，設計我國企業(yè)債券發(fā)行核準制度。具體可采用保薦人推薦、發(fā)行評審委審核、市場確定發(fā)行價格、證監(jiān)會核準的方式組織實施。在核準制條件下，相關法律法規(guī)應對公司發(fā)行債券條件、上市標準、發(fā)債申請文件制作要求、發(fā)行審核內(nèi)容及工作程序作出明確規(guī)定，對符合條件的企業(yè)完全開放市場。監(jiān)管部門主要負責對發(fā)行文件進行合規(guī)性審查，同時監(jiān)督發(fā)行人、有關中介機構、債券托管、交易和結算等服務組織依法規(guī)范運作。

來源：證券日報

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