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市場樂觀情緒有望持續(xù) 做多愿望將延及長期企業(yè)債

2006年09月26日 08:45

中信證券胡航宇韓冬林璟

    上周債券市場氣勢如虹，流動性泛濫是主要原因�？紤]外匯流入、貨幣政策兩難等因素，銀行間市場流動性泛濫的局面在相當長時間內(nèi)不可能得到根本性的改變。

    本周發(fā)行的幾只新股有望緩解流動性過剩的狀況；同時，我們判斷節(jié)前出臺緊縮性政策的可能性不大，即使出臺，對市場的沖擊也將有限�？傮w而言，我們認為市場樂觀情緒有望持續(xù)一段時間。

    收益率曲線將持續(xù)平坦化

    自8月份市場開始反彈以來，銀行間市場收益率曲線整體出現(xiàn)了明顯的下移。

    從曲線形態(tài)變化來看，從8月8日至9月21日，銀行間國債收益率曲線基本實現(xiàn)了平行下移，收益率平均下移了15bp左右；而銀行間金融債收益率曲線在大幅下移的同時，還出現(xiàn)了明顯的平坦化趨勢，具體來看，1年期金融債收益率下降了16bp左右，而5年期金融債收益率則下降了42bp左右，7年期金融債收益率下降了45bp左右。截至目前，3年期與1年期的金融債的利差僅有約20bp左右，處于年初以來的較低水平。

    展望未來，我們認為短期內(nèi)收益率平坦化趨勢有望持續(xù)，并向長端傳導(dǎo)。原因主要有以下兩方面：

    其一，年底前央行仍將面對極大的公開市場操作壓力，1年期央票發(fā)行量的大幅上升將使其收益率繼續(xù)回落的空間非常有限，而且為鞏固宏觀調(diào)控效果，央行可能也不愿意看到央票利率的大幅回落。其二，緊縮性政策立即出臺的可能性不大，而且根據(jù)大多數(shù)研究機構(gòu)(如瑞士信貸、發(fā)改委價格司等)的研究，CPI到四季度才會出現(xiàn)明顯回升，但回升的幅度仍然有限，峰值可能在2%。應(yīng)該說2%的水平仍然是比較溫和的，不會對債券市場帶來重大沖擊。

    這樣，無論是出于投資還是投機目的，短期內(nèi)對中長期債券的需求可能增加。而昨日發(fā)行的10年期國債，中標利率僅為2.92%，也將刺激相應(yīng)期限的收益率繼續(xù)下降，使收益率曲線的平坦化向長端延續(xù)。

    看好長期企業(yè)債

    總體而言，我們繼續(xù)對后市保持謹慎樂觀的態(tài)度。建議投資者繼續(xù)尋機建倉，投資久期可繼續(xù)維持在3-4年左右。對于具體品種，本周我們重點推薦長期企業(yè)債。

    目前長期企業(yè)債券的主要需求主體依然是保險公司。截止2006年8月，保險公司保費收入達到了3820億元，預(yù)計2006年保費收入將超過5000億元，保險公司2006年投資債券市場的資金量估計將超過2000億元，投資品種將以長期債券特別是企業(yè)債為主。此外，農(nóng)信社、商業(yè)銀行、基金公司等對長期債券尤其是企業(yè)債的需求規(guī)模也比較大。從供給角度來看，企業(yè)債全年估計在1000-1400億，因此長期企業(yè)債券供求失衡格局仍未明顯改觀。

    從收益率角度來看，目前銀行間10年期企業(yè)債與國債的利差在90bp左右，與金融債的利差則在60bp左右。從利差變動來看，8月份以來企業(yè)債與國債利差變化不大，而與金融債的利差則擴大了20bp左右，這與8月份以來金融債相對比較強勢有關(guān)。

    根據(jù)以往經(jīng)驗，當市場趨于強勢時，企業(yè)債與國債、金融債利差有減小的趨勢，我們認為未來幾個月這種趨勢將會再次出現(xiàn)。

    債市昂起“牛頭”長債可以“淘金”

    進入9月以來，債券市場一路凱歌，行情已可用暴漲來形容。隨著利空預(yù)期逐漸淡化，年前債券市場有望將這場牛市“進行到底”。分析人士認為，個人投資者不妨趁機到長期債尤其是企業(yè)債市場“淘金”。

    截至昨日，上證國債指數(shù)連續(xù)12天收盤上漲，連續(xù)6天創(chuàng)盤中和收盤價格歷史新高，連續(xù)6天保持5億元以上的成交金額。從二次上調(diào)準備金率至今，不到兩個月上證國債指數(shù)累計上漲1.38%。這一連串紅彤彤的數(shù)字，讓市場人士深切地感受到，債市又一場大牛市降臨了。

    “多頭氣氛籠罩市場各處，目前看不到上漲的頂點”，市場人士這樣表示。兩周來央票利率、回購利率、一級市場國債金融債招標利率連續(xù)下滑，新債認購倍數(shù)不斷上漲�！按筱y行代表的資金加入搶券行列，市場進入亢奮狀態(tài)”。

    中信證券分析師胡航宇表示，預(yù)計債市的上漲趨勢還會持續(xù)一段時間。因為流動性泛濫的狀況短期內(nèi)無法徹底解決，長期牛市完全有可能。

    從宏觀面上看，在四個多月緊縮政策輪番“夾擊”下，7、8月投資增速明顯減緩，8月信貸投放也有放慢跡象。為避免經(jīng)濟“拐點”過早到來，年前再次出臺加息政策的可能性已經(jīng)大大降低。而為了給工行IPO開路，以及預(yù)備臨近年底銀行流動性收緊，央行年底前出臺大動作可能性也不大。

    更為重要的是，從最近兩次貨幣政策(上調(diào)存款準備金率和加息)的實施效果來看，債市每次都象征性的調(diào)整一天，隨后迎來更猛烈的反彈。“如果再次出臺緊縮措施，那將是又一次很好的介入機會”，債市分析師這樣預(yù)言。

    從資金面上看，貿(mào)易順差屢創(chuàng)新高，外匯占款保持月200美元以上的增速，信貸渠道又被收緊，銀行資金只能涌向債券市場，目前債券存量67%在銀行手中。銀行間7天回購利率從8月開始不斷下降，也足以證明市場流動性的寬裕程度。

    分析師指出，前幾周市場熱點從短期品種轉(zhuǎn)移到中期品種，中期金融債收益率從8月開始下降了20BP左右；目前，收益率下移有向長期品種轉(zhuǎn)移的趨勢。長期債可能成為未來市場追逐的對象。

    對于個人投資者來說，目前剩余期限1年的國債收益率1.99%，比1年存款稅后利率2.016%還略低，而且短期品種收益率下降空間已經(jīng)有限。相比較而言長期債蘊含的投資價值更高一些。

    長期債中，企業(yè)債更是個人投資者的首選，流動性好，存在炒作的可能。據(jù)消息人士透露，年內(nèi)第二批企業(yè)債額度正在接受審批材料，年前將推出。目前企業(yè)債仍以10年期為主，一般都由銀行承擔擔保責任，信用風險較低，值得投資者重點關(guān)注。

    至于金融債和短期融資券，雖然存在投資價值，無奈個人投資者無法直接介入。目前中字頭的短融收益率降至3%左右，與1年央票利差僅20個基點，未來只能隨著央票利率下降而下降，利差再次收窄的空間已不大。分析師建議更多關(guān)注收益率較高的國有企業(yè)發(fā)行的短融。

來源：中國證券報

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