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基礎(chǔ)化工:政策導(dǎo)向符合發(fā)展趨勢龍頭股評級

　【進入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年11月13日 06:53

陳玉輝

    為遏制氯堿行業(yè)盲目擴張趨勢，促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，規(guī)范行業(yè)發(fā)展，按照“優(yōu)化布局、有序發(fā)展、調(diào)整結(jié)構(gòu)、節(jié)約能源、保護環(huán)境、安全生產(chǎn)、技術(shù)進步”的可持續(xù)發(fā)展原則，國家發(fā)改委近期制訂發(fā)布了《氯堿(燒堿、聚氯乙烯)行業(yè)準入條件》，并自2007年12月1日起開始執(zhí)行。

    準入條件在產(chǎn)業(yè)布局方面要求新建氯堿生產(chǎn)企業(yè)應(yīng)靠近資源、能源產(chǎn)地，東部地區(qū)除搬遷企業(yè)外原則上不再新建電石法聚氯乙烯項目和與其相配套的燒堿項目；工藝方面要求新建、改擴建電石法聚氯乙烯項目必須同時配套建設(shè)電石渣制水泥等電石渣綜合利用裝置，現(xiàn)有電石法聚氯乙烯生產(chǎn)裝置配套建設(shè)的電石渣制水泥生產(chǎn)裝置規(guī)模必須達到1000噸/日及以上。準入條件還從能耗指標和環(huán)保方面對新建項目設(shè)定了標準。

    對國內(nèi)氯堿行業(yè)在建項目的不完全統(tǒng)計表明，僅規(guī)劃產(chǎn)能超過30萬噸準入條件的電石法氯堿企業(yè)就達到16家，合計規(guī)劃總產(chǎn)能為1130萬噸，超過2006年國內(nèi)921萬噸的表觀消費量，而這尚未考慮產(chǎn)業(yè)政策鼓勵發(fā)展的乙烯法產(chǎn)能。準入條件無法抑制短期國內(nèi)氯堿行業(yè)產(chǎn)能擴張，行業(yè)整合才是最終出路。2007年國內(nèi)聚氯乙烯將基本實現(xiàn)國內(nèi)完全自給，未來企業(yè)增長空間將主要通過產(chǎn)業(yè)整合來獲得，聚氯乙烯產(chǎn)能將向西部具備資源稟賦和成本優(yōu)勢的電石法企業(yè)轉(zhuǎn)移。

    氯堿行業(yè)上市公司當(dāng)前絕對估值水平較高，行業(yè)和公司評級均為“中性”。建議未來重點關(guān)注新疆天業(yè)、英力特、中泰化學(xué)、云南鹽化等具備資源稟賦型氯堿行業(yè)重點公司，山東�；⑷鸦さ荣Y源綜合利用型企業(yè)和南化股份等具備區(qū)位優(yōu)勢的企業(yè)。

    產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向符合氯堿行業(yè)發(fā)展趨勢為遏制氯堿行業(yè)盲目擴張趨勢，促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，規(guī)范行業(yè)發(fā)展，按照“優(yōu)化布局、有序發(fā)展、調(diào)整結(jié)構(gòu)、節(jié)約能源、保護環(huán)境、安全生產(chǎn)、技術(shù)進步”的可持續(xù)發(fā)展原則，國家發(fā)改委近期制訂發(fā)布了《氯堿(燒堿、聚氯乙烯)行業(yè)準入條件》，并自2007年12月1日起開始執(zhí)行。

    準入條件在產(chǎn)業(yè)布局方面要求新建氯堿生產(chǎn)企業(yè)應(yīng)靠近資源、能源產(chǎn)地，東部地區(qū)除搬遷企業(yè)外原則上不再新建電石法聚氯乙烯項目和與其相配套的燒堿項目；工藝方面要求新建、改擴建電石法聚氯乙烯項目必須同時配套建設(shè)電石渣制水泥等電石渣綜合利用裝置，現(xiàn)有電石法聚氯乙烯生產(chǎn)裝置配套建設(shè)的電石渣制水泥生產(chǎn)裝置規(guī)模必須達到1000噸/日及以上。準入條件還從能耗指標和環(huán)保方面對新建項目設(shè)定標準。

    圖1為電石法氯堿行業(yè)投入—產(chǎn)出示意圖，《氯堿(燒堿、聚氯乙烯)行業(yè)準入條件》基本按照資優(yōu)化源綜合利用原則對氯堿行業(yè)發(fā)展提出了導(dǎo)向性政策。由于氯堿行業(yè)上市公司主要為電石法企業(yè)，因此該政策對行業(yè)未來發(fā)展趨勢將產(chǎn)生一定影響。

    但由于氯堿行業(yè)主要上市公司也早考慮到規(guī)模經(jīng)濟和資源綜合利用，新疆天業(yè)、中泰化學(xué)和英力特等公司的發(fā)展趨勢與產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向完全一致，因此該政策對上市公司現(xiàn)有發(fā)展戰(zhàn)略不會產(chǎn)生沖擊。

    準入條件難抑短期產(chǎn)能擴張，行業(yè)整合是最終出路對國內(nèi)氯堿行業(yè)在建項目的不完全統(tǒng)計表明，僅規(guī)劃產(chǎn)能超過30萬噸準入條件的電石法氯堿企業(yè)就達到16家(參見表1)，合計規(guī)劃總產(chǎn)能為1130萬噸，超過2006氯堿行業(yè)動態(tài)跟蹤年國內(nèi)921萬噸的表觀消費量，而這尚未考慮產(chǎn)業(yè)政策鼓勵發(fā)展的乙烯法產(chǎn)能。

    2001年以來的5年內(nèi)國內(nèi)聚氯乙烯表觀需求量年復(fù)合增長率約為12%，若未來需求延續(xù)這一增長速度，則國內(nèi)市場年新增需求量約100萬噸。但根據(jù)我們對國內(nèi)98家氯堿企業(yè)在建及計劃新建產(chǎn)能的不完全統(tǒng)計，2007年、2008年國內(nèi)將投產(chǎn)的聚氯乙烯產(chǎn)能分別達到243萬噸和193萬噸，超過年需求增長量的部分市場空間只能依靠現(xiàn)有市場份額的重新劃分來實現(xiàn)。

    產(chǎn)能將向西部具備資源稟賦的企業(yè)集中噸聚氯乙烯折合電力消耗約為7000度左右，占生產(chǎn)成本比重超過50%。因此，氯堿行業(yè)相當(dāng)于間接賣電，最終賣的是煤炭，只有具備煤炭資源優(yōu)勢同時能夠通過自建發(fā)電設(shè)施避開電力、電網(wǎng)企業(yè)壟斷盤剝的公司才能夠獲得來自資源源頭的超額利潤。

    2006年，國內(nèi)氯堿行業(yè)聚氯乙烯產(chǎn)量超過10萬噸的企業(yè)共有25家，其中排名第一的天津大沽化工廠2006年產(chǎn)量為58.2萬噸，占當(dāng)年國內(nèi)總產(chǎn)量比重為7.2%。前25名企業(yè)2006年產(chǎn)量合計為538.48萬噸，占國內(nèi)產(chǎn)量比重為66.89%。相對而言，當(dāng)前全球最大聚氯乙烯廠商越信2005年產(chǎn)能已經(jīng)超過300萬噸，全球市場占有率達到8.3%；全球排名第五的蘇爾維產(chǎn)能也達到90萬噸，國內(nèi)廠商仍然相對弱小。

    根據(jù)2006年統(tǒng)計數(shù)據(jù)，國內(nèi)聚氯乙烯行業(yè)集中度正在趨于提高。前25名企業(yè)2006年產(chǎn)能合計為587.80萬噸，占國內(nèi)總產(chǎn)能的50.76%；前25名企業(yè)2006年產(chǎn)能利用率高達91.61%，遠遠高于全行業(yè)71%的平均水平。行業(yè)優(yōu)勢企業(yè)較高的產(chǎn)能利用率表明，具備資源稟賦的企業(yè)產(chǎn)品盈利能力相對較強，未來產(chǎn)能擴張速度也將超過成本較高的廠商，從而導(dǎo)致國內(nèi)聚氯乙烯產(chǎn)能趨于集中。

    但分析行業(yè)競爭形勢，國內(nèi)氯堿行業(yè)整合之路可能相對曲折和漫長。雖然西部企具備較強的成本優(yōu)勢，但由于距離東部主要消費市場運距遠，產(chǎn)品運費支出大，均衡競爭價格要較東部企業(yè)高400-1000元/噸。即使西部企業(yè)在扣除運費因素后，西部企業(yè)仍然有較大的成本優(yōu)勢。

    但由于氯堿行業(yè)沉沒成本較大，東部電石法企業(yè)的停產(chǎn)點比生產(chǎn)成本低200-500元噸。雖然乙烯法企業(yè)受原油價格和乙烯價格上漲影響較大，但由于這些企業(yè)普遍與氯堿行業(yè)動態(tài)跟蹤煉油、乙烯和其它下游化工產(chǎn)品配套運營，有原料和資金保障的乙烯法企業(yè)普遍繼續(xù)生產(chǎn)。如齊魯石化2006年聚氯乙烯裝置產(chǎn)能利用率達到95%，而上海氯堿化工2007年上半年也開始恢復(fù)盈利。隨著行業(yè)產(chǎn)能向西部低成本地區(qū)和優(yōu)勢廠商集中，氯堿行業(yè)均衡價格也會不斷下降；長期看，氯堿行業(yè)優(yōu)勢企業(yè)的超額利潤有逐步被平均化的趨勢。

    關(guān)注三類有獲取超額利潤潛力的氯堿公司氯堿行業(yè)盈利能力嚴重依賴主要產(chǎn)品聚氯乙烯和燒堿價格，是化工行業(yè)中典型的強周期性行業(yè)。行業(yè)中主要上市公司當(dāng)前2007、2008年動態(tài)市盈率均在20-30倍左右，市凈率水平普遍超過四倍，絕對估值水平較高，維持行業(yè)和公司“中性”評級。

    進入第四季度以后，受季節(jié)性需求下降、國內(nèi)新建產(chǎn)能集中投產(chǎn)和人民幣升值導(dǎo)致進口產(chǎn)品人民幣報價下降、進口量增加等不利影響，國內(nèi)華東市場電石法聚氯乙烯價格已經(jīng)由7800元/噸的高位明顯下降到近期7000元/噸的較低水平，這一價格水平已經(jīng)低于我們前期預(yù)測的2007年7300元/噸的全年均價(參見圖4、圖5)，未來可能影響對行業(yè)上市公司2007年全年和2008年盈利預(yù)測的判斷。

    在行業(yè)短期趨勢不明朗的情況下，建議長期關(guān)注以下三類公司的投資機會。

    1、資源稟賦型新疆天業(yè)、英力特、中泰化學(xué)及正在進行資產(chǎn)注入的億利資源等具備或正在建設(shè)“煤炭-電力-電石-PVC”完整產(chǎn)業(yè)鏈的公司。這類公司依托資源稟賦優(yōu)勢和完整的產(chǎn)業(yè)利潤轉(zhuǎn)移鏈條，最終以“相對低成本搬運煤炭”的方式獲得超額利潤。

    2、綜合利用型山東�；⑷鸦�、鹽湖鉀肥集團、山東信發(fā)鋁電等建設(shè)的氯堿項目能夠?qū)崿F(xiàn)與其原有的純堿、鉀肥、氧化鋁等其它化工產(chǎn)品實現(xiàn)資源綜合循環(huán)利用，這類公司獲得的超額利潤源于其它單純氯堿企業(yè)所無法獲得的協(xié)同效應(yīng)。

    3、區(qū)位優(yōu)勢型南化股份等公司雖然沒有資源優(yōu)勢和資源綜合利用的協(xié)同效應(yīng)，但燒堿產(chǎn)品較低的單價和較高的運輸成本使其競爭的區(qū)域市場特征明顯，這類公司能夠憑借區(qū)位優(yōu)勢、通過運費差價獲得一定超額利潤。(來源：東方證券)

來源：中金在線

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