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明年通脹水平將逐步回落債券市場(chǎng)有望先抑后揚(yáng)

　【進(jìn)入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年12月07日 07:55

    我們認(rèn)為由于受翹尾因素的影響，08年的CPI水平將呈現(xiàn)前高后低的形態(tài)，而由于美國(guó)次貸危機(jī)和人民幣匯率升值的影響，預(yù)計(jì)加息頻率會(huì)降低；08年債券市場(chǎng)也有望走出先抑后揚(yáng)行情。

    通脹水平有望逐步回落

    2008年通脹水平整體仍然較高，但有望逐步回落。今年物價(jià)水平呈現(xiàn)前低后高態(tài)勢(shì)，使得明年物價(jià)的翹尾因素十分突出，上半年的物價(jià)指數(shù)在翹尾因素的影響下很難快速回落。例如，在假設(shè)年內(nèi)兩個(gè)月份的環(huán)比漲幅分別為0.3%和0.63%的情況下，明年1月份因翹尾引起的同比漲幅就高達(dá)5.0%，從2月份一直到5月份翹尾因素均在4.0%以上，從6月份開(kāi)始翹尾因素才逐步回落。因此，明年總體通脹水平依然較高。但是，也存在如下因素帶動(dòng)物價(jià)回落：

    第一、防止價(jià)格由結(jié)構(gòu)性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹已被中央政治局會(huì)議確定為宏觀調(diào)控的首要任務(wù)。物價(jià)問(wèn)題已被提到如此顯著的高度是近年來(lái)難得一見(jiàn)的，這充分說(shuō)明了管理層高度關(guān)注我國(guó)當(dāng)前的通脹形勢(shì)，可以預(yù)見(jiàn)，未來(lái)一段時(shí)間，宏觀調(diào)控將圍繞通脹展開(kāi)。

    第二、11月份以后，人民幣升值速度開(kāi)始加快，單月升值幅度0.84%，折合年升值幅度已達(dá)10.1%。匯率升值將使得一國(guó)貿(mào)易品價(jià)格下降，從而抑制物價(jià)上漲水平。從上世紀(jì)德國(guó)、韓國(guó)、日本的升值經(jīng)歷來(lái)看，三國(guó)無(wú)一例外地在升值期間，通脹水平呈現(xiàn)下降走勢(shì)。目前看，未來(lái)人民幣升值速度加快勢(shì)在必行，這將在一定程度上拉低通脹水平。

    第三、近期食用油價(jià)格大幅上漲，主要因今年大豆和油菜籽的播種面積下降，但是玉米、小麥、稻谷等主要糧食產(chǎn)量連續(xù)四年增產(chǎn)豐收，食品價(jià)格缺乏大幅上漲的基礎(chǔ)。此外，由于小麥和稻谷等主要糧食價(jià)格與國(guó)際價(jià)格的傳導(dǎo)性較差，美國(guó)小麥價(jià)格的大幅上漲也較難帶動(dòng)國(guó)內(nèi)價(jià)格上漲。

    第四、資產(chǎn)價(jià)格快速上揚(yáng)帶來(lái)的財(cái)富效應(yīng)將減弱，從而抑制消費(fèi)的進(jìn)一步增長(zhǎng)。股票市場(chǎng)經(jīng)過(guò)今年的大幅飆升，估值水平已處于較高水平，明年較難出現(xiàn)類(lèi)似今年的牛市行情。此外，各地房地產(chǎn)價(jià)格也開(kāi)始走穩(wěn)，甚至有些地區(qū)開(kāi)始回落，由資產(chǎn)價(jià)格快速上漲帶來(lái)財(cái)富效應(yīng)減弱，勢(shì)必壓制居民的消費(fèi)熱情。

    加息頻度將減緩

    目前美國(guó)次按風(fēng)波難以平息，房市依然深陷泥潭，消費(fèi)者信心指數(shù)持續(xù)下降，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)疲態(tài)，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)降息預(yù)期強(qiáng)烈。一方面，不斷縮窄的中美利差壓制了我國(guó)加息的空間；另一方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)趨緩，將拉低我國(guó)出口增速，在外部環(huán)境上有利于防止我國(guó)經(jīng)濟(jì)由偏快轉(zhuǎn)為過(guò)熱，從而一定程度上緩解我國(guó)自身采取緊縮政策的壓力。雖然理論界對(duì)上述兩點(diǎn)的推論存在很多質(zhì)疑，但是，在10月份CPI再次反彈至近期高位、市場(chǎng)強(qiáng)烈預(yù)期將再次加息的情況下，央行并沒(méi)有按慣例出牌，轉(zhuǎn)而在匯率政策上加快了人民幣升值的速度，也充分說(shuō)明了央行對(duì)國(guó)際環(huán)境對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)可能產(chǎn)生影響的重視。

    明年下半年債市有望走強(qiáng)

    2008年債券市場(chǎng)有望走出先抑后揚(yáng)的行情，上半年由于物價(jià)依然在高位運(yùn)行，甚至繼續(xù)反彈，市場(chǎng)加息預(yù)期較為強(qiáng)烈；下半年由于翹尾因素開(kāi)始減弱，加上人民幣升值和各項(xiàng)緊縮政策的效應(yīng)開(kāi)始顯現(xiàn)，通脹水平開(kāi)始回落，帶動(dòng)債市走強(qiáng)。

    從收益率曲線形態(tài)看，平坦化將在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)成為主調(diào)。首先，當(dāng)加息周期接近尾聲時(shí)，由于預(yù)期未來(lái)加息概率降低，甚至降息，遠(yuǎn)期利率下降將使得收益率曲線平坦化。其次，隨著下周7500億元特別國(guó)債向農(nóng)行發(fā)行，1.55萬(wàn)億特別國(guó)債將在年內(nèi)全部發(fā)行完畢，長(zhǎng)期債的一大利空已出盡。最后，企業(yè)債發(fā)行制度向核準(zhǔn)制轉(zhuǎn)變，使得企業(yè)債額度不再是稀缺資源，企業(yè)將會(huì)根據(jù)自身的資金需求期限來(lái)靈活安排發(fā)行期限，企業(yè)很可能不會(huì)全部選擇十年期以上的品種發(fā)行。

    從信用類(lèi)產(chǎn)品與國(guó)債之間的利差看，2008年將難以縮窄，很可能將繼續(xù)擴(kuò)大。明年商業(yè)銀行的信貸規(guī)�？刂茖⑤^今年更為嚴(yán)厲，很多企業(yè)的間接融資渠道將受限制，不得不轉(zhuǎn)為采用直接融資，因此，信用類(lèi)產(chǎn)品的供給將十分充足；另一方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)向下加上人民幣升值將拖累出口增長(zhǎng)，影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)景氣程度，從而企業(yè)盈利水平將面臨向下調(diào)整壓力，企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)加大，信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也將隨之加大。

來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)

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