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套期保值前注意現(xiàn)貨資產(chǎn)結構

　【進入論壇】　【推薦朋友】　【關閉窗口】 2008年04月09日 08:21

蔡艷菲陳瑨

    股指期貨市場上的套期保值，是指在股指期貨市場上通過階段性地買賣與現(xiàn)貨價值相等但交易方向相反的期貨合約，來規(guī)避現(xiàn)貨價格波動風險的一種避險交易方式。其目的是對持有的現(xiàn)貨資產(chǎn)進行風險對沖或鎖定未來購入股票的成本，通過套期保值可實現(xiàn)不同市場參與者之間的風險轉移。

    一、beta對于套期保值的意義

    股指期貨的推出將使得對沖現(xiàn)貨系統(tǒng)風險成為可能，當現(xiàn)貨與期貨之間存在一種穩(wěn)定的價格聯(lián)動規(guī)律時，beta對沖就能實現(xiàn)規(guī)避風險的功能。beta是指現(xiàn)貨資產(chǎn)和指數(shù)的關聯(lián)度，具體公式如下：

    RP-Rrf=?茁(RM-Rrf)+?孜

    Rp是指投資組合的收益率，Rrf是指無風險利率，RM是指市場組合即指數(shù)的收益率。

    在實際操作中，beta是根據(jù)歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計出來的，如果進行套保的資產(chǎn)beta缺乏較好的穩(wěn)定性，也就是說beta的波動率較大，那么其未來的beta就有可能與歷史beta出現(xiàn)較大的偏離。而套期保值合約數(shù)=現(xiàn)貨組合價值×beta/(期貨合約點數(shù)×合約乘數(shù))，也會出現(xiàn)偏差，因此，套期保值規(guī)避風險的效果會受到較大影響。

    所以說，在決定是否進行套保時，beta系數(shù)的穩(wěn)定性是一個非常重要的參考指標。另一方面，由于beta系數(shù)的穩(wěn)定性和現(xiàn)貨頭寸的結構有很大關系，所以在進行套期保值操作之前，要注意現(xiàn)貨頭寸的持倉結構，考慮自身的現(xiàn)貨頭寸是否適合利用以諸如滬深300這種綜合指數(shù)為標的的股指期貨進行套期保值。

    二、投資建議

    進行套期保值之前，首先要考慮現(xiàn)貨資產(chǎn)的結構是否適合進行套保。單只股票及單個行業(yè)由于其beta不夠穩(wěn)定、波幅較大，進行套期保值規(guī)避風險的效果不好；而多個行業(yè)的投資組合由于beta較穩(wěn)定、波幅小，進行套期保值規(guī)避風險能夠獲得較好的效果。如果現(xiàn)貨資產(chǎn)是一籃子的個股，那么在進行套期保值之前，應該考慮個股的種類是否足夠多，是否能夠確保beta有較強的穩(wěn)定性。從這個角度看，并不是任何的現(xiàn)貨頭寸都適合進行套期保值操作。

    投資者如果計劃進行部分套保，比如計劃對一籃子現(xiàn)貨資產(chǎn)中50%的資產(chǎn)進行套期保值，那么這時應該有針對性地依據(jù)一些標準選取一半股票形成一個新的組合并進行結構權重的優(yōu)化，然后再進行套保；而不是取現(xiàn)貨資產(chǎn)中所有股票的50%份額，因為在原有現(xiàn)貨資產(chǎn)中依據(jù)一定標準和優(yōu)化程序挑選部分股票所形成的新的組合，beta的穩(wěn)定性可能會強于原有現(xiàn)貨資產(chǎn)的beta穩(wěn)定性，這也就確保在操作中能夠取得較好的套期保值效果。

    三、實證擬合

    為了能清晰地看到現(xiàn)貨組合的合理構建對套保的作用，筆者特進行下述對比，采用滾動時間窗口來求得資產(chǎn)和滬深300指數(shù)的關聯(lián)度，即資產(chǎn)的動態(tài)beta。我們以1年為時間窗口長度，2005年1月13日至2008年3月13日為樣本區(qū)間，在這個樣本區(qū)間里中國股市經(jīng)歷了熊市、牛市、調(diào)整期，具有較強的代表性。然后我們計算上述過程所得到的beta序列，求得beta的波動率，beta波動率越高，則表明穩(wěn)定性越差。

    1.單個股票的beta波動率

    這里我們選取了3個行業(yè)進行分析，包括金融業(yè)、金屬非金屬制造業(yè)以及公用事業(yè)。因為它們之間的相關度中等，滬深300指數(shù)成分股的比例大，并且分別是大盤、中盤、小盤的代表，在每個行業(yè)中隨機所選的4個股票，流通市值也各不相同，所以就比較有代表性。

    個股beta波動率

    從上表中我們可以看出，無論是大盤股、中盤股，還是小盤股，個股beta的波動率都較大，大部分的個股波動率都大于0.05，有些甚至高達0.21，并且波動的幅度也都較大，均在20%以上，有時甚至高達74.5%。這就表明，個股beta是很不穩(wěn)定的，它是動態(tài)變化的，不適合用綜合指數(shù)期貨進行靜態(tài)的套期保值。

    2.行業(yè)的beta波動率

    這里我們?nèi)匀皇褂们懊?個行業(yè)的數(shù)據(jù)進行分析。

    行業(yè)beta波動率

    從上表中我們可以發(fā)現(xiàn)，這3個行業(yè)的波動率在6%左右，相比于個股是降低了很多，但是beta的波動幅度還是比較大的，都在10%之上，甚至高達27%。

    如果進行行業(yè)的組合，beta會變得更具穩(wěn)定性。當我們只是簡單地完全平均3個行業(yè)的權重時，其beta的波動性有了顯著的降低，遠遠低于單個行業(yè)的beta波動率，當進一步優(yōu)化調(diào)整它們的權重時，其波動率還會進一步下降。另一方面，組合的beta波動幅度也較小，均在10%以內(nèi)。在這種情況下，beta的穩(wěn)定性得到了提高，適合利用股指期貨進行beta套期保值。

    當現(xiàn)貨資產(chǎn)是單個行業(yè)的股票時，雖然beta穩(wěn)定性有所提高，但是依然波動較大，所以用綜合指數(shù)期貨進行套期保值的風險還是比較大的。當現(xiàn)貨資產(chǎn)是多個行業(yè)的投資組合時，進行一定的優(yōu)化，調(diào)整各行業(yè)的權重，就能使組合beta波動率降低，使其穩(wěn)定性達到一個較高的水平，在這種情況下進行套期保值是比較合適的，能獲得較好的套保效果。

    3.個股組合的beta穩(wěn)定性

    由于我們的現(xiàn)貨資產(chǎn)中不大可能有整個行業(yè)的所有股票，大多數(shù)情況只是現(xiàn)貨資產(chǎn)中一籃子的個股，分布于多個行業(yè)，那么，在什么情況下適合進行套期保值呢？我們在原有12個股票的基礎上，再從其他行業(yè)中分別隨機抽取一些股票，就形成了一個有30個股票的股票池，這個股票池是隨機形成的，其中有大盤股、中盤股，也有小盤股，而且它們各自的beta波動率也不盡相同。

    然后，我們分別抽取其中的20個、30個形成兩個投資組合，接著再從這30個股票中，挑選12個beta波動率較低的股票(beta波動率低于10%)，形成一個新的投資組合。下面，對這幾個投資組合beta波動率的變化情況進行一下比較。

    從上表中我們可以看出，隨著個股種類的增多，beta的波動率開始逐漸降低。特別是當現(xiàn)貨組合的股票種類達到30個時，其beta的波動率只有2%左右，且波幅也在10%以內(nèi)。此時，beta的穩(wěn)定性雖然相比于行業(yè)組合還是有一點差距，但是相比于單個股票及單個行業(yè)已經(jīng)有了很大提高。

    特別值得注意的是，由12個低beta波動率的股票組成的投資組合，其beta波動率和波幅都低于原來的30個股票形成的投資組合。這表明，投資者有針對性地選擇一部分股票進行套保，會比對所有的股票頭寸進行套保效果要好得多。

來源：期貨日報

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