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航空業(yè):并購(gòu)重燃戰(zhàn)火強(qiáng)烈推薦4只龍頭股

　【進(jìn)入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年11月01日 10:43

李樹榮

    航空股三季報(bào)出完，業(yè)績(jī)驕人。其中第三季度單季每股收益分別為：南航0.43元、國(guó)航0.18元、上航0.07元、東航0.20元、海航0.065元。

    航空公司三季報(bào)業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)的主要原因是：(1)第三季度供不應(yīng)求狀況更加突出，客座率和票價(jià)大幅上升；(2)用油成本降低。第三季度，國(guó)內(nèi)航煤平均銷售價(jià)格為5680元/噸，同比下降5.3%；新加坡航煤平均離岸價(jià)格為86.6美元/桶，同比微升0.9%。(3)人民幣快速升值。2007年第三季度，人民幣升值1.9%，加速趨勢(shì)明顯。升值帶來(lái)的匯兌收益仍然構(gòu)成了航空公司盈利的主要部分。

    橫向比較，航空公司的季報(bào)呈現(xiàn)以下特點(diǎn)：(1)大部分航空公司收入增幅都高于成本增幅，毛利率都有顯著提高；三大航空公司充分分享了國(guó)內(nèi)航空市場(chǎng)的增長(zhǎng)，利潤(rùn)總額增幅遠(yuǎn)高于其他公司(其中國(guó)航要剔除非經(jīng)常因素)。(2)國(guó)航成本控制最好，毛利率和凈利潤(rùn)率絕對(duì)額最高；(3)上航的成本控制仍然沒(méi)有改觀，國(guó)際航線大量開設(shè)使前期培育成本過(guò)高，利潤(rùn)總額同比繼續(xù)下降。(4)國(guó)航的匯兌收益占比最小，主業(yè)盈利繼續(xù)快速上升。

    展望未來(lái)3-6個(gè)月，航空業(yè)利空與利好并存利空因素：

    (1)行業(yè)和公司的客座率和票價(jià)數(shù)據(jù)在10、11、12會(huì)出現(xiàn)明顯的環(huán)比下滑，各航空公司都將在12月出現(xiàn)幅度不等的單月虧損；(2)國(guó)際油價(jià)飛漲，如果新加坡航煤價(jià)格11、12月沒(méi)有大幅回落到70美元/桶之下(目前約為100美元/桶)，則由于中航油四季度采購(gòu)價(jià)格將同比大幅上升15甚至20%以上，2008年一季度國(guó)內(nèi)航煤銷售價(jià)格將出現(xiàn)至少300元/噸的上調(diào)。

    利好因素：由于美元降息預(yù)期較強(qiáng)，人民幣升值可能會(huì)加速，單季度升值可能會(huì)接近甚至超過(guò)2.5%。

    總體看，如果第四季度人民幣升值加快，匯兌收益的超預(yù)期可能仍然會(huì)使行業(yè)實(shí)現(xiàn)盈利。但是，我們認(rèn)為，明年一季度的航空煤油價(jià)格上調(diào)仍然是值得警惕的因素。

    四季度可能出現(xiàn)的意外因素：行業(yè)并購(gòu)重燃戰(zhàn)火

    12月底之前，東航將召開股東大會(huì)審議新航參股事宜，國(guó)航是否投票阻撓，還是未知數(shù)。盡管行業(yè)并購(gòu)是否成功需要考慮的因素很多，但是畢竟為行業(yè)增加了變數(shù)。

    我們?nèi)匀豢春蒙虾：娇盏谋皇召?gòu)價(jià)值。(詳見10月12日的《航空業(yè)四季度投資策略》)

    維持行業(yè)“推薦”評(píng)級(jí)。

    我們看好未來(lái)三年航空業(yè)的投資機(jī)會(huì)，對(duì)國(guó)航(有主業(yè)業(yè)績(jī)支撐)、上航(有明確的被收購(gòu)價(jià)值)、維持“推薦”評(píng)級(jí)，對(duì)南航、東航“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。我們?nèi)匀唤ㄗh投資者在季報(bào)行情之后更多關(guān)注行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。

    三季度均實(shí)現(xiàn)較高盈利

    2007年第三季度，航空公司大部分都報(bào)出了自己最好的單季度盈利。1-9月累計(jì)每股收益，南航0.50元，國(guó)航0.28元，上航-0.05元，東航0.21元、海航0.12元；其中，第三季度盈利分別為：南航0.43元、國(guó)航0.18元、上航0.07元、東航0.20元、海航0.065元。航空公司的收入增幅及利潤(rùn)情況見下表：

    (1)大部分航空公司收入增幅都高于成本增幅，毛利率都有顯著提高。(詳見表2)

    (2)國(guó)航成本控制效果最好。在三大航空公司中，國(guó)航的收入增幅不是最高的，但主營(yíng)成本增幅是最小的，這就使國(guó)航第三季度的毛利率絕對(duì)額最高(為28.5%)，同比增幅最大。由于管理費(fèi)用率最低，而且同比有較大幅度的下降(-12.4%)，國(guó)航的凈利潤(rùn)率也在各航空公司中遙遙領(lǐng)先，為15.1%。

    雖然表面上看，國(guó)航的利潤(rùn)總額和凈利潤(rùn)都同比下降，主要是由于06年第三季度確認(rèn)了轉(zhuǎn)讓港龍航空股權(quán)的投資收益26.73億元(其中歸屬母公司18.44億元)。如果剔除這部分非經(jīng)常損益，國(guó)航利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)93%，仍然處于較高水平。

    (3)上海航空的成本控制仍然沒(méi)有改觀。上海航空收入增幅和成本增幅幾乎相同，毛利率沒(méi)有增長(zhǎng)；同時(shí)由于管理費(fèi)用巨幅增長(zhǎng)(+36%)，使利潤(rùn)總額甚至同比下降了7.8%。上航是航空類上市公司中唯一一家剔除非經(jīng)常因素后利潤(rùn)總額同比下降的公司。

    各航空公司實(shí)現(xiàn)高盈利的主要原因有以下幾個(gè)：

    第三季度供不應(yīng)求狀況更加突出，客座率和票價(jià)大幅上升

    三大航空公司第三季度的運(yùn)力增長(zhǎng)都較為溫和，重點(diǎn)運(yùn)力投向需求增長(zhǎng)最快的國(guó)際航線，地區(qū)航線運(yùn)力繼續(xù)退出。南航、東航的國(guó)內(nèi)航線增長(zhǎng)幅度都在10%以上、國(guó)際航線增幅接近20%；國(guó)航由于有部分運(yùn)力集中在第三季度退出，總體運(yùn)力增長(zhǎng)僅為個(gè)位數(shù)。上海航空國(guó)際和地區(qū)航線擴(kuò)張迅速，進(jìn)入國(guó)外擴(kuò)張導(dǎo)致的前期培育成本過(guò)高是其主業(yè)虧損繼續(xù)擴(kuò)大的主要原因。

    國(guó)航的國(guó)內(nèi)、國(guó)際航線客座率最高。由于第三季度行業(yè)總體上攻擊小于需求，各航空公司客座率同比都有明顯上升。國(guó)航的品牌效應(yīng)更加突出，國(guó)內(nèi)航線單季度客座率高達(dá)83.7%，國(guó)際航線客座率也有所提高；南航、東航的國(guó)內(nèi)航線也實(shí)現(xiàn)大幅度上升，但這兩家公司國(guó)際航線運(yùn)力擴(kuò)張過(guò)快，客座率同比均有所下滑。

    第三季度國(guó)內(nèi)油價(jià)有較大幅度下降

    第三季度，國(guó)內(nèi)航煤平均銷售價(jià)格為5680元/噸，同比下降5.3%；新加坡航煤平均離岸價(jià)格為86.6美元/桶，同比微升0.9%。國(guó)內(nèi)外航空煤油價(jià)格已經(jīng)連續(xù)三個(gè)季度環(huán)比下降。用油成本的下降，使各航空公司的成本增幅明顯低于收入增幅，毛利率大幅上升。

    第三季度人民幣快速升值

    2007年第三季度，人民幣升值1.9%，加速趨勢(shì)明顯。升值帶來(lái)的匯兌收益仍然構(gòu)成了航空公司盈利的主要部分。在各航空公司利潤(rùn)總額中，國(guó)航匯兌收益仍然是占比最少的，僅為22%；國(guó)航剔除2006年同期的非經(jīng)常因素后，主業(yè)盈利增幅最高，顯示了主業(yè)盈利快速增長(zhǎng)的魅力。南航和東航利潤(rùn)總額中，匯兌收益占比分別為38%和52%，在第三季度的旺季這兩家公司主業(yè)盈利也實(shí)現(xiàn)了較快增長(zhǎng)。而上海航空剔除匯兌收益之后主業(yè)虧損在繼續(xù)擴(kuò)大，主要是1-9月份國(guó)際航線的擴(kuò)張以及上貨航的虧損繼續(xù)擴(kuò)大導(dǎo)致的。

    未來(lái)3-6個(gè)月的利空和利好因素并存

    展望未來(lái)3-6個(gè)月，航空業(yè)利好和利空因素并存。

    利空因素：(1)行業(yè)和公司的客座率和票價(jià)數(shù)據(jù)在10、11、12會(huì)出現(xiàn)明顯的環(huán)比下滑，各航空公司都將在12月出現(xiàn)幅度不等的單月虧損；(2)國(guó)際油價(jià)飛漲，如果新加坡航煤價(jià)格11、12月沒(méi)有大幅回落到70美元/桶之下(目前為100美元/桶左右)，則由于中航油四季度采購(gòu)價(jià)格將同比大幅上升15%甚至20%以上，2008年一季度國(guó)內(nèi)航煤銷售價(jià)格將出現(xiàn)至少300元/噸的上調(diào)，理論上的上調(diào)幅度應(yīng)該在1000元/噸以上。

    利好因素：由于美元降息預(yù)期較強(qiáng)，人民幣升值可能會(huì)加速，單季度升值可能會(huì)接近甚至超過(guò)2.5%。

    總體看，如果第四季度人民幣升值加快，匯兌收益的超預(yù)期可能仍然會(huì)使行業(yè)實(shí)現(xiàn)盈利。但是，我們認(rèn)為，明年一季度的航空煤油價(jià)格上調(diào)仍然是值得警惕的因素。

    未來(lái)的行業(yè)變數(shù)：行業(yè)并購(gòu)重燃戰(zhàn)火

    12月底之前，東航將召開股東大會(huì)審議新航參股事宜，國(guó)航是否投票阻撓，還是未知數(shù)。盡管行業(yè)并購(gòu)是否成功需要考慮的因素很多，但是畢竟為行業(yè)增加了變數(shù)。

    我們?nèi)匀豢春蒙虾：娇盏谋皇召?gòu)價(jià)值。(詳見10月12日的《航空業(yè)四季度投資策略》)

    維持行業(yè)推薦評(píng)級(jí)

    我們繼續(xù)看好航空業(yè)在未來(lái)3年的投資機(jī)會(huì)，對(duì)行業(yè)維持“推薦”評(píng)級(jí)；短期關(guān)注季報(bào)大幅度增長(zhǎng)帶來(lái)的季報(bào)行情，但是建議在四季度關(guān)注行業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)環(huán)比下降、油價(jià)上調(diào)壓力增加等風(fēng)險(xiǎn)。上海航空的被收購(gòu)價(jià)值明顯，中國(guó)國(guó)航有明確的主業(yè)業(yè)績(jī)支撐，對(duì)這兩家公司維持“推薦”評(píng)級(jí)；對(duì)南航和東航維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。

    未來(lái)應(yīng)關(guān)注的行業(yè)因素：(1)人民幣升值速度；(2)國(guó)際油價(jià)的波動(dòng)；(3)行業(yè)客座率。未來(lái)應(yīng)關(guān)注的公司因素：東航引進(jìn)新航戰(zhàn)略投資者的進(jìn)程。

來(lái)源：國(guó)信證券

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