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銀行限制為企業(yè)債擔(dān)保信用產(chǎn)品之路任重道遠(yuǎn)

　【進(jìn)入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年10月25日 10:51

鄭曉秋

    近期銀監(jiān)會(huì)向各類銀行下達(dá)通知，明確要求銀行“停止為以項(xiàng)目債為主的企業(yè)債進(jìn)行擔(dān)保，對(duì)其他用途的企業(yè)債券、公司債券等其他融資性項(xiàng)目原則上不再出具銀行擔(dān)保�！边@一通知的下達(dá)對(duì)推動(dòng)企業(yè)債、公司債向真正的“信用”產(chǎn)品轉(zhuǎn)化，降低銀行體系潛在的金融風(fēng)險(xiǎn)大有益處，但由于與其它監(jiān)管部門的相關(guān)投資限制存在一定沖突，短期內(nèi)企業(yè)(公司)債的發(fā)行和銷售將面臨困難。

    限制銀行擔(dān)保有助于恢復(fù)信用產(chǎn)品本質(zhì)

    長期以來，我國的企業(yè)債發(fā)行采用銀行擔(dān)保已成慣例，因而企業(yè)債的信用評(píng)級(jí)和發(fā)行利率同質(zhì)化現(xiàn)象較為突出，評(píng)級(jí)幾乎全為AAA級(jí)，發(fā)行利率的區(qū)分度較低，難以體現(xiàn)不同企業(yè)之間的資質(zhì)水平差異。這顯然與發(fā)展債券市場(chǎng)的初衷相左，發(fā)展資本市場(chǎng)的一個(gè)主要目的就是希望推動(dòng)企業(yè)融資方式由間接融資為主向直接、間接融資平衡發(fā)展轉(zhuǎn)變，避免信用風(fēng)險(xiǎn)過多沉淀在銀行體系，以致形成系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。而銀行為企業(yè)債提供擔(dān)保，使得信用風(fēng)險(xiǎn)再次向銀行體系集中，企業(yè)債并沒有起到應(yīng)有的轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。

    我國債券市場(chǎng)上真正意義上的“信用產(chǎn)品”當(dāng)屬2005年推出的短期融資券。由于沒有銀行擔(dān)保，CP的定價(jià)完全依賴于市場(chǎng)對(duì)發(fā)行人信用水平的判斷(如盈利能力、負(fù)債水平等財(cái)務(wù)狀況的分析)，不同資質(zhì)水平CP之間的利差逐步顯現(xiàn)；另一方面，短融市場(chǎng)還經(jīng)歷了“福禧事件”，第一次直接讓中國的債券投資者意識(shí)到“信用產(chǎn)品”的“信用”本質(zhì)，體驗(yàn)到風(fēng)險(xiǎn)分析和判斷對(duì)于信用產(chǎn)品投資的重要性，直接推動(dòng)了各類主要投資機(jī)構(gòu)內(nèi)部投資風(fēng)險(xiǎn)控制體系的建立健全。

    短期融資券為信用產(chǎn)品的未來發(fā)展提供了有益的借鑒�？梢灶A(yù)計(jì)的是，企業(yè)債無銀行擔(dān)保之后，也將呈現(xiàn)類似的變化：投資機(jī)構(gòu)將根據(jù)內(nèi)部的投資評(píng)級(jí)體系來選擇適當(dāng)?shù)耐顿Y品種；不同資質(zhì)的企業(yè)債收益率將會(huì)出現(xiàn)較大的差異，企業(yè)債定價(jià)將更有效地反映發(fā)行主體自身的信用水平高低。

    政策法規(guī)沖突使信用產(chǎn)品短期內(nèi)遭遇難題

    雖然企業(yè)(公司)債等的無銀行擔(dān)保發(fā)行是符合債市發(fā)展內(nèi)在規(guī)律的做法，但相關(guān)的政策制約短期內(nèi)可能會(huì)對(duì)企業(yè)債和公司債的發(fā)行、銷售形成一定的挑戰(zhàn)，無銀行擔(dān)保企業(yè)債收益率將面臨上升壓力。

    對(duì)于企業(yè)債而言，無銀行擔(dān)保的后果是投資人范圍的縮小和需求的降低。根據(jù)保監(jiān)會(huì)制定的《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者債券投資管理暫行辦法》中的相關(guān)規(guī)定，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資無擔(dān)保的企業(yè)(公司)債，需由保監(jiān)會(huì)另行規(guī)定。如果這一限制不及時(shí)放開，企業(yè)債投資的主力——保險(xiǎn)公司將缺席，企業(yè)債需求的大幅度下降將增加發(fā)行銷售的壓力，并對(duì)企業(yè)債收益率構(gòu)成上行壓力。

    對(duì)于公司債而言，雖然在證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《公司債發(fā)行試點(diǎn)辦法》中明確規(guī)定，公司債發(fā)行不強(qiáng)制要求提供擔(dān)保，但根據(jù)上交所公布的有關(guān)公司債可用于質(zhì)押式回購的規(guī)定：對(duì)于那些不滿足“公司債券發(fā)行人是中央直屬的國有獨(dú)資企業(yè)”以及“主體評(píng)級(jí)和債券評(píng)級(jí)為AAA級(jí)”等條件的公司債來說，擁有“工商銀行、中國銀行、建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、交通銀行、國家開發(fā)銀行之一提供全額無條件不可撤銷連帶責(zé)任擔(dān)�；蛘咛峁┳泐~資產(chǎn)抵押擔(dān)�！比允且粋€(gè)必要條件。若公司債可用于質(zhì)押式回購則能夠較好地提高其流動(dòng)性，這將提高對(duì)投資者的吸引力并進(jìn)而降低融資成本。因此，無銀行擔(dān)保將使公司債用于質(zhì)押式回購的難度有所增加，這必然提高投資者要求的投資收益率，增加發(fā)行人的融資成本。

    我們認(rèn)為，短期內(nèi)市場(chǎng)將出現(xiàn)觀望期，在發(fā)行和銷售的壓力下，新發(fā)企業(yè)債或許將通過縮短發(fā)行期限、提供集團(tuán)擔(dān)�；虻谌綋�(dān)保等方式來提高債券的吸引力，此后隨著相關(guān)政策限制的修訂以及投資者對(duì)于此類產(chǎn)品認(rèn)知度和接受度的提高，發(fā)行難度將緩和。

    信用產(chǎn)品之路依然任重道遠(yuǎn)

    此次，銀監(jiān)會(huì)嚴(yán)格限制銀行為企業(yè)債、公司債等提供擔(dān)保是我國信用產(chǎn)品發(fā)展過程中的一次突破，但我國的信用產(chǎn)品之路依然任重道遠(yuǎn)：

    首先，企業(yè)債(公司債)等產(chǎn)品的無擔(dān)�；约靶庞卯a(chǎn)品的進(jìn)一步發(fā)展需要各監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的相互協(xié)調(diào)和推動(dòng)，否則在法規(guī)政策的相互沖突下，信用產(chǎn)品轉(zhuǎn)型將步履艱難。

    其次，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)水平迫切需要提升，其對(duì)債券信用評(píng)級(jí)的進(jìn)一步細(xì)化以及區(qū)分度的提高都需要加強(qiáng)。

    此外，主管機(jī)構(gòu)應(yīng)及時(shí)推動(dòng)信用違約互換(CDS)等信用衍生產(chǎn)品的開展，為機(jī)構(gòu)提供更多的信用風(fēng)險(xiǎn)管理手段，此類衍生品可用于對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)、提高收益，有利于增加債券市場(chǎng)的廣度和提高市場(chǎng)效率。

    (中信建投)

來源：中國證券報(bào)

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