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股指期貨保值者如何轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)

　【進(jìn)入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年11月15日 06:00

黃常青

    讀者來(lái)信:

    我想請(qǐng)教有關(guān)股指期貨方面的事宜，請(qǐng)不吝賜教。目前，我國(guó)股市的平均價(jià)已到18元以上，平均市凈率已達(dá)6.7倍。也就是說(shuō)，1元錢的賬面資產(chǎn)，已賣到6.7元的市價(jià)。針對(duì)賬面價(jià)值的溢價(jià)，有人說(shuō)用股指期貨就可對(duì)沖未來(lái)股價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)�，F(xiàn)在，我想請(qǐng)教的是，如股指下跌所造成的相對(duì)于目前市值的巨額縮水(可能超過(guò)十萬(wàn)億)，會(huì)由誰(shuí)來(lái)埋單呢？目前市場(chǎng)主力把股指拉高，然后利用股指期貨做空或是保值什么的，總得有人買進(jìn)才行呀。

    目前A股市場(chǎng)整體估值水平比較高，有投資者認(rèn)為國(guó)內(nèi)股市目前泡沫非常大，因?yàn)楣善钡氖袌?chǎng)價(jià)格已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于上市公司的賬面資產(chǎn)。另外，還有投資者認(rèn)為這是主力在拉高指數(shù)，以利將來(lái)利用股指期貨保值，但是又對(duì)機(jī)構(gòu)投資者能否把這些風(fēng)險(xiǎn)通過(guò)保值轉(zhuǎn)移出去表示懷疑。對(duì)于投資者的這些疑惑，我主要通過(guò)以下三個(gè)方面來(lái)闡述自己的觀點(diǎn)。

    首先，在大多數(shù)情況下，股票的投資價(jià)值并不能用賬面資產(chǎn)或市凈率來(lái)衡量。投資者購(gòu)買股票可以從上市公司獲取股票紅利或現(xiàn)金紅利，股票的投資價(jià)值取決于上市公司資產(chǎn)的盈利能力，反映其未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)。只有當(dāng)上市公司破產(chǎn)清算時(shí)賬面價(jià)值才涉及到股票投資者的利益，因此，對(duì)盈利能力強(qiáng)、質(zhì)地優(yōu)良的上市公司并不適合用賬面資產(chǎn)或市凈率來(lái)衡量。雖然目前國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)整體估值遠(yuǎn)高于其凈資產(chǎn)水平，但是A股市場(chǎng)上的一些質(zhì)地優(yōu)良、市值大的上市公司削減了目前A股市場(chǎng)的整體泡沫水平。以中石化為例，目前其每股凈資產(chǎn)只有3.378元，遠(yuǎn)低于當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格，但是按照11月6日中國(guó)石化的收盤價(jià)23.68元計(jì)算，其動(dòng)態(tài)市盈率也只有31.6倍。因此，在股指期貨推出之后，機(jī)構(gòu)投資者全面看空股指現(xiàn)貨或進(jìn)行套期保值從而形成巨大做空力量的可能性并不大。

    其次，股指期貨具備強(qiáng)烈的投機(jī)吸引力。在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)投機(jī)品種缺乏的情況下，股指期貨本身的高風(fēng)險(xiǎn)、高收益特性會(huì)吸引眾多的機(jī)構(gòu)或個(gè)人投機(jī)者參與。套期保值者的風(fēng)險(xiǎn)需轉(zhuǎn)嫁給市場(chǎng)的投機(jī)參與者，而國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的投機(jī)參與者并不缺乏。以認(rèn)沽權(quán)證市場(chǎng)為例，當(dāng)前所有認(rèn)沽權(quán)證均沒(méi)有任何內(nèi)在價(jià)值，并且部分認(rèn)沽權(quán)證品種如南航JTP1受到券商持續(xù)巨量創(chuàng)設(shè)的沽空壓力，但是由于權(quán)證具備T+0交易機(jī)制、不收取印花稅等特性，認(rèn)沽權(quán)證的交易一直相當(dāng)活躍，這其中不缺乏資金大的機(jī)構(gòu)或個(gè)人投機(jī)者。而股指期貨的投機(jī)吸引力更甚于權(quán)證，股指期貨的資金杠桿倍數(shù)可以達(dá)到10倍左右，同時(shí)也具備T+0的交易機(jī)制和低廉的交易費(fèi)用優(yōu)勢(shì)。雖然在推出初期由于參與門檻比較高會(huì)將一部分資金量較小的個(gè)人投機(jī)者擋在門外，但是資金量較大的機(jī)構(gòu)或個(gè)人投機(jī)者的投機(jī)技巧更為成熟，風(fēng)險(xiǎn)承受能力更強(qiáng)，會(huì)成為股指期貨推出之后風(fēng)險(xiǎn)的重要承受者。

    最后，我們分析套期保值者在滬深300股指期貨推出之后的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。套期保值者始終充當(dāng)期貨空頭角色，保值者通過(guò)做空股指期貨將利潤(rùn)鎖定，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給股指期貨的投機(jī)者。保值者通過(guò)做空股指期貨就相當(dāng)于按照期貨的價(jià)格賣出手中的現(xiàn)貨，那么保值者選擇在什么樣的期貨點(diǎn)位賣空成為保值能否成功實(shí)施的關(guān)鍵。如果指數(shù)期貨價(jià)格比現(xiàn)貨價(jià)格高，那么套期保值者可以獲得比直接賣掉現(xiàn)貨更高的利潤(rùn)，自然可以將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給投機(jī)者。但如果指數(shù)期貨基差為負(fù)，即指數(shù)期貨價(jià)格處于指數(shù)現(xiàn)貨價(jià)格之下，保值者按期貨價(jià)格做空相當(dāng)于打折處理手中持有的現(xiàn)貨，這樣一來(lái)基差負(fù)的程度越大，套期保值就越不可能實(shí)施。但是如果指數(shù)期貨向下偏離指數(shù)現(xiàn)貨到一定程度就會(huì)觸發(fā)持有現(xiàn)貨的機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行套利，即賣出現(xiàn)貨同時(shí)做多指數(shù)期貨從而縮小基差負(fù)偏離程度。

    綜上所述，筆者認(rèn)為股指期貨保值者能否成功保值并將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，關(guān)鍵就在于股指期貨的基差與流動(dòng)性。在股指期貨的套利行為作用下，基差在大部分交易時(shí)間內(nèi)將被控制在無(wú)套利區(qū)間內(nèi)，這將使套期保值者有實(shí)施保值的機(jī)會(huì)，而股指期貨充足的流動(dòng)性讓保值者可以充分對(duì)手中的現(xiàn)貨頭寸進(jìn)行保值。

    (齊魯證券)

來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)

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