7月13日，央行發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，2018年6月末M2余額177.02萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)8%；當(dāng)月新增人民幣信貸1.84萬(wàn)億元；社會(huì)融資規(guī)模增量1.18萬(wàn)億元，存量183.27萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)9.8%。

　　同時(shí)也公布了2018年上半年金融數(shù)據(jù)，上半年對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款占同期社會(huì)融資規(guī)模的96.3%，同比高22.5個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的外幣貸款折合人民幣占比-0.1%，同比低0.5個(gè)百分點(diǎn)；委托貸款占比-8.8%，同比低14.2個(gè)百分點(diǎn)；信托貸款占比-2%，同比低13.8個(gè)百分點(diǎn)；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票占比-3%，同比低8.1個(gè)百分點(diǎn)；企業(yè)債券占比11.2%，同比高14.5個(gè)百分點(diǎn)；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資占比2.8%，同比低1.1個(gè)百分點(diǎn)。

　　中國(guó)民生銀行首席研究員溫彬：M2增速再創(chuàng)新低，表外融資持續(xù)收縮

　　第一，6月末M2同比增長(zhǎng)8%，創(chuàng)歷史新低。在新增貸款顯著增加、財(cái)政存款同比持平的情況下，M2增速再次探底一方面受基數(shù)效應(yīng)影響，另一方面與嚴(yán)監(jiān)管背景下，銀行表外、同業(yè)業(yè)務(wù)大幅收縮導(dǎo)致的貨幣派生效應(yīng)持續(xù)減弱有關(guān)。

　　第二，上半年社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)9.1萬(wàn)億元，比去年同期少增2.03萬(wàn)億元，亦低于過(guò)去5年同期均值。從結(jié)構(gòu)上看，表外融資大幅下降是社融持續(xù)萎縮的主要原因。上半年委托、信托、未貼現(xiàn)承兌合計(jì)減少1.26萬(wàn)億元，同比多減3.74萬(wàn)億元，其中委托貸款從年初以來(lái)持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，上半年累計(jì)減少8008億元；信托貸款從3月以來(lái)持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，上半年累計(jì)減少1863億元；未貼現(xiàn)銀行承兌匯票上半年累計(jì)減少2717億元。從直接融資看，上半年企業(yè)債券凈融資1.02萬(wàn)億元，同比增加1.38萬(wàn)億元，可見(jiàn)當(dāng)前盡管發(fā)生信用債違約事件多起，并不改變債市回暖趨勢(shì)；股票凈融資2511億元，同比減少1799億元。總的來(lái)說(shuō)，在“委貸新規(guī)、資管新規(guī)”等嚴(yán)監(jiān)管背景下，表外融資大幅萎縮拖累了社融增速，信貸回歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資首選，未來(lái)融資回表、非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)仍是主要趨勢(shì)。

　　第三，上半年新增人民幣貸款9.03萬(wàn)億元，同比多增1.06萬(wàn)億元，亦遠(yuǎn)高于過(guò)去5年同期均值。從結(jié)構(gòu)上看，一方面居民短期消費(fèi)貸增加1.1萬(wàn)億元，占比12.18%，較去年同期略有上升；居民中長(zhǎng)期貸款新增2.5萬(wàn)億元，占比27.69%，較去年同期回落7.69個(gè)百分點(diǎn)，反映房地產(chǎn)調(diào)控政策成效顯現(xiàn)。另一方面，非金融企業(yè)貸款增加5.17萬(wàn)億元，占比57.26%，較去年同期有所上升，反映信貸對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持力度日益增強(qiáng)。

　　總的來(lái)看，上半年M2和社融數(shù)據(jù)不及預(yù)期，主要與金融嚴(yán)監(jiān)管下，表外融資大幅萎縮，整體融資環(huán)境趨緊，信用派生能力較弱有關(guān)。然而，新增信貸的屢創(chuàng)新高反映出在融資回歸表內(nèi)的背景下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求仍然旺盛。為了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)健康發(fā)展，預(yù)計(jì)央行將綜合運(yùn)用多種政策工具組合，保持流動(dòng)性充裕和市場(chǎng)利率水平穩(wěn)定；同時(shí)，仍有可能進(jìn)一步采用差別化準(zhǔn)備金和差異化的信貸政策，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

　　招商宏觀謝亞軒團(tuán)隊(duì)：表內(nèi)似火、表外如冰

　　第一，6月M2同比增速下降0.3個(gè)百分點(diǎn)至8.0%創(chuàng)下歷史新低，也低于市場(chǎng)一致預(yù)期，M1抬升0.6個(gè)百分點(diǎn)至6.6%。在去杠桿、嚴(yán)監(jiān)管的大背景下，整體融資環(huán)境依然較緊，信用派生能力弱化，新增企業(yè)存款與非銀存款同比少增。預(yù)計(jì)年內(nèi)M2繼續(xù)維持個(gè)位數(shù)低速增長(zhǎng)。

　　第二，6月貸款增加1.84萬(wàn)億超出市場(chǎng)預(yù)期，同比增速小幅回升0.1個(gè)百分點(diǎn)至12.7%，新增量同比多增3000億元擴(kuò)張明顯。分部門(mén)來(lái)看，企業(yè)貸款新增9819億元，但主要由票據(jù)融資擴(kuò)張貢獻(xiàn)，新增中長(zhǎng)期貸款僅為4001億元，同比少增1777億元；居民貸款新增7073億元，同比少增311億元，其中中長(zhǎng)期貸款新增4634億元，同比少增199億元，房地產(chǎn)調(diào)控政策仍在起效。

　　第三，6月社融增量1.18萬(wàn)億再度低于市場(chǎng)預(yù)期，同比進(jìn)一步跌至9.8%，考慮地方債置換等因素的廣義社融同比增速同樣跌至11.1%的歷史低位。去杠桿環(huán)境下表外融資的大幅萎縮，本月負(fù)增長(zhǎng)6916億元，同比大幅惡化9135億元，其中表外非標(biāo)委托與信托貸款6月共縮減3265億元，增量同比惡化5714億元。6月直接融資新增1557億元，主要來(lái)自于債券融資項(xiàng)的邊際回暖，債券融資本月新增1300億元，同比多增1469億元。

　　第四，當(dāng)前表內(nèi)信貸發(fā)力并不足以完全抵消表外融資的持續(xù)低迷，社融增速的萎縮對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的潛在負(fù)面影響可能逐步顯現(xiàn)，去杠桿背景下貨幣政策空間相對(duì)有限，財(cái)政政策的配合可能更加值得期待。

　　中國(guó)銀行國(guó)際金融研究所高級(jí)研究員李佩珈：警惕貨幣供給失衡對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的緊縮效應(yīng)

　　第一，信貸和社融資增長(zhǎng)背離，信貸高增長(zhǎng)而社會(huì)融資規(guī)模持續(xù)萎縮。隨著定向降準(zhǔn)政策的實(shí)施，信貸增長(zhǎng)出現(xiàn)反彈，6月新增人民幣貸款相比上月增加6900億元，成為拉動(dòng)6月社會(huì)融資規(guī)模反彈的最主要原因。6月末，人民幣貸款占同期社會(huì)融資規(guī)模比重達(dá)到96.3%，為2010年以來(lái)最大占比。與此同時(shí)，新增社會(huì)融資規(guī)模延續(xù)少增態(tài)勢(shì)，上半年新增社會(huì)融資規(guī)模9.1萬(wàn)億元，比上年同期少增2.03萬(wàn)億元，這主要與嚴(yán)監(jiān)管背景下，企業(yè)信托、委托等融資渠道急劇收縮有關(guān)。這造成了銀行同業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模下降及相應(yīng)的貨幣派生能力下降，不斷拉低M2增速和社會(huì)融資規(guī)模存量增速，是當(dāng)前“穩(wěn)健略寬”的貨幣政策操作難以彰顯效果的根本原因。

　　第二，貨幣供給失衡將對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生緊縮效應(yīng)。信貸高增長(zhǎng)而社會(huì)融資規(guī)模持續(xù)萎縮，表明貨幣供給不均衡矛盾日益突出，企業(yè)很難獲得除銀行貸款外的其它資金，企業(yè)融資難問(wèn)題再次抬頭，部分企業(yè)還出現(xiàn) “融資渠道荒”導(dǎo)致的債券違約增加等新現(xiàn)象。從PMI指數(shù)等先行指標(biāo)看，未來(lái)一段時(shí)間經(jīng)濟(jì)仍有邊際走弱風(fēng)險(xiǎn)。

　　第三，從未來(lái)趨勢(shì)看，內(nèi)外部因素制約“穩(wěn)健略寬”貨幣政策效果的發(fā)揮。一是中美貿(mào)易摩擦加劇背景下，保持經(jīng)常項(xiàng)目順差有很大壓力，外匯占款仍將負(fù)增長(zhǎng)或零增長(zhǎng)，不利于增加基礎(chǔ)貨幣供給。二是強(qiáng)監(jiān)管和去杠桿政策不變的背景下，信托貸款、委托貸款等增長(zhǎng)依舊乏力，制約社會(huì)融資規(guī)模反彈。三是在經(jīng)濟(jì)活力下降、存款增長(zhǎng)放緩的背景下，銀行仍面臨較大的“負(fù)債荒”壓力，制約信貸規(guī)�；厣�。

　　第四，“寬貨幣＋穩(wěn)監(jiān)管＋差別化利率”組合操作將成為下半年金融政策操作的主要特點(diǎn)�？紤]到實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)融資難、融資貴問(wèn)題凸現(xiàn)，下半年金融政策要把解決企業(yè)融資難問(wèn)題放在更加重要位置，并輔之以 “從嚴(yán)房地產(chǎn)調(diào)控＋強(qiáng)化資金流向監(jiān)管＋差異化利率”政策，以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)的均衡目標(biāo)。一方面，仍有必要進(jìn)一步降準(zhǔn)，以應(yīng)對(duì)當(dāng)前貨幣供給偏緊狀態(tài)。另一方面，監(jiān)管政策保持從嚴(yán)基調(diào)，在實(shí)施進(jìn)度和節(jié)奏上考慮實(shí)體經(jīng)濟(jì)承受力。要提高從嚴(yán)房地產(chǎn)調(diào)控的精準(zhǔn)性，抑制部分二、三線城市房地產(chǎn)泡沫化運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。此外，加強(qiáng)貸款資金流向監(jiān)管，采取差別化、有保有壓的利率政策，以引導(dǎo)資金合理流動(dòng)。例如，對(duì)房地產(chǎn)貸款利率，按市場(chǎng)化原則、隨行就市;進(jìn)一步下調(diào)支農(nóng)、支小再貸款利，引導(dǎo)這些行業(yè)資金利率下行。

　　海通姜超、梁中華：貸款難救非標(biāo)，社融繼續(xù)大降

　　第一，社融增速再降。6月新增社融總量1.18萬(wàn)億，同比少增約6000億，社會(huì)融資規(guī)模存量增速繼續(xù)大降至9.8%。其中6月對(duì)雖然實(shí)體發(fā)放貸款增加1.67萬(wàn)億，同比多增2300億，但表外非標(biāo)融資繼續(xù)大幅萎縮，委托、信托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票繼續(xù)減少了6900多億，同比少增9100億。大部分表外融資需求難以向表內(nèi)轉(zhuǎn)移，是拖累社融的主因。

　　第二，信貸高增依靠票據(jù)。6月新增金融機(jī)構(gòu)貸款1.85萬(wàn)億，同比多增3000億。其中居民部門(mén)貸款增加6900億，較去年同期萎縮600億，其中短貸和中長(zhǎng)貸分別同比少增約240億和340億，居民舉債放緩，地產(chǎn)銷(xiāo)售仍將降溫。6月企業(yè)部門(mén)新增貸款1萬(wàn)億，同比多增3000億元，但主要是票據(jù)融資同比多增貢獻(xiàn)，而企業(yè)中長(zhǎng)貸增長(zhǎng)4400億，同比少增近1400億。

　　第三，M2增速降至8%。6月財(cái)政存款減少6900億元，財(cái)政放款較去年同期略有加快，但非標(biāo)融資萎縮、社融增速大降，貨幣創(chuàng)造活動(dòng)減少，6月M2同比增速進(jìn)一步降至8%，維持低增長(zhǎng)趨勢(shì)。6月M1同比增速回升到6.6%，M0增速小幅回升到3.9%。

　　第四，貨幣邊際寬松，難解非標(biāo)難題。繼4月“置換式”降準(zhǔn)后，央行6月再度定向降準(zhǔn)，當(dāng)前銀行間流動(dòng)性極其充裕，DR007和R007利率均處于17年以來(lái)的低位區(qū)間，貨幣結(jié)構(gòu)性寬松趨勢(shì)有望延續(xù)。但今年金融監(jiān)管政策進(jìn)一步規(guī)范后，非標(biāo)融資大幅萎縮，信用風(fēng)險(xiǎn)上升沖擊低等級(jí)信用債發(fā)行，貨幣流向?qū)嶓w主要依賴銀行貸款，而這又受到貸款政策的限制，表外融資難以回歸表內(nèi)。預(yù)計(jì)社融增速或?qū)⒗^續(xù)下行，經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，信用風(fēng)險(xiǎn)上升。