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轎車行業(yè):沒有懸念的上升建議超配4只股

　【進入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年09月14日 08:28

    主要結(jié)論

    建議超配轎車股。

    理由是：

    1. 2008年轎車周期向上(分析見下)；2.板塊有市值容量；3.基金相對低配；4.個股有題材：

    一汽、廣汽、南汽、東風、北汽、奇瑞有不同程度的整體上市預(yù)期；

    自主品牌、合資品牌新車吸引消費者眼球。

    配置順序依次是：一汽轎車、上海汽車、長安汽車、一汽夏利。

    一汽轎車：具有顯著外延式增長可能。如果一汽集團僅借一汽轎車上市(即“擱置”一汽夏利)，在10元增發(fā)并無評估增值的假設(shè)下，2008年備考EPS為0.99元，12個月目標價30元。維持“推薦”評級。

    上海汽車：自主品牌將承載中國汽車業(yè)的希望。預(yù)計2007、2008年分別實現(xiàn)EPS 0.84、1.01元，12個月目標價30元。維持“謹慎推薦”評級。..長安汽車：盈利增長看長安福特重慶分廠。預(yù)計2007、2008年分別實現(xiàn)EPS 0.46、0.81元，12個月目標價24元。維持“謹慎推薦”評級。

    一汽夏利：一汽集團的另一個骰子？我們認為，一汽集團合理的整體上市方案是：以一汽轎車為主要平臺，吸收合并一汽夏利，擇機賣殼一汽四環(huán)(行情論壇)。

    如果一汽夏利最終被吸收合并，其股價漲幅將超過一汽轎車，但這需要投資者承擔更大的博弈風險。維持“推薦”評級。

    2008年的展望：轎車周期繼續(xù)向上。

    1.需求加速：保守預(yù)計，明年轎車需求增長近20%。在股市財富效應(yīng)溢出刺激轎車國內(nèi)需求、國產(chǎn)轎車性價比提升拉動出口需求的背景下，2008年轎車總體需求可能超出上述預(yù)測。

    2.產(chǎn)能擴張有限：自下而上統(tǒng)計，明年產(chǎn)能增長大致在17%左右。

    3.產(chǎn)能利用率提高：在需求增長20%，產(chǎn)能增長17%假設(shè)下，預(yù)計產(chǎn)能利用率由上年的73.23%上升至75.13%。如果需求進一步提速，產(chǎn)能利用率將相應(yīng)走高。

    4.行業(yè)盈利向上：產(chǎn)能利用率向上，行業(yè)盈利加倍向上。我們對2008年轎車行業(yè)盈利增長，持樂觀態(tài)度。

    2007年的簡單回顧：轎車-沒有懸念的上升。

    1.行業(yè)銷量平穩(wěn)增長：預(yù)計2007年轎車銷量同比增速為25-28%；

    2.庫存壓力較低：生產(chǎn)商庫存絕對數(shù)、相對數(shù)(累計新增庫存/累計銷量)低于去年同期水平；

    3.降價有序：更象2002-2003年，降價帶來銷量增長；而不象2004-2005年，降價引發(fā)持幣待購。

    4.月度利潤創(chuàng)下歷史新高。6月，當月利潤總額為64億元，創(chuàng)下歷史新高；1H07，汽車行業(yè)利潤總額同比增長65.89%；5.個體增長出現(xiàn)了明顯的分化：一汽大眾、比亞迪、海馬汽車等盈利80%以上增長；北汽現(xiàn)代、東風悅達起亞銷量下降長、盈利大幅下降。

    轎車行業(yè)：這一輪和上一輪有什么不同？頂

    上一輪：2002-2004.4年(上升周期)；這一輪：2006-至少到2008年(依然是上升周期)。

    產(chǎn)能增長有什么不同？上一輪，歐美系貢獻了大量的產(chǎn)能；這一輪，日韓建立第二工廠，同時自主品牌形成大量產(chǎn)能。

    需求增長有什么不同？消費群體、區(qū)域、結(jié)構(gòu)明顯不同，本輪需求增長更為堅實。

    行業(yè)盈利有什么不同？本輪產(chǎn)能利用率、毛利率都遠低于上輪，但行業(yè)利潤總額依然會爬升。

    個體增長有什么不同？上一輪，所有公司銷量都增長，盈利都體滿缽滿；這一輪，個體明顯分化，有增長更有下降，總體更健康。

    重要的附錄：產(chǎn)能利用率是決定汽車行業(yè)盈利的核心要素。

    產(chǎn)能利用率上升，行業(yè)利潤總額增速遠遠大于銷售收入增速；反之，亦成立。

    汽車行業(yè)投資策略：超配轎車股

    超配轎車股的四個理由

    1. 2008年轎車周期向上；

    2.板塊有市場容量；

    3.基金相對低配；

    4.個股有題材

    一汽、廣汽、南方汽車、北汽、奇瑞有不同程度的整體上市預(yù)期；

    自主品牌、合資品牌新車吸引消費者眼球

    配置的順序依次是：一汽轎車、上海汽車、長安汽車、一汽夏利。

    一汽轎車：具有顯著外延式增長可能。如果一汽集團僅借一汽轎車上市(即“擱置”一汽夏利)，在10元增發(fā)并無評估增值的假設(shè)下，2008年備考EPS為0.99元，12個月目標價30元。維持“推薦”評級。。

    上海汽車：自主品牌，承載中國汽車業(yè)的希望。預(yù)計2007、2008年分別實現(xiàn)EPS 0.84、1.01元，12個月目標價30元。維持“謹慎推薦”評級。

    長安汽車：盈利增長，看長安福特重慶分廠。預(yù)計2007、2008年分別實現(xiàn)EPS 0.46、0.81元，12個月目標價24元。維持“謹慎推薦”評級。

    一汽夏利：一汽的另一個骰子？我們認為，一汽集團合理的整體上市方案是：

    以一汽轎車為主要平臺，吸收合并一汽夏利，擇機賣殼一汽四環(huán)。如果一汽夏利最終被吸收合并，其股價漲幅將超過一汽轎車，但這需要投資者承擔更大的博弈風險。維持“推薦”評級。

    2008年的展望：轎車周期繼續(xù)向上

    需求加速。我們預(yù)計2007、2008年轎車需求分別增長27%、20%左右。

    在股市財富效應(yīng)溢出刺激轎車國內(nèi)需求、中國轎車性價比提升拉動出口需求背景下，2008年出口需求可能加速。屆時，轎車銷量增長可能超出我們預(yù)期。

    產(chǎn)能擴張有序。自下而上統(tǒng)計，2008年產(chǎn)能增長大致在17%左右。與歷史相比，2007-2008年轎車行業(yè)產(chǎn)能擴張有序，不存在過度擴張的狀況。

    產(chǎn)能利用率提高。在需求增長20%，產(chǎn)能增長17%假設(shè)下，預(yù)計產(chǎn)能利用率由上年的73.23%上升至75.13%。如果需求進一步提速，產(chǎn)能利用率將相應(yīng)走高。

    行業(yè)盈利向上：產(chǎn)能利用率向上，行業(yè)盈利加倍向上。我們對2008年轎車行業(yè)盈利增長，持非常樂觀態(tài)度，預(yù)計行業(yè)利潤總額同比增長25%以上。

    2007年的簡單回顧：轎車-沒有懸念的上升

    行業(yè)銷量平穩(wěn)增長。1H07，轎車銷量累計同比增長25.9%。我們預(yù)計2007年轎車銷量同比增速為25-28%。

    庫存壓力較低。生產(chǎn)商庫存壓力低于去年同期：1H07，轎車“當年累計新增庫存量”為71950輛，明顯低于去年同期的82441輛；“當年累計新增庫存比”(累計新增庫存/累計產(chǎn)量)為3.05%，低于去年同期4.37%的水平。經(jīng)銷商庫存低于去年同期：我們對經(jīng)銷商的拜訪了解到上述情況，熱銷車型還有供應(yīng)緊張。

    降價有序。需要一提的是，就轎車行業(yè)而言，受新車型不斷推出、規(guī)�；a(chǎn)降低成本等影響，降價是一種“常態(tài)”。觀察2007年各廠商降價行為，更象2002-2003年，降價帶來銷量增長；而不象2004-2005年，降價引發(fā)持幣待購。

    基本處于有序狀態(tài)，而不是源自惡性競爭。

    月度利潤創(chuàng)下歷史新高。2007年6月月度利潤總額為64億元，環(huán)比上升13.6%，創(chuàng)下歷史新高。需要強調(diào)的是，上一輪周期高點，發(fā)生在04年4月，當月完成56億元利潤總額。

    我們觀察到：1H07，汽車行業(yè)(重點企業(yè)合計)利潤總額同比增長65.89%，汽車行業(yè)利潤同比大幅攀升的原因是：一、受益于規(guī)模效應(yīng)，毛利率提升、管理費用率下降。我們注意到，報告期，汽車行業(yè)毛利率從上年同期的15.9%上升至16.5%，管理費用率從上年同期的5.2%下降至5.0%。二、轎車、重卡行業(yè)盈利瓶滿缽滿，拉動汽車行業(yè)盈利上升。需要重點強調(diào)的是，4-6月汽車行業(yè)月度盈利能力上升趨勢明顯，4、5、6月當月毛利率分別為15.8%、16.7%、17.9%。

    個體增長出現(xiàn)了明顯的分化：一汽大眾、比亞迪、海馬汽車等銷量增長、盈利大幅改善；北汽現(xiàn)代、東風悅達起亞銷量下降長、盈利大幅下降。

    轎車行業(yè)：這一輪和上一輪有什么不同？

    上一輪：2002-2004年4月。上一輪轎車行業(yè)上升周期中，汽車行業(yè)利潤在2002、2003年分別增長68%、58%，并在2004年4月份達到單月利潤總額高點。

    這一輪：2006-至少到2008年。本輪轎車行業(yè)上升周期，從2006年開始，目前看來，仍然處于上升周期的中段。2006年，轎車行業(yè)利潤總額同比增長51%，預(yù)計2007年同比增長60%以上。發(fā)送101移動用戶到62555888,聯(lián)通用戶到72555888免費訂閱短信:盤中第一時間發(fā)送機構(gòu)最新研究報告重點推薦黑馬

    產(chǎn)能增長有什么不同？

    我們?nèi)×恕靶颖救后w”來研究轎車行業(yè)的產(chǎn)能，具體說是29家企業(yè)的“狹義”乘用車產(chǎn)能(具體產(chǎn)能見P14頁表8，這些產(chǎn)能包含少量MPV、SUV產(chǎn)能)，這些企業(yè)總銷量至少占“狹義”乘用車總體銷量的85%。我們相信，這個小樣本具有非常強的代表性，“其產(chǎn)能增長率”大致與“轎車行業(yè)產(chǎn)能增長率”接近。

    需求增長有什么不同？

    與上一輪相比，本輪需求在兩方面體現(xiàn)出差異：

    消費群體：從財富金字塔的“塔尖”逐漸下移。在居民收入水平提高、汽車降價的雙重作用下，轎車的主力消費群體由財富金字塔的塔尖移向中端。這部分人群，市場容納力更強，消費也更穩(wěn)定。

    消費區(qū)域：二、三線城市成為消費主力。廣東、浙江、江蘇、山東、北京等省份依然是轎車消費的主要區(qū)域，但需要強調(diào)的是，這一輪中，二、三線城市轎車消費增速顯著超過一線城市。

    消費結(jié)構(gòu)有一定優(yōu)化。僅在2007年表現(xiàn)出：在消費升級的浪潮中，1.6L排量以下轎車占銷量比例逐漸下降，反映出消費者消費偏好的轉(zhuǎn)變。而對整車廠來說，高檔車往往意味著更強的盈利能力。

    需要強調(diào)的是，這一輪中，具體到2007-2008年，預(yù)計轎車需求分別增長27%、20%左右。在股市財富效應(yīng)溢出刺激轎車國內(nèi)需求、國產(chǎn)轎車性價比提升拉動出口需求的背景下，2008年轎車總體需求可能超出上述預(yù)測。

    行業(yè)盈利有什么不同？

    這一輪，產(chǎn)能利用率、毛利率都遠低于上一輪。2002、2003年，轎車行業(yè)產(chǎn)能利用率分別為90%、84%，汽車行業(yè)毛利率分別為21.82%、20.38%，2006、2007E，產(chǎn)能利用率分別為70.97%、73.23%，毛利率分別為16.05%、16.54%。

    相對更低的產(chǎn)能利用率及毛利率水平意味著：轎車廠商具有相對理性的產(chǎn)能擴張沖動，行業(yè)周期走向因為供應(yīng)快速擴張而導(dǎo)致“從驟熱到驟冷”的壓力也要小得多。

    個體增長有什么不同？

    上一輪，所有的轎車公司銷量都增長，盈利都體滿缽滿。受益于行業(yè)需求的驟然變熱(2002、2003年，轎車銷量同比增長56%、75%)，幾乎所有轎車廠商產(chǎn)品均供不應(yīng)求，盈利大幅上升。

    這一輪，個體明顯分化，有增長，更有下降，總體更健康。2006、2007E，預(yù)計轎車銷量增長分別為27%、20%，增速溫和。廠商個體表現(xiàn)冷暖各異，比較突出的是：一汽大眾、自主品牌中比亞迪、海馬汽車等盈利80%以上增長；北汽現(xiàn)代、東風悅達起亞銷量下降長、盈利大幅下降。

    附錄：決定汽車行業(yè)利潤的主要因素是什么？

    一、供需關(guān)系的變位是推動汽車行業(yè)周期性形成的力量。

    汽車行業(yè)產(chǎn)能容易大規(guī)�？焖購�(fù)制，相對清晰，易于研究。研究表明，對于能夠大規(guī)模制造的可選消費品行業(yè)，如家電、PC機、手機、汽車，其供給通常都是清晰的，產(chǎn)能增長相對可預(yù)測，同時這些行業(yè)在每輪需求高峰過后都會留下龐大的過剩產(chǎn)能，行業(yè)利潤非常容易受到產(chǎn)能的戕害。

    汽車行業(yè)需求波動性較高，難于預(yù)測。研究同時表明，相對于基本處于爬升狀態(tài)的供給，家電、PC機、手機、汽車行業(yè)需求的波動性顯而易見，難于預(yù)測，中國轎車業(yè)尤其如此。令我們記憶猶新的是，正像對2002年轎車需求爆發(fā)式增長準備不足，中國汽車業(yè)對2004年5月后轎車需求快速回落同樣準備不足。

    相對而言，研究的重點依然應(yīng)放在對汽車總需求的跟蹤及預(yù)測上。盡管這種預(yù)測，難度相當大。從對歷史經(jīng)驗的研究中，我們認為，汽車總需求波動是GDP/人均GDP增長率、消費者信心、汽車金融、能源約束、交通約束五種力量綜合作用的結(jié)果。

    產(chǎn)能利用率則是判斷汽車行業(yè)利潤變動的核心要素。產(chǎn)能利用率上升，行業(yè)利潤總額增速遠遠大于銷售收入增速；反之，亦成立。具體的傳導(dǎo)關(guān)系，見圖16。下面，我們做些案例探討，主要討論美國、日本、德國汽車行業(yè)產(chǎn)能利用率與汽車行業(yè)盈利之間的關(guān)系。

    案例的總結(jié)

    從美、日、德三國90年代產(chǎn)能利用率波動中軸看：美國最低，在75%左右波動；德國其次，在83%左右波動；日本最高，在97%波動。比較美、日、德三國汽車行業(yè)，可見：

    一、產(chǎn)能利用率“歷史中軸”的高低，能較大程度反映不同國家汽車公司盈利水平高低。

    二、整產(chǎn)能利用率的波動方向與企業(yè)利潤率的變動基本上是一致的。要判斷汽車行業(yè)利潤的波動，重點在于考察行業(yè)產(chǎn)能利用率的變動。

來源：中金在線

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