原標(biāo)題：“一秒天地板”、發(fā)債發(fā)到“手抽筋”、國(guó)企債“連環(huán)炸”……魔幻2020，聊聊債券市場(chǎng)那些事 

　　從校企“扛把子”接連淪落，到華晨永煤連環(huán)炸雷； 

　　從融資井噴、發(fā)債發(fā)到“手抽筋”，到取消發(fā)債潮涌、融資大年驚現(xiàn)“發(fā)債難”； 

　　從可轉(zhuǎn)債狂舞上演“一秒天地板”，到信用債跳水，化身不設(shè)跌停板股票； 

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　　堪稱魔幻的2020年，大家經(jīng)歷了太多“活久見(jiàn)”。今天，中證君跟你一起聊聊2020年債券市場(chǎng)那些事。 

　　違約篇 

　　1 

　　國(guó)企債爆雷：“小甜甜”變“牛夫人” 

　　2020年收官階段，正當(dāng)昔日明星車(chē)企華晨集團(tuán)違約引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注之時(shí)，河南AAA級(jí)地方國(guó)企永煤控股意外“炸雷”引爆市場(chǎng)，沖擊之大、波及之廣、影響之深，為近年來(lái)罕見(jiàn)。 

　　近些年，民企債券頻頻爆雷，重定義“民企風(fēng)險(xiǎn)”，溢價(jià)至今未能顯著收窄。進(jìn)入2020年，幾家濃眉大眼的地方國(guó)企紛紛“躺倒”，重?fù)袅恕皣?guó)企信仰”，風(fēng)險(xiǎn)重估再次席卷市場(chǎng)。昔日“小甜甜”變身“牛夫人”，讓投資人傻了眼。時(shí)至今日，債市仍時(shí)有波動(dòng)，涉事區(qū)域企業(yè)融資依舊不暢。 

　　據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至12月9日，2020年新增債券違約發(fā)行人26家，其中含8家國(guó)企，創(chuàng)歷年之最。2014年以來(lái)，債券違約漸呈常態(tài)化，但2020年國(guó)企尤其是大型國(guó)企頻頻爆雷，注定要在債市發(fā)展歷程中留下深刻印記。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind制表：張勤峰 

　　2 

　　校企債失守：昔日“扛把子”淪為“難兄難弟” 

　　方正集團(tuán)違約后，清華系公司債券成為新晉“網(wǎng)紅”，價(jià)格不時(shí)異動(dòng)。在2020年11月市場(chǎng)風(fēng)波中，其下跌之慘烈甚至可與永煤控股存續(xù)債一較高下。 

　　昔日校企界兩大“扛把子”如今淪為融資市場(chǎng)“難兄難弟”。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind制表：張勤峰 

　　3 

　　花式違約：不是所有違約都叫“違約” 

　　如果不是四季度國(guó)企“連環(huán)炸”引爆輿論，2020年信用債市場(chǎng)本有望在利率債熊市的掩護(hù)下躲過(guò)群眾“圍觀”。 

　　據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至12月9日，2020年共134只債券違約，總額1507億元，創(chuàng)下新紀(jì)錄。不過(guò)，剔除方正集團(tuán)集中的影響，違約債券規(guī)模比2018年、2019年要少一些。從新增違約主體的角度看，2020年新增26家，也比2018年的41家、2019年的37家要少一些。事實(shí)上，直到永煤控股違約前，2020年的歷次違約事件基本上未對(duì)市場(chǎng)造成太大影響。投資者關(guān)注點(diǎn)更加集中于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行引起的股票等大類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)上。 

　　然而，除了違約這把“明槍”，2020年信用風(fēng)險(xiǎn)還有不少“暗箭”：債務(wù)展期、技術(shù)性違約等繼續(xù)多發(fā)，有的債券一展再展，變成“不官宣的違約”；有的發(fā)行人選擇場(chǎng)外兌付，避免公開(kāi)宣布違約；有的嘗試實(shí)施債券置換，置換后依舊違約；還有發(fā)行人不行使贖回權(quán)，永續(xù)債變成真永續(xù)……信用風(fēng)險(xiǎn)暗流涌動(dòng)，呈現(xiàn)形式和暴露方式更復(fù)雜、更難預(yù)測(cè)。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind制表：張勤峰 

　　發(fā)債篇 

　　1 

　　融資井噴：發(fā)債發(fā)到“手抽筋” 

　　什么叫融資大年？數(shù)據(jù)給出了最直觀的答案。 

　　央行公布的數(shù)據(jù)顯示，2020年前11月，社會(huì)融資規(guī)模達(dá)33.2萬(wàn)億元，比之前年度最高紀(jì)錄（2017年，26.2萬(wàn)億）還多出近7萬(wàn)億元。 

　　在這超過(guò)33萬(wàn)億元社會(huì)融資增量中，貸款占去“半壁江山”，其后便是債券融資。其中，政府債券融資7.6萬(wàn)億元，企業(yè)債券融資4.4萬(wàn)億元，合計(jì)超過(guò)12萬(wàn)億元，占到前11月社融增量的近四成。 

　　2020年A股IPO融資額已近4400億元，創(chuàng)下10年新高，成為拉動(dòng)直接融資的重要力量。不過(guò)，與債券融資規(guī)模相比，權(quán)益融資也就是個(gè)“零頭”。 

　　從發(fā)行規(guī)模上看，截至12月9日，2020年債券市場(chǎng)發(fā)行面值總額約54萬(wàn)億元，其中，國(guó)債、地方債發(fā)行量雙雙超過(guò)6萬(wàn)億元，政策性金融債發(fā)行超過(guò)5萬(wàn)億元，超短融發(fā)行超過(guò)4萬(wàn)億元，公司債發(fā)行超過(guò)3萬(wàn)億元，資產(chǎn)支持證券發(fā)行超過(guò)2.5萬(wàn)億元，全部破了歷史紀(jì)錄。 

　　從大類(lèi)品種上看，利率債發(fā)行超過(guò)18萬(wàn)億元，公司信用類(lèi)債券發(fā)行將近12萬(wàn)億元，分別比2019年全年多發(fā)47%和21%，發(fā)行量均再上了一個(gè)新臺(tái)階。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind制表：張勤峰 

　　2 

　　負(fù)利率大潮：與中國(guó)債券“親密接觸” 

　　彭博巴萊克指數(shù)顯示，2020年11月，負(fù)利率的投資級(jí)債券總值攀升至16萬(wàn)億美元以上，盡管比2019年8月創(chuàng)下17萬(wàn)億美元的歷史最高紀(jì)錄略少，但大有卷土重來(lái)之勢(shì)。 

　　在歐洲和亞洲的日本深陷負(fù)利率、全球債券利率徘徊在歷史低位之時(shí)，中國(guó)債券以極高性價(jià)比贏得國(guó)際投資者青睞。 

　　央行公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2020年11月末，境外機(jī)構(gòu)持有的銀行間市場(chǎng)債券已突破3萬(wàn)億元，6年多來(lái)增長(zhǎng)了6倍以上，持倉(cāng)占比升至3%以上。前11個(gè)月，境外機(jī)構(gòu)債券持倉(cāng)規(guī)模增加9038億元。 

　　不過(guò)，在負(fù)利率大行其道之時(shí)，中國(guó)債券也有了“嘗鮮者”。這一歷史性事件出現(xiàn)在2020年11月18日，中國(guó)財(cái)政部發(fā)行40億元?dú)W元主權(quán)債券。其中，5年期7.5億歐元，發(fā)行收益率為-0.152%。盡管利率為負(fù)，但還是引發(fā)“搶購(gòu)”，反映外資看好中國(guó)經(jīng)濟(jì)。

　　來(lái)源：財(cái)政部官網(wǎng) 

　　3 

　　取消發(fā)債：融資大年不乏“發(fā)債難” 

　　2020年是融資大年，也是發(fā)債大年，全年債券發(fā)行規(guī)模超過(guò)50萬(wàn)億元。無(wú)論是利率債還是信用債，2020年發(fā)行量均再上新臺(tái)階，就連民企債的融資規(guī)模也有明顯增加，發(fā)行成本有所下降。在這樣一個(gè)陽(yáng)光普照的年份，債券市場(chǎng)卻有著一些“落寞的角落”，在這場(chǎng)融資盛宴中顯得異常冷清。 

　　這些“角落”是投資人的“傷心地”。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，分地區(qū)看，截至12月6日，2020年有8個(gè)省級(jí)地區(qū)信用債發(fā)行量超過(guò)1萬(wàn)億元，最高的將近10萬(wàn)億元；也有9個(gè)省級(jí)地區(qū)信用債發(fā)行量低于2000億元，基本是西北和東北地區(qū)省份。 

　　永煤控股違約之后，一級(jí)市場(chǎng)信用債取消或推遲發(fā)行成潮。據(jù)統(tǒng)計(jì)，11月11日至12月9日，不到1個(gè)月里共有138只公司信用類(lèi)債券取消發(fā)行，面值總額1045.2億元，期間遼寧、河南、山西分別只有5只、1只、4只公司信用類(lèi)債券發(fā)行成功。

　　來(lái)源：Wind 

　　交易篇 

　　1 

　　可轉(zhuǎn)債亂舞：“一秒天地板” 

　　在可轉(zhuǎn)債發(fā)展歷程中，還從未像2020年這般大起大落。 

　　作為典型股債混合債券，可轉(zhuǎn)債在過(guò)去幾年時(shí)有表現(xiàn)，算是“小有名氣”�？赊D(zhuǎn)債最為人所知的是“進(jìn)可攻退可守”，股市好時(shí)有彈性，股市差時(shí)有韌性。然而，有的投資者并不滿足于此。當(dāng)游資“愛(ài)”上可轉(zhuǎn)債，T+0、不設(shè)漲跌停板、可質(zhì)押融資等特征被充分發(fā)掘，個(gè)券交替輪動(dòng)、成交換手激增、價(jià)格大起大落，2020年的可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)變得不再是債券投資者“熟悉的那個(gè)人”。 

　　最具戲劇性的一幕出現(xiàn)在10月27日。當(dāng)日早間，今天轉(zhuǎn)債開(kāi)盤(pán)大漲20%，觸發(fā)“熔斷”，復(fù)牌后直線跳水，又因跌超20%觸發(fā)“熔斷”，上演“一秒天地板”。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至12月9日，可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)歷史上共4次月成交額超過(guò)1萬(wàn)億元，全部出現(xiàn)在2020年，其中2020年10月成交達(dá)1.35萬(wàn)億元，創(chuàng)歷史紀(jì)錄。

　　來(lái)源：Wind 

　　2 

　　信用瑕疵債：不設(shè)跌停板的“股票” 

　　沒(méi)有轉(zhuǎn)股權(quán)加持，沒(méi)有特殊條款傍身，信用債市場(chǎng)絕大部分還是“純債”，一般不可能擁有像可轉(zhuǎn)債那般大起大落的經(jīng)歷。然而，對(duì)于魔幻的2020年來(lái)說(shuō)，沒(méi)有什么是不可能的——即便是純債，一旦“瘋”起來(lái)，比股票還夸張。 

　　2020年注定要在債市發(fā)展歷程中留下深刻印記，不僅因?yàn)椤皣?guó)企信仰”動(dòng)搖，還因?yàn)槿藗円?jiàn)識(shí)了信用瑕疵債瘋起來(lái)的“面目”。11月11日，永煤控股首現(xiàn)債券違約次日，信用債掀起瘋狂“打折潮”，永煤控股存續(xù)債18永煤MTN001凈價(jià)跌逾94%報(bào)5元，20永煤CP001跌逾93%報(bào)6.79元。 

　　又如，17清控01在11月19日至11月24日的4個(gè)交易日上躥下跳，表現(xiàn)極不穩(wěn)定。其中，11月19日跌31%，20日跌40%，23日漲49%，24日再跌26%。 

　　流動(dòng)性欠佳，不設(shè)漲跌停板，違約處置難、回收率低……種種原因，使得在遭遇負(fù)面信息沖擊時(shí)，債券價(jià)格更容易出現(xiàn)異常大幅波動(dòng)，跌到“白菜價(jià)”也很常見(jiàn)。

　　來(lái)源：Wind 

　　3 

　　交易邏輯：從賭降息到憂加息 

　　2020年，市場(chǎng)充分見(jiàn)識(shí)了“央媽”的“變”——年初疫情突發(fā)，在市場(chǎng)面臨大波動(dòng)和大風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，“央媽”的愛(ài)來(lái)得及時(shí)而濃烈；年中資金泛濫，在市場(chǎng)再現(xiàn)脫實(shí)向虛苗頭時(shí)，“虎媽”的巴掌拍得果斷而響亮…… 

　　當(dāng)“央媽”周旋于平衡多種目標(biāo)，市場(chǎng)交易邏輯悄然生變，原來(lái)其樂(lè)融融的資金市場(chǎng)開(kāi)始分裂。從2020年5月開(kāi)始，短期資金價(jià)格指標(biāo)中代表性的DR007重拾升勢(shì)，但好歹仍徘徊在7天期央行逆回購(gòu)利率附近。同期，反映中長(zhǎng)期資金價(jià)格的同業(yè)存單利率持續(xù)上行，早已脫離了1年期MLF（中期借貸便利）利率的“牽引”，與10年期國(guó)債利率相比也“不落下風(fēng)”。 

　　2021年央行會(huì)加息嗎？隨著經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)，這一疑問(wèn)正在更多投資人心中升騰。從交易“降息”到交易“加息”，年初年尾的債券市場(chǎng)大不相同。

　　來(lái)源：Wind