正常情況下，一年可以出現(xiàn)三四次比較理想的進(jìn)口銅精礦保值機(jī)會(huì)

　　1 我國銅礦生產(chǎn)及進(jìn)口的的現(xiàn)狀

　　海外銅礦投資逐步增加

　　我國每年對金屬存在巨大的需求，但由于我國部分金屬資源稟賦較弱，對外依存度比較高。隨著我國企業(yè)實(shí)力的增長，中國企業(yè)從純粹進(jìn)口謀求海外資源，到如今加快了“走出去”的步伐，已經(jīng)從礦業(yè)資本的輸入國變成了輸出國。根據(jù)國土資源部的數(shù)據(jù)，近10年我國進(jìn)行了430多項(xiàng)海外礦業(yè)交易，涉及金額達(dá)800多億美元。

　　礦業(yè)投資主要分為兩大類：綠地投資和跨國并購。由于我國“走出去”的步伐比較晚，國際優(yōu)質(zhì)礦業(yè)資源已經(jīng)被礦業(yè)巨頭瓜分，我國企業(yè)投資海外礦產(chǎn)資源的投資方式主要以并購?fù)顿Y為主，而綠地投資較少。從地域分布來看，我國企業(yè)海外投資的目的地主要是以澳大利亞、加拿大、非洲等國家和地區(qū)為主。近年來，中冶集團(tuán)聯(lián)合江西銅業(yè)全面購買阿富汗艾娜克特大型銅礦是我國企業(yè)海外礦業(yè)投資的成功案例。

　　銅礦進(jìn)口數(shù)量巨大

　　目前我國部分精礦需要大量進(jìn)口，特別是銅精礦對外依存度很高，我國銅精礦的自給率已經(jīng)從上世紀(jì)90年代的80%左右下降至25%以下，部分冶煉企業(yè)的原材料幾乎完全依賴于進(jìn)口，在大型冶煉企業(yè)中，自給率最高的江西銅業(yè)銅精礦自給率也只有25%左右。

　　近幾年我國每年進(jìn)口的銅精礦及銅礦砂總量均在600萬噸以上，折合成金屬量在170萬噸以上，金額接近1000億元。從銅精礦的來源國來看，我國主要從智利、秘魯、美國、印度尼西亞、加拿大、澳大利亞、剛果、緬甸、蒙古等國家進(jìn)口。

　　相關(guān)法規(guī)對銅精礦進(jìn)口的影響

　　國家質(zhì)檢總局、商務(wù)部、環(huán)�？偩致�(lián)合發(fā)布的49號(hào)公告對中國進(jìn)口銅精礦中的有害元素含量作出了比較嚴(yán)格的規(guī)定，影響到銅冶煉企業(yè)的原料來源，對銅產(chǎn)品進(jìn)口造成了一定程度的影響。此外，我國有關(guān)政策規(guī)定，黃金不能以一般貿(mào)易方式出口，取消銅精礦加工貿(mào)易后，由于黃金無法復(fù)出口和承受不起高額的進(jìn)口稅收成本，企業(yè)根本無法再進(jìn)口高含金的銅原料，這樣既不利于爭取進(jìn)口更多的我國短缺的銅、黃金原料，同時(shí)也使企業(yè)在原本十分緊張、有限的國際銅原料市場的選擇范圍受到很大的局限。

　　取消銅原料的加工貿(mào)易使企業(yè)無法從事境外期貨套期保值業(yè)務(wù)，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)大大增加。若以進(jìn)料加工貿(mào)易方式進(jìn)口銅精礦，在國際市場價(jià)格明顯高于國內(nèi)市場價(jià)格時(shí)，企業(yè)可以選擇按國際市場價(jià)格出口，回避兩個(gè)市場價(jià)格劇烈振蕩的風(fēng)險(xiǎn)。在目前的政策條件下，陰極銅不可能以一般貿(mào)易方式出口，也不能以加工貿(mào)易方式出口，國際國內(nèi)兩個(gè)市場完全被隔離，調(diào)節(jié)兩個(gè)市場價(jià)差的手段自然消失。另外，銅具備很強(qiáng)的金融特性，國際市場上一些投機(jī)基金知道中國陰極銅不能出口，往往利用銅結(jié)構(gòu)性供應(yīng)不足的機(jī)會(huì)，惡意炒高國際銅期貨價(jià)格。

　　2 銅精礦進(jìn)口流程

　　貿(mào)易商一般是采用信用證的形式進(jìn)口銅精礦，在了解銅精礦進(jìn)口的流程之前，需要對信用證的定義以及特點(diǎn)做全面的了解。國際貿(mào)易活動(dòng)，買賣雙方可能互不信任，買方擔(dān)心預(yù)付款后，賣方不按合同要求發(fā)貨;賣方也擔(dān)心在發(fā)貨或提交貨運(yùn)單據(jù)后買方不付款。因此需要兩家銀行作為買賣雙方的保證人，代為收款交單，以銀行信用代替商業(yè)信用。銀行在這一活動(dòng)中所使用的工具就是信用證。

　　根據(jù)買方企業(yè)的要求，信用證承兌日主要可以分兩種：90天和180天。銀行根據(jù)企業(yè)不同的信用，會(huì)在開立信用證時(shí)，讓企業(yè)繳納一定比例的信用證保證金。一般信譽(yù)好的企業(yè)，保證金比例大約在20%—30%之間。

　　信用證的特點(diǎn)

　　信用證方式有三個(gè)特點(diǎn)：一是信用證是一項(xiàng)自足文件，信用證不依附于買賣合同，銀行在審單時(shí)強(qiáng)調(diào)的是信用證與基礎(chǔ)貿(mào)易相分離的書面形式上的認(rèn)證;二是信用證方式是純單據(jù)業(yè)務(wù)，信用證是憑單付款，不以貨物為準(zhǔn)。只要單據(jù)相符，開證銀行就應(yīng)無條件付款;三是開證銀行負(fù)首要付款責(zé)任，信用證是一種銀行信用，它是銀行的一種擔(dān)保文件，開證銀行對支付有首要付款的責(zé)任。

　　利用信用證進(jìn)口銅精礦流程

　　進(jìn)口商與出口商簽訂合同，然后辦理許可證。許可證可網(wǎng)上申請，由外經(jīng)貿(mào)審批，基本在網(wǎng)上錄入三個(gè)工作日后可通過審批。通過審批后，帶許可證申領(lǐng)單(加蓋公章)及合同，由外經(jīng)貿(mào)處取得許可證。許可證一式三聯(lián)，藍(lán)聯(lián)為報(bào)關(guān)聯(lián)，黃聯(lián)為銀行付匯聯(lián)，紅聯(lián)為公司留存。企業(yè)在和國外出口商簽訂了銅精礦的進(jìn)口合同之后，就可以向銀行開立信用證。開立信用證一般需要信用證申請書、合同、許可證黃聯(lián)。

　　3 銅精礦進(jìn)口作價(jià)方式

　　全球銅精礦定價(jià)方式

　　全球銅資源分布的不平衡使得銅精礦貿(mào)易活躍，在2007年冶煉商利益分享機(jī)制PP條款被去掉后，國際銅市場上采購銅精礦一般采用的是年度合同、現(xiàn)貨市場點(diǎn)價(jià)兩種方式。

　　TC/RC是礦產(chǎn)商或貿(mào)易商(賣方)向冶煉廠或貿(mào)易商(買方)支付的，將銅精礦加工成精煉銅的費(fèi)用。其中TC意為粗煉費(fèi)，是將精礦經(jīng)熔煉爐、轉(zhuǎn)爐、精煉爐加工轉(zhuǎn)為陽極銅的名義成本，單位為美元/噸(干礦);RC意為精煉費(fèi)，是將陽極銅精煉加工轉(zhuǎn)為陰極銅或精銅的成本，單位為美分/磅(電銅)。

　　目前冶煉廠的收入只包括處理費(fèi)和精煉費(fèi)，這反映了全球銅精礦的緊缺，以及銅采礦行業(yè)整合度的提高，銅價(jià)的定價(jià)權(quán)集中在了礦商手中。目前銅精礦定價(jià)的通行做法是，銅精礦加工完畢后，礦產(chǎn)商或貿(mào)易商與冶煉廠事先談好TC/RC費(fèi)用，然后從基于LME基準(zhǔn)價(jià)確定的售價(jià)中扣除TC/RC費(fèi)用，就是銅精礦的銷售價(jià)格。目前TC/RC已經(jīng)成為銅精礦市場的晴雨表，當(dāng)銅精礦供應(yīng)充足時(shí)，TC/RC就上漲;當(dāng)銅精礦供應(yīng)緊張或者出現(xiàn)不足時(shí)，TC/RC就下降。所以，歸根結(jié)底，銅精礦的供求關(guān)系才是影響TC/RC的決定性因素。

　　在2000年之前，由于銅價(jià)相對低迷，銅精礦供應(yīng)能力比較充足，使得TC/RC保持在了較高的水平，基本在100美元/10美分—130美元/13美分之間。2004—2005年TC/RC年度價(jià)格最高超過200美元/20美分，現(xiàn)貨價(jià)格甚至達(dá)到了350美元/35美分的高位。隨著中國經(jīng)濟(jì)在2003年后開始新一輪高速增長周期，以及全球經(jīng)濟(jì)步入快速增長軌道，銅的需求非常旺盛，同時(shí)高額的加工費(fèi)刺激了包括中國在內(nèi)的冶煉企業(yè)大量擴(kuò)張。

　　從2005年后TC/RC費(fèi)用逐年下降，2005年至2008年的年度TC/RC費(fèi)用從113美元/11.3美分下降至42.5美元/4.25美分。雖然金融危機(jī)使得加工費(fèi)有所提高，2009年上半年TC/RC費(fèi)用上漲至75美元/7.5美分，但由于金融危機(jī)之后中國國儲(chǔ)收銅等因素，銅價(jià)的上漲再度使得銅精礦緊缺，TC/RC費(fèi)用重新下降，2010年下半年TC/RC費(fèi)用降至39美元/3.9美分的歷史低位。

　　2011年之后在銅精礦供應(yīng)不足、國內(nèi)冶煉產(chǎn)能繼續(xù)大幅擴(kuò)張的背景下，近幾年的TC/RC費(fèi)用仍將維持在較低水平，冶煉商難以獲得較大利益。到2014年下半年至少一家大型中國銅冶煉商已經(jīng)與全球礦商必和必拓達(dá)成一致意見，將2014年下半年銅精礦船貨的加工精煉費(fèi)(TC/RC)下調(diào)3.5%，目前為85美元/85美分，說明市場供應(yīng)相對過剩。

　　銅精礦進(jìn)口作價(jià)方式

　　銅精礦的進(jìn)口作價(jià)方式為參照LME銅價(jià)，以點(diǎn)價(jià)的方式完成�；�礎(chǔ)價(jià)格為LME均價(jià)(包括月平均價(jià)、周平均價(jià)和買賣雙方商定的一定時(shí)間內(nèi)的平均價(jià))、LME現(xiàn)貨結(jié)算價(jià)、LME3個(gè)月期貨結(jié)算價(jià)、任意價(jià)格。

　　買賣方點(diǎn)價(jià)的權(quán)利即由誰來決定在規(guī)定期限內(nèi)點(diǎn)價(jià)。通常由買賣雙方預(yù)先商定，可以是買方的權(quán)利，也可以是賣方的權(quán)利。

　　點(diǎn)價(jià)基價(jià)的確定無固定模式，可以是均價(jià)，也可以是現(xiàn)貨或三月期貨結(jié)算價(jià)，也可以是LME任意一個(gè)價(jià)位。通常的做法是按照貨物預(yù)計(jì)到港的日期——即ETA，將該日期LME的現(xiàn)貨價(jià)作為基價(jià)，此基價(jià)對買賣雙方都比較公平。

　　通常的作價(jià)方式有M-1、M-2、M-3，即裝船前的1個(gè)月、2個(gè)月、3個(gè)月LME的現(xiàn)貨結(jié)算平均價(jià);M+1、M+2、M+3，即裝船后的1個(gè)月、2個(gè)月、3個(gè)月LME的現(xiàn)貨結(jié)算平均價(jià);M+0，不加不減，即裝船當(dāng)月LME的現(xiàn)貨結(jié)算價(jià)。銅精礦的進(jìn)口作價(jià)期通常為M+2和M+3，即以裝船后的2—3個(gè)月的LME的現(xiàn)貨結(jié)算平均價(jià)作為基價(jià)。

　　LME的交易方式

　　一是可交易的合約。從當(dāng)日開始到3個(gè)月后任何一個(gè)工作日到期的合約均能在市場上交易。而3個(gè)月后至15個(gè)月及27個(gè)月的合約只能交易在特殊工作日到期的合約。3個(gè)月后至6個(gè)月的合約，市場只能交易每個(gè)周三到期的合約，而7個(gè)月后至27個(gè)月的合約，市場只能交易每個(gè)月的第三個(gè)周三到期合約。

　　二是現(xiàn)貨合約�，F(xiàn)貨合約是指2天后到期的合約。如今日為7月20日，則市場上所交易的現(xiàn)貨合約指的是到期日為7月22日的合約。

　　三是展期交易。每天絕大多數(shù)合約的交易區(qū)域?yàn)楝F(xiàn)貨到期日至3月期。一般情況下2個(gè)日期間有88—92個(gè)交易日(約13周)。在市場交易中能直接報(bào)價(jià)交易的只有現(xiàn)貨合約與3月期連續(xù)合約。如果投資者想交易到期日間于現(xiàn)貨與3月期的合約一般先在現(xiàn)貨合約或3月期連續(xù)合約上建立頭寸，然后再將所建立的頭寸展期至所需要的日期。

　　交易贏利或虧損只在合約到期日兌現(xiàn)，即使合約到期之前投資者已經(jīng)平倉，其實(shí)際的現(xiàn)金流仍必須等到合約到期日。如投資者在7月20日買入200噸銅，其到期日為10月20日，而在8月25日投資者將其多頭頭寸平倉，但贏利或虧損只有在10月20日才能兌現(xiàn)。在交割中，交割結(jié)算價(jià)為到期日前二個(gè)工作日的現(xiàn)貨結(jié)算價(jià)。若合約的到期日為10月20日，則以10月18日的現(xiàn)貨結(jié)算價(jià)為交割結(jié)算價(jià)。

　　4 風(fēng)險(xiǎn)分析及保值流程

　　目前進(jìn)口銅原料已經(jīng)成為我國銅冶煉企業(yè)最重要的原料組成部分，而由于當(dāng)前國家出口政策的限制，電解銅銷售基本都在國內(nèi)。但是，由于LME和上海期貨交易所(SHFE)的價(jià)格變化又不完全同步，價(jià)差是長期存在且波動(dòng)劇烈的，所以保值的重點(diǎn)是考慮兩個(gè)市場的無稅價(jià)差，公式是“(倫銅價(jià)格-加工費(fèi))×(1+增值稅率)×匯率+雜費(fèi)”。理論上說，只要上述靜態(tài)價(jià)差大于零，在進(jìn)口點(diǎn)價(jià)的同時(shí)通過在國內(nèi)期貨市場賣出操作，即可以鎖定進(jìn)口原材料的利潤。

　　由于我國是銅的凈進(jìn)口國，在上述無稅價(jià)差有利于進(jìn)口時(shí)，國內(nèi)電解銅進(jìn)口企業(yè)會(huì)集中通過國內(nèi)外兩個(gè)期貨市場的點(diǎn)價(jià)鎖定進(jìn)口利潤，使中國的銅市場長期維持著大約以4個(gè)月為一個(gè)周期的“進(jìn)口銅增加導(dǎo)致國內(nèi)銅階段性供應(yīng)過剩，國內(nèi)外價(jià)差減小→銅轉(zhuǎn)口貿(mào)易，進(jìn)口減少導(dǎo)致國內(nèi)銅供應(yīng)緊張，國內(nèi)外價(jià)差加大→進(jìn)口再次增加”的循環(huán)。所以正常情況下，一年可以出現(xiàn)三四次比較理想的進(jìn)口銅精礦保值機(jī)會(huì)。

　　冶煉過程的連續(xù)性決定了電解銅銷售的均勻性，所以一般國內(nèi)的長期電解銅銷售合同也是以上海期貨交易所當(dāng)月平均價(jià)為作價(jià)基礎(chǔ)。即使是零星銷售，企業(yè)對銷售人員業(yè)績的考核也基本與當(dāng)月平均價(jià)掛鉤，所以賣出保值的均勻性是保值的另一個(gè)目標(biāo)。下面為不同作價(jià)期(quotational period，QP)下的保值策略。

　　QP均勻下的保值策略。QP均勻情況是指每個(gè)月進(jìn)口銅精礦的QP量基本都是全年QP量的1/12。這種情況下，銅原料進(jìn)口企業(yè)必須抓住每一次無稅價(jià)差有利于進(jìn)口的機(jī)會(huì)，通過在國內(nèi)外期貨市場一賣一買的操作，保證加工費(fèi)收益。由于在正常情況下，一年可以周期性地出現(xiàn)三四次進(jìn)口銅精礦的保值機(jī)會(huì)，上海期貨交易所銅合約的活躍月數(shù)也有三四個(gè)月左右，基本上可以滿足進(jìn)口企業(yè)在國內(nèi)期貨市場全年均勻保值的需要，保值操作相對簡單。但在全球銅精礦市場集中度越來越高的情況下，QP已經(jīng)成了國際礦業(yè)壟斷寡頭們操縱市場、從中牟取暴利的必要手段之一。因此QP均勻只有理論上存在的意義，在實(shí)際工作中很難出現(xiàn)。

　　QP不均勻情況下的保值策略。一般來說，對于任何企業(yè)進(jìn)口銅精礦的QP量，不均勻是絕對的。因?yàn)閲�外貿(mào)易商會(huì)故意將中國甚至全球傳統(tǒng)消費(fèi)旺季月份的QP量加大，以便在進(jìn)入該月后拉高LME市場銅價(jià)，從而間接提高銅精礦的銷售價(jià)格。所以進(jìn)口企業(yè)與銅精礦供應(yīng)商試圖協(xié)商按照市場適時(shí)的升貼水情況將QP調(diào)整均勻而不付出額外成本是不可能的。這種情況下進(jìn)口企業(yè)比較可行的保值策略是，通過正向的跨市、跨期套利相結(jié)合的操作才有可能達(dá)到預(yù)期的保值效果。

　　例如，在某年的1月時(shí)市場上出現(xiàn)了兩地?zé)o稅價(jià)差大于零的保值機(jī)會(huì)，而國內(nèi)某企業(yè)當(dāng)年全年的進(jìn)口銅精礦約為12000噸(含銅量，下同)，即平均每月進(jìn)口量約1000噸，而既有的合同QP情況是2、3、4月的QP量很少，合計(jì)約1000噸，而5月的QP量高達(dá)3000噸，此時(shí)應(yīng)該優(yōu)先將2、3、4月既有的QP量通過在兩個(gè)市場一買一賣保值，如果當(dāng)時(shí)LME市場5月date價(jià)格(每月第三個(gè)星期三的合約價(jià)格)與上海期貨交易所2、3、4、5月份的價(jià)格相比無稅價(jià)差都大于零，可以在LME市場將5月的date合約全部買進(jìn)，而將2、3、4月不足的QP量在上海期貨交易所對應(yīng)的月份賣出補(bǔ)足，5月也需要賣出保值1000噸。如果與LME市場5月的date價(jià)格相比，國內(nèi)市場上述的幾個(gè)月合約中只有部分合約的價(jià)格能達(dá)到零價(jià)差以上，此時(shí)在LME市場5月的date合約全部買進(jìn)的同時(shí)將國內(nèi)零價(jià)差以下月份必須補(bǔ)足的QP量全部在上述約期中最遠(yuǎn)的月份賣出，首先將進(jìn)口QP不均勻的情況轉(zhuǎn)化為國內(nèi)賣出保值月份不均勻的情況，待到國內(nèi)期貨市場的價(jià)差結(jié)構(gòu)有利于空頭移倉時(shí)再將該國內(nèi)賣出不均勻的部分調(diào)整均勻。

　　5 保值案例

　　除了TC和RC，回收率也是分析銅礦進(jìn)口成本的因素，目前銅精礦回收率一般為96.5%左右。我們假設(shè)銅精礦的品位為25%，TC/RC為60美元/6美分，現(xiàn)貨銅價(jià)格為8000美元，則銅精礦進(jìn)口成本可以按以下步驟計(jì)算：粗煉費(fèi)=1÷Cu%÷回收率%×TC=1÷25%÷96.5%×60=248.7美元/噸;精煉費(fèi)=RC×2204.62÷100=6×2204.62÷100=132.3美元/噸;綜合加工費(fèi)=粗煉費(fèi)+精煉費(fèi)=248.7+132.3=381美元/噸=381×6.32=2408元。因此，每噸(金屬噸)銅精礦進(jìn)口計(jì)價(jià)為8000-381=7619美元。

　　每噸(金屬噸)銅精礦進(jìn)口成本=(倫銅價(jià)格-加工費(fèi))×(1+增值稅率)×匯率+雜費(fèi)(約100元)=7619×(1+17%)×6.32+100=56438元。

　　目前國內(nèi)冶煉企業(yè)的普遍冶煉成本為3000元，副產(chǎn)品硫酸價(jià)格為700元每噸，按照冶煉每噸銅產(chǎn)生3噸硫酸的比例計(jì)算，冶煉每噸銅將產(chǎn)生2100元的副產(chǎn)品收益，如果不計(jì)算金銀等其他副產(chǎn)品，則國內(nèi)精銅生產(chǎn)成本約為1000元/噸。由此可見，硫酸等副產(chǎn)品對降低冶煉成本做出了極大貢獻(xiàn)，但一旦硫酸價(jià)格下降，冶煉成本將大大增加，冶煉企業(yè)的生產(chǎn)成本對硫酸價(jià)格的敏感性很強(qiáng)。

　　根據(jù)以上計(jì)算，國內(nèi)冶煉一噸銅的銅精礦進(jìn)口成本為56438元，當(dāng)前硫酸價(jià)格下精銅生產(chǎn)成本為57438元，當(dāng)銅價(jià)高于精銅生產(chǎn)成本時(shí)，冶煉企業(yè)存在收益，但一旦銅價(jià)低于57438元，則冶煉企業(yè)面臨虧損。

　　利用期貨市場對銅精礦進(jìn)行保值有以下策略：

　　一是生產(chǎn)商進(jìn)口保值策略。從上述對銅精礦的進(jìn)口成本以及精銅生產(chǎn)成本的分析來看，生產(chǎn)商的保值模式遵循下列公式：滬銅價(jià)格≥銅精礦進(jìn)口成本+冶煉成本-副產(chǎn)品收益=精銅生產(chǎn)成本。當(dāng)國內(nèi)銅價(jià)大于或者等于精銅生產(chǎn)成本時(shí)，此時(shí)可以在對進(jìn)口銅精礦進(jìn)行點(diǎn)價(jià)的同時(shí)在國內(nèi)期貨市場上賣出滬銅期貨，從而鎖定企業(yè)的冶煉收益。

　　二是貿(mào)易商進(jìn)口保值策略。對于貿(mào)易商而言，進(jìn)口銅精礦主要是為了獲得價(jià)差收益，因此滬銅和倫銅的價(jià)差決定了貿(mào)易商的收益，貿(mào)易商的保值模式遵循下列公式：滬銅價(jià)格≥銅精礦進(jìn)口成本。

　　當(dāng)國內(nèi)銅價(jià)大于或者等于銅精礦進(jìn)口成本時(shí)，此時(shí)可以在對進(jìn)口銅精礦進(jìn)行點(diǎn)價(jià)的同時(shí)在國內(nèi)期貨市場上賣出滬銅期貨，從而鎖定進(jìn)口盈利。