在賣出期權(quán)狀態(tài)下，Delta值變動(dòng)帶調(diào)整法優(yōu)于固定時(shí)間點(diǎn)調(diào)整法

　　調(diào)整方法

　　隨著上證50ETF期權(quán)的上市及場(chǎng)外期權(quán)的流行，投資者對(duì)期權(quán)固有的、依靠行情判斷獲利的交易思路發(fā)生了改變，很多期權(quán)投資策略能使投資者通過波動(dòng)率、時(shí)間等因素的變化而獲利，其中，最著名的莫過于Delta中性交易方法。

　　Delta中性交易方法需要根據(jù)Delta值的變化對(duì)倉位進(jìn)行調(diào)整，而能否最終盈利，倉位調(diào)整方式最為關(guān)鍵。一般而言，投資者有多種方法來決定何時(shí)調(diào)整倉位，如何調(diào)整倉位，但不外乎靜態(tài)和動(dòng)態(tài)兩種對(duì)沖方法。

　　靜態(tài)對(duì)沖——固定時(shí)間對(duì)沖法

　　最簡(jiǎn)單的靜態(tài)對(duì)沖策略就是在固定的時(shí)間點(diǎn)進(jìn)行對(duì)沖。例如，不管期貨標(biāo)的價(jià)位如何，選擇在每個(gè)交易日的下午2:10進(jìn)行調(diào)整，在該時(shí)間點(diǎn)，根據(jù)最新Delta數(shù)值，確定對(duì)沖期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)所需的期貨頭寸進(jìn)行調(diào)整，以保證組合的Delta總值為0(由于受到交易單位為離散值的限制，Delta值盡可能接近于0即可)。該辦法實(shí)施起來比較簡(jiǎn)單，易于理解，除了要考慮流動(dòng)性因素外，在選擇對(duì)沖的時(shí)間點(diǎn)時(shí)顯得有些隨意。當(dāng)然，選擇多個(gè)固定時(shí)間點(diǎn)也是可以的，不過這樣會(huì)增加交易成本。

　　動(dòng)態(tài)對(duì)沖——Delta值變動(dòng)帶對(duì)沖法

　　這種方法需要確定一個(gè)Delta值變動(dòng)帶，比如0.1，當(dāng)Delta值變動(dòng)幅度超過0.1時(shí)，投資者就進(jìn)行對(duì)沖;當(dāng)Delta值變動(dòng)小于0.1時(shí)，投資者則無需進(jìn)行對(duì)沖。因此，該方法需要借助電腦程序化，實(shí)時(shí)監(jiān)控Delta值的變動(dòng)狀況。采用這種方法，在波動(dòng)大的交易日內(nèi)，常常要調(diào)整多次，而在小幅盤整交易日內(nèi)，也許無需調(diào)整。隨著到期日和波動(dòng)率的變化，投資者可以改變Delta的變動(dòng)帶數(shù)值，以適應(yīng)新的情況，從而達(dá)到理想的對(duì)沖效果。

　　前面兩種方法孰好孰壞，該如何取舍，下面結(jié)合數(shù)據(jù)和真實(shí)行情，說明這其中需要遵守的某些頭寸調(diào)整原則。

　　數(shù)據(jù)分析

　　當(dāng)標(biāo)的期貨價(jià)格發(fā)生變化時(shí)，短期期權(quán)Delta值變化較長(zhǎng)期期權(quán)更加敏感。

　　下面以螺紋鋼1510合約為標(biāo)的的螺紋鋼美式短期看跌期權(quán)為例，說明在賣出和買入期權(quán)兩種狀態(tài)下時(shí)，如何提高對(duì)沖效率。

　　賣出期權(quán)時(shí)，Delta值對(duì)沖方法比較

　　假設(shè)投資者在2015年4月22日9：00開盤，當(dāng)螺紋鋼1510合約價(jià)格為2285元/噸時(shí)，賣出100手以螺紋鋼1510為標(biāo)的合約的美式看跌期權(quán)，其執(zhí)行價(jià)格為2270元/噸，到期日為2015年4月24日，權(quán)利金為8.49元/噸，Delta值為0.34。

　　為對(duì)沖其價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，根據(jù)Delta值，確定價(jià)位在2285元/噸時(shí)賣出34手螺紋鋼1510合約，使得總體Delta值為0。隨后根據(jù)標(biāo)的期貨漲跌，分別利用靜態(tài)固定時(shí)間點(diǎn)調(diào)整法和動(dòng)態(tài)Delta值變動(dòng)帶調(diào)整法來對(duì)沖期權(quán)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

　　首先，靜態(tài)固定時(shí)間點(diǎn)調(diào)整法，無論螺紋鋼是什么價(jià)位，于每日14:10進(jìn)行一次Delta值中性調(diào)整;其次，動(dòng)態(tài)Delta值變動(dòng)帶調(diào)整法是每當(dāng)Delta值變動(dòng)超過0.1，便調(diào)整一次，每日調(diào)整次數(shù)不限。

　　表為賣出期權(quán)時(shí)，Delta值對(duì)沖方法比較(交易手續(xù)費(fèi)忽略不計(jì))

　　4月22日當(dāng)日，螺紋鋼標(biāo)的期貨價(jià)格單邊上漲，至下午3:00收盤，螺紋鋼價(jià)格最高觸及2334元/噸，較上一交易日漲幅達(dá)2.02%。由上表可知，利用Delta值對(duì)沖帶調(diào)整法，當(dāng)日共調(diào)整3次，最終虧損2540元，而固定時(shí)間調(diào)整法則虧損了7960元�？梢�，在賣出期權(quán)狀態(tài)下，Delta值變動(dòng)帶調(diào)整法優(yōu)于固定時(shí)間點(diǎn)調(diào)整法。

　　買入期權(quán)時(shí)，Delta值對(duì)沖方法比較

　　與上例相反，假設(shè)投資者在2015年4月22日9：00開盤，當(dāng)螺紋鋼1510合約價(jià)格為2285元/噸時(shí)，買入100手以螺紋鋼1510為標(biāo)的合約的美式看跌期權(quán)，其執(zhí)行價(jià)格為2270元/噸，到期日為2015年4月24日，權(quán)利金為8.49元/噸，Delta值為-0.34。為對(duì)沖其價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，根據(jù)Delta值，確定買入34手螺紋鋼1510合約，以使總體Delta值為0。隨后根據(jù)標(biāo)的期貨漲跌，分別利用靜態(tài)固定時(shí)間點(diǎn)調(diào)整法和動(dòng)態(tài)Delta值變動(dòng)帶調(diào)整法對(duì)期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)沖。

　　首先，靜態(tài)固定時(shí)間點(diǎn)調(diào)整法是無論螺紋鋼在什么價(jià)位，于每日14:10進(jìn)行Delta值調(diào)整;其次，動(dòng)態(tài)Delta值變動(dòng)帶調(diào)整法是每當(dāng)Delta值變動(dòng)超過0.1，便調(diào)整一次，每日調(diào)整次數(shù)不限。

　　表為買入期權(quán)時(shí)，Delta值對(duì)沖方法比較(交易手續(xù)費(fèi)忽略不計(jì))

　　由上表可知，利用Delta值對(duì)沖帶調(diào)整法，當(dāng)日共調(diào)整3次，最終盈利2540元，而固定時(shí)間調(diào)整法則盈利了7960元�？梢姡�在買入期權(quán)狀態(tài)下，固定時(shí)間點(diǎn)調(diào)整法優(yōu)于Delta值變動(dòng)帶調(diào)整法。

　　其實(shí)，在實(shí)際交易過程中，靜態(tài)固定時(shí)間點(diǎn)調(diào)整法和動(dòng)態(tài)Delta值變動(dòng)帶調(diào)整法各有千秋。但總的來說，在買入期權(quán)的狀態(tài)下，最好采用靜態(tài)固定時(shí)間點(diǎn)對(duì)沖法，而動(dòng)態(tài)Delta值變動(dòng)帶調(diào)整法對(duì)沖則更適用于賣出期權(quán)的Delta值對(duì)沖交易。

　　從理論上分析，這是由期權(quán)的非線性特征決定的，買入期權(quán)需要付出權(quán)利金，盈利依靠?jī)r(jià)格的大漲大跌，而頻繁調(diào)整Delta值，會(huì)令組合頭寸在大部分時(shí)間內(nèi)無法獲取行情利潤(rùn)，因此靜態(tài)固定時(shí)間點(diǎn)對(duì)沖法更加合適。

　　賣出期權(quán)則相反，投資者賺取權(quán)利金，希望行情盤整，而價(jià)格大幅波動(dòng)導(dǎo)致期權(quán)頭寸面臨極大的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，從而吞噬權(quán)利金收益。

　　從該角度看，增加調(diào)整次數(shù)有利于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，增加收益，動(dòng)態(tài)Delta值變動(dòng)帶對(duì)沖法是根據(jù)行情變動(dòng)情況來決定是否進(jìn)行對(duì)沖，滿足賣出期權(quán)Delta值對(duì)沖要求，因此效果更佳。

　　(作者單位：永安期貨)