進口格局改變，隱性庫存流出

　　中國經濟整體呈現(xiàn)結構性改變，這將為銅價帶來下行壓力。供給方面，一方面，2014年10月的罷工事件給予銅價向上的動能，預期2015年該因素仍有影響;另一方面，由于冶煉費用以及銅礦產量的提高，預期2015年銅價下行概率較大。

　　進出口方面，我國改變了進口精煉銅為主的格局，轉為進口銅礦，生產精煉銅，精煉銅出口也在提高。庫存方面，2014年LME庫存持續(xù)流出，由于需求并不足以支撐LME庫存流出量，這將導致市場上銅供給的改變。持倉方面，由于目前市場上多頭多為貿易商持倉，即期現(xiàn)套利持倉，而市場上的空頭力量多為基金，表現(xiàn)了市場對于銅價未來的預期。

　　國內投資低迷不振

　　2014年，美國已經逐漸轉為全球經濟增長的重要驅動力量。美國二季度制造業(yè)信心大幅反彈，經濟增長較為堅實。其中，美國工人的小時工資增長迅速，工人與非管理人員工資上漲迅速。巴克萊預期美聯(lián)儲將在失業(yè)率接近自然失業(yè)率時開始加息，考慮到通脹下行風險，可能慢于平常緊縮步伐。

　　歐盟區(qū)二季度經濟增長出現(xiàn)停滯，并面臨通縮風險。對于歐元區(qū)經濟增長，巴克萊做出預測與修正，2014年為0.7%，2015年為1.1%。失業(yè)率方面，歐洲失業(yè)率差別較大，法國與意大利表現(xiàn)較弱，經濟疲弱帶來失業(yè)率不斷攀升。與之相反，英國經濟活動保持較為強勁，企業(yè)和家庭信心高漲。

　　我國經濟在低位徘徊，通縮風險加大。2008年，我國經濟增速放緩，自2012年起，克強指數急劇而下。根據海通研究所預測，預期2014年GDP增速為7.3%，2015年GDP增速降至7%。

　　2014年國內投資整體下滑，消費結構出現(xiàn)分化。我國三季度投資全面回落，三季度投資當季同比13.4%，較二季度大幅下降2.8%，其中9月當月同比增速由8月13.3%降至11.5%。中央項目投資3季度數據也較2季度大幅下滑，主要原因在于穩(wěn)增長效應的消退。整體來看，2014年消費結構出現(xiàn)了分化，結構轉型較為明顯，有色金屬消費走向弱勢，預示了有色金屬行業(yè)存在需求走弱預期。

　　精煉銅產量大增

　　2014年全球礦山產量較去年窄幅增長，9月精煉銅產量為自2004年8月來最高。9月全球礦山產量1537千噸，同比增加0.06%，環(huán)比減少1.03%。其中，美洲產量9月較8月出現(xiàn)大幅下滑，為816.9千噸，同比減少3.26%;非洲和亞洲礦山銅產量有不同程度提高，美洲銅礦產量減少主要原因是9月全球最大銅礦智利Escondida銅礦工人罷工所致。9月，全球精煉銅產量2306千噸，同比增加12.72%，環(huán)比增加0.31%，其中原生精煉銅產量1594千噸，同比增加11.47%，再生精煉銅產量373千噸，同比增加18.41%。受到中國冶煉產量支持，亞洲精煉銅產量最高，并且繼續(xù)增長，9月亞洲精煉銅產量達到1054.4千噸，同比增加17.78%。2014年普遍上漲的銅加工粗煉費、精煉費上漲，預期將帶來2015年銅冶煉增加。

　　2014年我國有色金屬礦采選業(yè)固定資產投資完成額較有所減少。11月，我國有色金屬礦采選業(yè)固定資產投資完成額為1539.84億元，同比減少1.9%;我國有色金屬礦采選業(yè)1—11月累計固定資產投資完成額為5360.05億元，較去年同期增加6.30%。

　　精煉費預期大漲

　　受惠于銅礦產量提高，2015年中國銅加工精煉費增幅可能高達20%。根據冶煉商高管及交易商稱，2015年中國銅冶煉商為全球礦企加工原材料銅精礦時，可能將多獲得9%—20%的費用。有冶煉商預期2015年標準銅精礦的指標加工精煉費(TC/RC)將從2014年的每噸92美元和每磅9.2美分，分別漲至每噸100—110美元和每磅10—11美分。日本最大的銅冶煉商(泛太平洋銅業(yè)公司)已經將2015年的加工精煉費用目標定于100美元和10美分以上，同時，歐洲冶煉商預期的價格在105—115美元和10.5—11.5美分。精煉費的提高，預示之后銅產量的提升。

　　2014年銅冶煉企業(yè)開工率較去年有所提高，但下游企業(yè)開工不足。11月銅冶煉企業(yè)開工率為90.40%，環(huán)比下滑2.08%。主要是檢修因素。11月銅桿企業(yè)開工率77.01%，同比上升3.31%，環(huán)比增加5.28%;11月銅板帶箔企業(yè)開工率63.92%，同比減少0.50%，環(huán)比減少2.53%;11月銅管企業(yè)開工率71.62%，同比減少5.35%，環(huán)比減少0.68%。冶煉企業(yè)短期檢修，高額冶煉費刺激銅冶煉增加，整體看下游需求不足，導致銅供給多于需求。

　　2014年電網投資需求增加，空調與汽車產量也高于去年，冰箱生產提前進入淡季。2014年電網投資較去年有所提升，11月電源及電網基本建設投資完成額達為3460.30億元，較去年同期增加2.59%。汽車產量整體較去年小幅提高，7、8月是需求淡季仍然較去年每月多生產15萬輛車。11月，汽車產量為232.70萬輛，較去年同期增長1.89%。11月空調產量為1142.25萬臺，同比增長6.82%。

　　LME庫存持續(xù)走低

　　2014年下半年，LME庫存經歷了先降后升的過程，LME庫存自8月12日達到最低點140675噸，之后一直增長。截至12月30日，LME總庫存172250噸，其中注銷倉單25125噸，注銷倉單占比17.08%;整體來看，歐洲和亞洲的庫存在12月都出現(xiàn)了較大幅度上漲，北美洲庫存有減少趨勢。COMEX銅庫存自2014年年初至三季度一直增長，到10月中旬庫存達到最大值之后，開始出現(xiàn)下調。

　　數據顯示，在全球顯性庫存中，LME庫存在2014年持續(xù)走低，該一趨勢在8月得到改善，8月LME庫存在底部恢復，伴隨著上期所庫存與COMEX庫存減少。

　　市場看空情緒依舊

　　海關總署數據顯示，2014年11月我國銅礦石及精礦進口115.37萬噸，較去年同比增加25.28%，而精煉銅進口320,308噸，同比減少2.61%，未鍛造銅及銅材進口416,540.33噸，同比減少4.38%。主要由于中國對于銅的大量需求導致銅廠增加冶煉生產，冶煉費的提升進一步加大冶煉商冶煉熱情，國內產量增加，進口需求減少。與此同時，銅融資的嚴管以及國內外利差收窄有效遏制了銅需求，造成了需求減少。

　　在過去的兩年時間里，CFTC非商業(yè)空頭持倉出現(xiàn)了幾次大幅度增長，反映出市場對于未來銅價的悲觀情緒。至2014年12月23日，市場LME銅總持倉152,816手，其中非商業(yè)多頭持倉43，503手，持倉占比29%;非商業(yè)空頭持倉75,702手，持倉占比50%。商業(yè)多頭持倉87,515手，持倉占比57%;商業(yè)空頭持倉43,435手，持倉占比28%。數據表明，目前市場上的多頭力量主要來自于貿易商，而機構的觀點已經偏空。