編者按：《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》(下稱新“國九條”)的發(fā)布，詳細(xì)勾勒出了我國資本市場未來發(fā)展的新藍(lán)圖，而把新藍(lán)圖變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，重在具體的貫徹落實(shí)上。當(dāng)前，國內(nèi)期貨市場各方都在積極推動期貨市場建設(shè)及期貨行業(yè)發(fā)展。擬于7月召開的期貨業(yè)創(chuàng)新大會也將圍繞新“國九條”精神共商期貨市場創(chuàng)新發(fā)展大計(jì)。

　　近日，部分期貨公司有關(guān)負(fù)責(zé)人將其對落實(shí)資本市場新“國九條”、推動期貨行業(yè)創(chuàng)新的理念、思路形成了文字，本報(bào)從即日起連續(xù)刊登，敬請關(guān)注。

　　1 拓展期貨市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能定位

　　《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》(下稱新“國九條”)明確提出，要推進(jìn)期貨市場建設(shè)，包括發(fā)展商品期貨市場、建設(shè)金融期貨市場。新“國九條”將拓展期貨市場作為發(fā)展多層次資本市場的重要組成部分，用專門章節(jié)予以闡述，此舉對中國衍生品市場的發(fā)展具有重要戰(zhàn)略指導(dǎo)意義。下面我們就如何理解新“國九條”關(guān)于拓展期貨市場的表述進(jìn)行剖析，力圖從期貨市場的功能定位、品種建設(shè)、業(yè)務(wù)機(jī)會和參與主體四個層次，對期貨市場的拓展思路給出一些方向性的思考和展望。

　　新“國九條”對期貨市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能認(rèn)識更加充分，角色定位更加全面。

　　在發(fā)展期貨市場方面，較之2004年版的“國九條”(下稱“國九條”)強(qiáng)調(diào)在嚴(yán)格控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下，逐步推出為大宗商品生產(chǎn)者和消費(fèi)者提供發(fā)現(xiàn)價格和套期保值功能的商品期貨品種。新“國九條”則超越了這種選擇性的范圍限制，強(qiáng)調(diào)著眼于服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，發(fā)揮整個期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)管理功能。這種表述的變化，充分反映出我國期貨市場體系建設(shè)全面化、系統(tǒng)化和層次多樣化的演變歷程。

　　“國九條”發(fā)布前，三大期貨交易所僅上市了銅、鋁、天膠、大豆、豆粕、強(qiáng)麥等6個期貨品種。而截止到新“國九條”頒布之時，三大商品交易所陸續(xù)上市了34個大宗商品期貨。隨著期貨市場的全面發(fā)展，投資者對期貨價格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)管理的功能認(rèn)識更加深刻，新“國九條”的相關(guān)表述，反映了對期貨功能認(rèn)識定位的這種進(jìn)步，也表明期貨市場在我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)體系中的地位和功能將更加突出。

　　在新“國九條”中，期貨市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的層次和渠道得到進(jìn)一步的拓寬。

　　“國九條”僅強(qiáng)調(diào)發(fā)展商品期貨，而新“國九條”則規(guī)劃商品和金融期貨兩個市場建設(shè)齊頭并進(jìn)。在市場經(jīng)濟(jì)中，資金價格是企業(yè)生產(chǎn)成本的重要構(gòu)成要素，有效管理各種資金價格的波動對提高企業(yè)經(jīng)營效率，規(guī)避經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)單元的可持續(xù)發(fā)展具有非常重要的意義。從這個意義上來講，我們必須高度重視金融期貨市場的建設(shè)，力爭為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供包括股權(quán)和固定收益產(chǎn)品在內(nèi)的完整的金融風(fēng)險(xiǎn)管理工具，豐富和完善我國的資本市場體系。

　　在我國，中金所于2010年4月和2013年9月分別推出了滬深300股指期貨和五年期國債期貨。從市場份額來看，2011年至2013年，股指期貨成交量占全國期貨份額分別為4.78%、7.24%和9.37%，成交總額占比分別是31.83%、44.32%和52.6%。

　　國債期貨2013年的成交量和成交總額占比僅分別為0.02%和0.11%。而據(jù)美國期貨業(yè)協(xié)會的最新統(tǒng)計(jì)，2013年，全球衍生品市場場內(nèi)期貨及期權(quán)合約交易量達(dá)216.4億手，其中交易量占據(jù)前四位的品種(個股、股指、利率、匯率)均為金融品種。這表明我國的金融衍生品不管是在品種數(shù)量建設(shè)還是在品種的交易量方面，仍然有巨大的發(fā)展?jié)摿�空間。

　　根據(jù)新“國九條”，我國期貨市場服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈的能力有望得到進(jìn)一步釋放和提升。

　　長久以來，我國實(shí)體產(chǎn)業(yè)企業(yè)在利用國內(nèi)期貨市場進(jìn)行套期保值，進(jìn)而規(guī)避價格波動風(fēng)險(xiǎn)方面取得了長足的進(jìn)步，涌現(xiàn)出株冶、江銅等很多經(jīng)典案例。然而，隨著經(jīng)濟(jì)和市場形勢的發(fā)展，期貨市場滿足實(shí)體企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理需求的機(jī)制建設(shè)亟待得到進(jìn)一步改善。

　　新“國九條”強(qiáng)調(diào)，要清理和取消對企業(yè)運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)管理工具的不必要限制。如果貫徹這個精神，對于企業(yè)參與套期保值的操作規(guī)模做更靈活的認(rèn)定，貼近商品現(xiàn)貨貿(mào)易習(xí)慣，增加廠庫交割的內(nèi)部倉單串貨，優(yōu)化期轉(zhuǎn)現(xiàn)流程和擴(kuò)大“車板交割”等創(chuàng)新交割方式，推進(jìn)期現(xiàn)基差貿(mào)易方式在產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)的應(yīng)用，就能進(jìn)一步帶動發(fā)揮期貨作為實(shí)體企業(yè)避險(xiǎn)工具的功能。

　　新“國九條”將進(jìn)一步激發(fā)期貨市場各類主體利用期貨服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能動性和自主創(chuàng)新的活力。

　　新“國九條”允許符合條件的機(jī)構(gòu)投資者參與期貨市場，并要求放寬證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)準(zhǔn)入，支持中介機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新發(fā)展。將更多權(quán)力下放給市場，使期貨市場將順應(yīng)市場日新月異、層出不窮的需求，不斷豐富產(chǎn)品、優(yōu)化制度，實(shí)現(xiàn)供給和需求的良性互動，增強(qiáng)市場持續(xù)發(fā)展的活力和動力。

　　2 拓展期貨市場品種以及完善相關(guān)配套制度法規(guī)

　　新“國九條”對未來一段時間內(nèi)期貨市場產(chǎn)品線的建設(shè)進(jìn)行了明確規(guī)劃，給出了期貨市場產(chǎn)品拓展的中近期“路線”圖。

　　首先，在大宗商品期貨品種方面，強(qiáng)調(diào)以提升產(chǎn)業(yè)服務(wù)能力和配合資源性產(chǎn)品形成機(jī)制改革為重點(diǎn)，繼續(xù)推出大宗資源性產(chǎn)品期貨品種。這表明，商品期貨的拓展重點(diǎn)是立足于產(chǎn)業(yè)鏈，推出現(xiàn)有行業(yè)板塊上下游緊密聯(lián)系品種，拓展新的行業(yè)領(lǐng)域，更好地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)。

　　從“橫向”品種線建設(shè)的角度，中國期貨市場將需要完善包括有色金屬、黑色金屬、貴金屬、能源化工和農(nóng)產(chǎn)品在內(nèi)的五大系列基礎(chǔ)性產(chǎn)品的開發(fā)。比如，上期所在國際能源交易中心將推出的原油期貨、金屬中的一些稀有金屬、農(nóng)產(chǎn)品的活豬活牛等。從“縱向”品種線建設(shè)的角度，可基于現(xiàn)有品種向其產(chǎn)業(yè)鏈上下游做進(jìn)一步拓展。比如，開發(fā)動力煤的下游產(chǎn)品，電力、水泥等品種。

　　其次，在金融期貨產(chǎn)品線拓展方面，新“國九條”要求配合利率市場化、人民幣匯率形成機(jī)制改革，適應(yīng)資本市場風(fēng)險(xiǎn)管理需要，逐步豐富股指期貨、國債期貨產(chǎn)品體系，并積極推出外匯期貨等新品種。

　　在這方面，我國將繼續(xù)完善股指期貨產(chǎn)品體系，盡快上市中證500、上證50等指數(shù)期貨產(chǎn)品，拓展中小板指數(shù)等其他板塊產(chǎn)品線。將完善國債期貨產(chǎn)品體系，目前除已上市五年期國債期貨外，中金所正在積極研發(fā)十年期國債期貨、三年期國債期貨以及短期利率期貨，探索建立反映市場供求關(guān)系完整的人民幣基準(zhǔn)收益率曲線。

　　此外，根據(jù)人民幣匯率市場化形成機(jī)制改革進(jìn)程，利用上海自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的政策等優(yōu)勢，相關(guān)方面正在積極籌建金融期貨交易平臺，準(zhǔn)備適時推出交叉匯率期貨及人民幣外匯期貨、期權(quán)產(chǎn)品，滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)管理匯率風(fēng)險(xiǎn)的需求，促進(jìn)人民幣對內(nèi)和對外價格的均衡穩(wěn)定。

　　再次，新“國九條”明確支持基于現(xiàn)有期貨或現(xiàn)貨品種發(fā)展更高維度的衍生品風(fēng)險(xiǎn)管理工具，進(jìn)而對期貨市場的發(fā)展層次進(jìn)行立體化“拓展”。比如支持發(fā)展商品期權(quán)、商品指數(shù)和碳排放權(quán)等交易工具，逐步豐富股指期權(quán)和股票期權(quán)品種。

　　目前三大商品交易所都推出了自己的商品期貨期權(quán)品種試點(diǎn)，中金所和上證所正在分別積極推進(jìn)滬深300股指期權(quán)和上證50ETF等期權(quán)產(chǎn)品的上市準(zhǔn)備工作。在滬深300股指期權(quán)仿真交易基礎(chǔ)上，中金所還正式發(fā)布了中國的波動率指數(shù)CVX，為宏觀政策制定、市場投資決策提供前瞻性的預(yù)警指標(biāo)。

　　最后，期貨市場品種的拓展離不開配套的政策支持和服務(wù)。我們預(yù)期中國期貨行業(yè)將繼續(xù)推進(jìn)相關(guān)品種的制度創(chuàng)新：連續(xù)交易、保稅交割、品種國際化等。在法律法規(guī)方面，繼續(xù)推進(jìn)《期貨法》立法工作。

　　3 拓展期貨公司的業(yè)務(wù)機(jī)會

　　作為期貨行業(yè)的發(fā)展主體，期貨公司是新“國九條”有關(guān)期貨市場的政策意見落地的直接承載者和執(zhí)行者。期貨市場的拓展，本質(zhì)上體現(xiàn)為期貨公司業(yè)務(wù)的拓展。新“國九條“從以下六個方面，為期貨公司的業(yè)務(wù)拓展提供了新的機(jī)遇發(fā)展空間：

　　第一，期貨新品種上市將為期貨公司直接帶來新一輪更為廣闊的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增長空間。

　　根據(jù)海外成熟市場的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，權(quán)益類、利率類、匯率類期貨期權(quán)以及大宗商品期貨期權(quán)的不斷豐富和完善，將為期貨公司帶來新的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)份額做大的直接機(jī)會。

　　第二，新“國九條”支持證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)、各類資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)圍繞風(fēng)險(xiǎn)管理、資本中介和投融資等業(yè)務(wù)自主創(chuàng)設(shè)產(chǎn)品。

　　比如，現(xiàn)貨企業(yè)在利用期貨工具參與風(fēng)險(xiǎn)管理的過程中，需要銀行資金方面的支持和期貨風(fēng)控管理方面的配合。在此過程中，期貨公司可以通過倉單質(zhì)押等子公司業(yè)務(wù)為客戶提供融資幫助，可以通過投資咨詢業(yè)務(wù)幫助企業(yè)搭建期貨風(fēng)險(xiǎn)控制體系，還可以將企業(yè)期貨端的交易設(shè)計(jì)成資產(chǎn)管理優(yōu)先劣后產(chǎn)品。這樣，就可以通過綜合金融業(yè)務(wù)的模式，在為企業(yè)提供資本中介服務(wù)的過程中，將投資咨詢、風(fēng)險(xiǎn)管理子公司業(yè)務(wù)和其他金融服務(wù)有機(jī)結(jié)合起來，為企業(yè)提供一站式解決方案，這就能極大拓展和擴(kuò)充期貨公司現(xiàn)有的業(yè)務(wù)體系內(nèi)涵。

　　第三，新“國九條”表示要有序推進(jìn)境內(nèi)個人直接投資境外資本市場，推動境內(nèi)外交易所市場的連接，研究推進(jìn)境內(nèi)外基金互認(rèn)和證券交易所產(chǎn)品互認(rèn)。

　　這有助于期貨公司設(shè)計(jì)推出適合于個人的境內(nèi)外盤聯(lián)動的投資策略新產(chǎn)品，設(shè)計(jì)推出針對同一品種的跨市場套利投資策略產(chǎn)品，以及在未來期待國內(nèi)外交易所期貨交易品種的互認(rèn)。

　　第四，新“國九條”鼓勵發(fā)展場外市場，作為場內(nèi)業(yè)務(wù)的有效補(bǔ)充實(shí)現(xiàn)場內(nèi)外互動。

　　期貨公司風(fēng)險(xiǎn)管理子公司業(yè)務(wù)，本質(zhì)上是通過結(jié)合商品現(xiàn)貨與期貨市場，將期貨交易所標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約轉(zhuǎn)化為“一對一”的個性化風(fēng)險(xiǎn)管理產(chǎn)品，類似于國外場外市場的業(yè)務(wù)。目前風(fēng)險(xiǎn)管理子公司還只能做簡單的OTC類產(chǎn)品，通過產(chǎn)品組合和交易組合，將期貨交易所的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品模擬出客戶需求的結(jié)果，但這種方式受交易所標(biāo)準(zhǔn)的限制很大，成本也很高，適用范圍較窄。唯有建立成熟、完善的場外市場及相應(yīng)的做市商制度，才能真正發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)管理子公司的風(fēng)險(xiǎn)管理中介的創(chuàng)新能力和服務(wù)能力，切實(shí)提高期貨等衍生品市場為國民經(jīng)濟(jì)服務(wù)的能力。為實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，風(fēng)險(xiǎn)管理子公司目前尚存在配套法律法規(guī)體系缺乏、缺少統(tǒng)一清算機(jī)構(gòu)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)和相關(guān)交易人才缺乏、無柜臺交易資格等一系列障礙，需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)、主管部門給予政策上的支持。

　　第五，新“國九條”還從支持其他業(yè)務(wù)發(fā)展的角度，為期貨業(yè)務(wù)發(fā)展提供了間接或伴生的業(yè)務(wù)機(jī)會。

　　比如，新“國九條”非常重視資本中介機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)的發(fā)展?jié)摿�，這使得股票質(zhì)押融資、三板做市交易、衍生品做市交易和主辦券商(PB)業(yè)務(wù)等有可能在未來成為證券行業(yè)新的業(yè)務(wù)增長亮點(diǎn)。根據(jù)國內(nèi)外現(xiàn)有經(jīng)驗(yàn)，主辦券商業(yè)務(wù)的主要服務(wù)對象和業(yè)務(wù)量提供者是對沖基金，而對沖基金正是對期貨等衍生品工具使用最積極的機(jī)構(gòu)投資者。因此，可以預(yù)見，隨著主辦券商業(yè)務(wù)的發(fā)展，對沖基金的培育和壯大，也必將帶動期貨業(yè)務(wù)需求的進(jìn)一步擴(kuò)大。

　　又如，新“國九條”將培育私募市場和發(fā)展私募基金作為完善多層次資本市場的一個新的發(fā)力重點(diǎn)。在這方面，期貨公司完全可以按照“專業(yè)私募投資機(jī)構(gòu)+專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)”的發(fā)展模式，與私募公司通過研究、技術(shù)和交易資源共享、各擅其長的合作方式聯(lián)合發(fā)行CTA期貨資管專戶以及一對多產(chǎn)品，這正是國內(nèi)期貨資管業(yè)務(wù)發(fā)展的主流發(fā)展方向之一。

　　第六，新“國九條”支持證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍，允許交叉持牌提供綜合金融服務(wù)。這就為一些具備實(shí)力和積累的期貨公司進(jìn)入證券其他行業(yè)，成長為綜合金融業(yè)務(wù)服務(wù)提供商開啟了大門。

　　4 拓展期貨市場的參與主體

　　在拓展期貨市場參與主體方面，新“國九條”對金融行業(yè)實(shí)行“大”“小”混業(yè)經(jīng)營格局都有明確的支持態(tài)度。

　　首先，在證券行業(yè)內(nèi)部即“小”混業(yè)經(jīng)營格局，新“國九條”提出實(shí)施公開透明、進(jìn)退有序的證券期貨業(yè)務(wù)牌照管理制度，研究證券公司、基金管理公司、期貨公司、證券投資咨詢公司等交叉持牌，支持符合條件的其他金融機(jī)構(gòu)在風(fēng)險(xiǎn)隔離基礎(chǔ)上申請證券期貨業(yè)務(wù)牌照。

　　其次，在“大”混業(yè)格局方面，新“國九條”表示積極支持民營資本進(jìn)入證券期貨服務(wù)業(yè)，支持證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)與其他金融機(jī)構(gòu)在風(fēng)險(xiǎn)可控前提下，以相互控股、參股的方式探索綜合經(jīng)營，放寬證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入，進(jìn)而形成國有、民營、內(nèi)資、外資并存的多元化競爭格局和優(yōu)勝劣汰機(jī)制。

　　新“國九條”還表示要大力發(fā)展專業(yè)證券投資機(jī)構(gòu)，支持社會保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老金、企業(yè)年金等長期資金委托專業(yè)機(jī)構(gòu)投資運(yùn)營;逐步放寬證券期貨業(yè)外資準(zhǔn)入限制，取消外資金融機(jī)構(gòu)持股比例限制，允許外資證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)設(shè)立獨(dú)資子公司或分公司，取消合資公司業(yè)務(wù)牌照限制。支持境內(nèi)證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)通過跨境并購和開展跨境業(yè)務(wù)做大做強(qiáng)。

　　參與市場的主體多樣化，有助于進(jìn)一步發(fā)揮期貨的定價功能和對現(xiàn)貨的指導(dǎo)作用，并將進(jìn)一步提升期貨業(yè)務(wù)的有效需求，但同時也對包括期貨公司在內(nèi)的各市場參與主體的業(yè)務(wù)競爭能力提出了更高的要求。

　　可以預(yù)見，在新“國九條”倡導(dǎo)的中國衍生品創(chuàng)新大潮的引領(lǐng)之下，將來衍生品業(yè)務(wù)的競爭，更多的是將期貨市場參與主體自身綜合經(jīng)營能力和品牌特色服務(wù)之間的競爭。作為期貨市場的傳統(tǒng)和中堅(jiān)力量，期貨公司應(yīng)該力爭順應(yīng)時代潮流，牢牢立足于自身在衍生品風(fēng)險(xiǎn)管理(包括衍生品通道、衍生品投資、做市商、倉單質(zhì)押融資和結(jié)算業(yè)務(wù)等)方面的優(yōu)勢，并努力朝服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的衍生品綜合業(yè)務(wù)提供商不斷邁進(jìn)。