交易時要盡量避開誤區(qū)，尋找到其中的一些技巧，以使投資利潤最大化。

　　套利交易中的誤區(qū)

　　投資者必須清楚并選擇適合自己的套利類型

　　套利，又稱套期圖利，也叫套利交易或價差交易。套利指的是在買入或賣出某種期貨合約的同時，賣出或買入相關的另一種合約，并在某個時間同時將兩種合約平倉的交易方式。相對于單向投機而言，期貨套利具有相對較低的交易風險，同時又能取得較為穩(wěn)定的交易利潤，是一種比較穩(wěn)健的投資方式。一般來說，可以將套利分為4種類型，分別是期現(xiàn)套利、跨期套利、跨商品套利和跨市套利。而這4種套利類型正依據(jù)其風險由小到大排列。投資者必須根據(jù)自身定位及風險偏好來選擇適合的套利類型進行交易。

　　一般來說，期現(xiàn)套利更適合于具有交割資格的現(xiàn)貨套保企業(yè)，因很多時候期現(xiàn)價差的“回歸”會發(fā)生在期貨合約進入到交割月份，而此時只有具有交割資格的法人戶方能繼續(xù)持有倉位，進而真正實現(xiàn)期現(xiàn)價差的套利回歸。而跨市套利則最好還具備有暢通的進出口貿(mào)易渠道，因有些時候需要采取兩個市場貨物的實際交割轉移來套得利潤。而跨期套利和跨商品套利則相對來說限制較少，普通的投資者均可參與。因此，一般投資者切勿因為看到價差出現(xiàn)理論上的可套利機會便盲目介入，因首先考慮到自身條件以及未來可能出現(xiàn)的各種情況。

　　套利雖低風險，但也需要風險控制

　　套利的風險相對單向投機而言明顯要小得多，但這絕不意味著它沒有風險，有時候套利單的風險甚至比單邊投機單的風險更大。由于期貨合約具有交割月到期交割特點，使得一般投資者不能持倉到交割月份，那么價差的回歸有可能是步入了交割月份才出現(xiàn)，這樣，價差回歸的利潤普通投資者是無法得到的。

　　另外，資金管理也是很重要的，盲目地重倉進行套利，在臨近交割月份前的“提�！边^程中，套利頭寸可能會被迫減倉。在出現(xiàn)極端的漲跌停板或面臨長假時期，交易所和期貨公司都會提保，那么已經(jīng)重倉的套利單，將面臨被“強平”或追加資金的風險。若套利的“兩腿”屬于不同品種，還得防范因極端行情造成漲跌停板而導致保證金水平以及擴板幅度不同所帶來的風險。

　　比如螺紋鋼和鐵礦石之間的套利，螺紋鋼處上海期貨交易所，其第一個漲跌停板幅度為4%(隨后第二、三個漲跌停板幅度分別為7%、9%);而鐵礦石處大連商品期貨交易所，其第一個漲跌停板幅度為4%(隨后第二、三個漲跌停板幅度分別為6%、8%)。兩個品種在達到第一個漲跌停板后，第二個甚至第三個漲跌停板的相關交易制度(如保證金比例、漲跌停板擴大后的新幅度、強行減倉平倉制度、是否暫停交易一日等)是有差異的，這些因素都可能給套利頭寸帶來巨大風險。那么，套利操作前就應該考慮到這樣的極端因素，并能有一套有效防范或降低風險的應對辦法。

　　不可過分依賴歷史數(shù)據(jù)，極限價差并非一定“極限”

　　投資者經(jīng)常在兩個品種間的價差達到或接近歷史極限區(qū)域時進行套利交易，這在經(jīng)驗上是統(tǒng)計套利的一種。價差或比價的上限或下限，從歷史角度來說，是低風險的安全區(qū)域。但歷史總是在變化，目前以及未來的價差或比價可能因新的因素出現(xiàn)而大幅突破原來的極限區(qū)域，這將使得歷史經(jīng)驗不再靈驗。當前一些套利策略模型的設計主要是基于統(tǒng)計套利原則，這種套利策略模型在運行過程中，不可避免地會遭遇“黑天鵝”。 當價差或比價表現(xiàn)出偏離正常時，應多依賴基本面的分析。當市場已經(jīng)發(fā)生新的變化使得價差發(fā)生位移時，投資者就要勇于否認原來的模型已經(jīng)不能適應新的套利方式，對模型要做出一定的修改。

　　就拿最近的豆油期貨1409合約和豆粕期貨1409合約的比價來看，以2014年5月30日收盤價計算，豆粕期價與豆油期價(1409合約)的比價(又稱“油粕比)為0.56996，明顯已經(jīng)超出歷史的常規(guī)范圍0.48。同樣，國內(nèi)現(xiàn)貨市場的油粕比一般處于0.3—0.45之間，CBOT市場油粕比的合理區(qū)間在0.38—0.43之間。如果簡單對比這三組歷史數(shù)據(jù)，投資者在2014年2月份期間很容易得出結論：當時的國內(nèi)期貨市場油粕比約為0.4822，明顯高了，則會采取“空粕多油”的套利操作。但實際行情顯示，自2014年3月份以來，期貨市場的油粕比繼續(xù)高升，持續(xù)上升到2014年5月30日的0.56996，漲幅高達18.2%。以期貨市場10%的保證金來算，這意味著在2014年2月份采取“空粕多油”的套利(假設套利的“兩腿”各投入100萬元資金)到了2014年5月底將出現(xiàn)帳面上182萬元的浮虧損失。

　　而導致目前油粕比繼續(xù)高升，是由基本面因素支撐的，國內(nèi)油脂充足供應使豆油期貨價格維持弱勢，而油廠強烈的“挺粕”意愿和行為導致豆粕現(xiàn)貨價格的“堅挺”，同時因豆粕期貨價格新合約上市初期的“過低定價”，使得豆粕期貨價格逐漸向現(xiàn)貨價格靠攏(上漲)。從而出現(xiàn)豆油期價振蕩走弱，而豆粕期價振蕩走強的并存局面。因此歷史數(shù)據(jù)只能參考，它的極限區(qū)間是可以被打破的，從而造就新的極限區(qū)間。

　　是使用價差還是比價的問題

　　套利時，對于兩個品種之間的強弱比較，是使用價差分析還是使用比價分析，這在很大程度上與兩個品種之間的單位價值差有關系。筆者認為，當兩個品種的單位價值相對接近時可采用價差分析和操作，而當兩個品種的單位價值相差很大時則應采用比價分析和操作。

　　比如黃金和白銀兩個品種間的套利，一克黃金的價值遠大于一克白銀的價值，一克黃金大概是一克白銀的60倍。這種情況下如果看多滬金看空滬銀，則采用“多一手滬金空4手滬銀”套利，而不是采用“多一手滬金空一手滬銀”了。

　　再如焦碳和焦煤之間的套利，截至2014年5月22日，焦碳期貨1409合約價格是1148元/噸，而焦煤期貨1409合約價格是817元/噸，兩者價值差距近50%。假設看多焦碳看空焦煤，這種情況下若采用價差套利則是“多3手焦碳空5手焦煤”套利操作(用A套利表示)，因兩者數(shù)量上一致，均為300噸。若采用比價套利則是“多3手焦碳空7手焦煤”套利操作(用B套利表示)。先不論價格后期漲跌如何，從頭寸暴露(敞口風險)的角度來看，B方案僅存在0.37%的套利敞口頭寸，而A套利則存在28.8%的套利敞口頭寸。

　　也就是說，假設后期焦碳和焦煤如果同樣比例下跌10%幅度，則A套利頭寸將損失9930元，而B套利僅損失126元，按10%保證金計算，A套利投入資金58950元，B套利投入資金約68880元，兩者的風險差異非常大。

　　豆粕和菜粕之間的套利同樣存在這樣的問題，套利分析和操作時，應特別謹慎。因此，類似這樣的套利品種一般情況下宜采用比價分析和套利，這樣敞口頭寸的風險方能最大程度地降低。

　　而跨期套利，因套利對象是同一品種，正常情況下都可以使用價差套利。

　　套利交易中的技巧

　　當日沖銷套利交易的成交技巧

　　目前市場有一種盛行的當日對沖套利，即做多一個比較強的品種同時做空一個比較弱的品種，并在當日的隨后某個時間進行同時平倉獲取利潤。比如2014年5月22日早盤時，采用“多鐵礦石空螺紋”套利交易。由于鐵礦石和螺紋的最小變動單位均是1元/噸，但兩個品種的價格差異很大，鐵礦石變動1個單位時，投入的頭寸價值將變化1.399%(假設期貨保證金比例為10%)，而螺紋變動1個單位時，投入的頭寸價值僅變化0.325%。差異是明顯的，這種情況下，一般應該先去交易單位變動占品種價格比例大的品種——鐵礦石，成交后馬上以現(xiàn)價成交另一品種——螺紋，這樣可以避免因單位變動產(chǎn)生的“滑價”帶來不必要的損失，特別是在當日對沖這樣的環(huán)境下。

　　另外，如果兩個品種之間的成交活躍程度差異較大時(比如膠板對纖板，塑料對PVC)，應先去成交相對不活躍的品種，即先成交纖板或PVC，然后馬上再現(xiàn)價成交活躍的品種膠板或塑料。這樣可以避免因成交時間差帶來的活躍品種過快跳動變化造成的不必要損失。

　　利用技術面的差異進行套利

　　技術面狀態(tài)的表現(xiàn)主要體現(xiàn)在K線(及其組合)和均線系統(tǒng)上面，這兩個技術工具是比較有效的。一種情況是對于同類型(關聯(lián)性比較大)的品種間，若出現(xiàn)品種A在中短期等均線上方，且均線系統(tǒng)呈同向發(fā)散狀態(tài)，而另一品種B與中短期均線交織，均線系統(tǒng)也呈交織狀態(tài)，則應采取“多A空B”的套利策略。如2014年4月至5月份的豆粕與豆油品種之間的情況。

　　另一種情況，若某一段時期的K線(組合)，品種A連續(xù)呈陽K線或者陽K線所占比例非常大，同時品種B沒有這種現(xiàn)象，甚至是陰K線占比較大，那么可應采取“多A空B”的套利策略。如2014年5月9日至14日之間的PTA品種走出四連陽K線，而甲醇品種僅走出“兩陽加兩星”的K線組合且重心僅小幅走高，這說明此期間，多頭作用在PTA上的力量相對比較大，因此也就導致了后期PTA明顯比甲醇進一步反彈的幅度比較大。

　　期貨市場倉單限制帶來的套利機會

　　期貨市場存在交割制度，同時也就存在倉單概念。倉單是未交割但預備進行交割而注冊存放在交易所指定地方的“保證(質量品級)貨物”，同時交易所對各品種倉單的有效期是有一定規(guī)定的，特別是農(nóng)產(chǎn)品或化工品等保質期比較短的商品。比如，塑料的倉單一般要求在3月份進行注銷，那么由于目前塑料期貨的主力合約一般表現(xiàn)在“1月、5月、9月”上，因此，一般情況下對于1月合約的塑料來說，壓力是最大的。那么就可能會造成當時1月合約與5月合約之間的價差出現(xiàn)特殊的變化，比如5月對1月的價差持續(xù)擴大，并超越歷史最大范圍。比如在2010年12月份的時候，塑料期貨1105合約對1101合約的價差就一度達到1400元/噸以上，明顯超越常規(guī)的價差區(qū)間。

　　主力合約更換過程的套利機會

　　當市場資金開始移倉到遠月下一主力合約時，由于資金沖擊的作用，期貨價格經(jīng)常會被短期非理性推動，從而造成當前主力合約與下一主力合約之間價差的非理性變化。這時候一般也就存在短期的套利機會。

　　如2014年6月上旬鄭糖期貨價格下跌過程中，由于市場資金向1501合約移倉，導致1501合約的下跌調(diào)整相對1409合約來得更大些，進而導致鄭糖期貨1501合約對1409合約的價差由5月20日的399元/噸左右縮小到2014年6月13日的280元/噸左右，從而此期間存在“空1多9”的短期套利機會。

　　一般而言，農(nóng)產(chǎn)品和化工品因其主力合約主要分布在“1，5，9”三個合約上，在換月過程中，經(jīng)常會出現(xiàn)這樣的短期套利機會。而金屬(銅、鋅、鋁等)因一個月?lián)Q月一次，這樣的套利空間相對比較小，但也是經(jīng)常存在的。在捕捉這樣的套利機會時，一方面還得考慮操作的周期是短期的，無論最后結果是否盈利都不能持倉過久;另一方面還應結合考慮兩個目標合約的“供求”屬性，如上述的鄭糖“空1多9”套利機會，屬于短期機會，從更大的角度來說，因1501合約所處的供求狀態(tài)可能比1409合約來得偏緊，事實上280元/噸左右的價差應該存在“多1空9”的套利機會。

　　期貨合約所屬月份所處的供求關系差異帶來的套利機會

　　期貨價格的大格局變化主要由其供求關系決定，而具體合約的期貨價格則受該合約所從屬月份的供求關系影響。對于農(nóng)產(chǎn)品而言，由于主力合約的轉移一般間隔4個月時間，那么當前的主力合約所屬月份的供求關系很可能和未來主力合約所屬月份的供求關系有很大差異。例如當前的雞蛋期貨1409合約與1501合約之間的關系，首先是雞蛋供應在未來的預期會比現(xiàn)在更寬松，其次是9月份處于夏季高溫期雞蛋不容易保存，這兩個主要因素影響下，雞蛋期貨1409合約的價格便相對1501合約的價格升水，且這種升水格局在持續(xù)的同時甚至可能走得更高。

　　當然，在這種特定基本面差異的背景下，套利機會的實際操作也不是盲目地“追漲殺跌”，而應該結合技術分析等方面有節(jié)奏的把握和介入。上述鄭糖期貨在價差280元/噸左右的“多1空9”即是基于我國白糖9月份和1月份屬于兩個不同年度的時間，未來的白糖供求關系將比當前年度的供求關系來得好些，因此大格局上可保持“遠強近弱”的思路。

　　總之，套利交易的概念已不再狹隘，也越來越被廣泛運用。特別是它低風險又可能獲取良好利潤的特征受投資者青睞。但在套利操作時，投資者還是必須認識清楚當中的誤區(qū)，并學會使用其中的一些技巧，以使投資達到穩(wěn)中更進一步。 (作者單位：瑞達期貨)