不貪暴利  做好風(fēng)控 

　　萬物有法  大道至簡(jiǎn) 

　　市場(chǎng)能精準(zhǔn)預(yù)測(cè)嗎？期權(quán)策略越復(fù)雜越好嗎？ 

　　“在接下來兩個(gè)月的走勢(shì)中，主力合約先漲到3750元/噸，遠(yuǎn)月合約貼水85元/噸，接下來5天主力合約跌回到3585元/噸，遠(yuǎn)月由貼水轉(zhuǎn)為升水38元/噸，兩個(gè)星期后，主力合約繼續(xù)跌回到3376元/噸，平穩(wěn)半個(gè)月后主力回漲到3720元/噸，兩個(gè)月后主力臨近到期移倉遠(yuǎn)月，遠(yuǎn)月升水拉大到105元/噸。你如果有這樣的看法，在這個(gè)過程中就可以運(yùn)用不同的策略組合選取不同的多空?qǐng)?zhí)行價(jià)來兌現(xiàn)你的觀點(diǎn)”。這幾年我們時(shí)常會(huì)聽到有人對(duì)行情做出“精準(zhǔn)”的走勢(shì)預(yù)測(cè)，甚至連時(shí)間跟點(diǎn)位都給出來。這讓人覺得驚奇，因?yàn)樵谧兓媚獪y(cè)的資本市場(chǎng)，沒有誰能夠?qū)Σ淮_定的市場(chǎng)進(jìn)行確定。 

　　很多投機(jī)者都相信自己熟練掌握了各類期權(quán)策略，就能夠在市場(chǎng)中長期穩(wěn)定地獲利。不過，上面的那段話表露了一種嚴(yán)重的路徑依賴，顯然市場(chǎng)走勢(shì)并不會(huì)為個(gè)人意志所定。我們?cè)谂c一些久經(jīng)沙場(chǎng)的期權(quán)交易員交流時(shí)發(fā)現(xiàn)，可能九成的套利價(jià)差組合沒有太大的實(shí)戰(zhàn)意義。對(duì)于個(gè)人來說，大可不必去運(yùn)用那么多的策略組合。大道至簡(jiǎn)，越是簡(jiǎn)單的往往越能取得更好的效果。實(shí)際操作中，確實(shí)沒有必要個(gè)熱衷于構(gòu)建包含四五種期權(quán)的組合策略并不斷調(diào)倉組新。隨著資金量的增加，頭寸組合越復(fù)雜，交易成本也越高，同時(shí)也損耗了精力成本。雖然經(jīng)常有人說，交易是一種痛苦修行，但也要盡量在修行中追求快樂簡(jiǎn)單。 

　　期權(quán)賣方真的風(fēng)險(xiǎn)無限嗎？簡(jiǎn)單策略能夠做到穩(wěn)中求勝嗎？ 

　　我們知道，大行情不可能經(jīng)常出現(xiàn)，市場(chǎng)走勢(shì)更多的是隨著實(shí)際價(jià)值上下振蕩。所以，買權(quán)獲利的成功率其實(shí)不高，相對(duì)而言，賣權(quán)策略雖然收益不高但是相對(duì)穩(wěn)定。當(dāng)然，每個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和追求的成功率不同會(huì)導(dǎo)致操作手法不一樣，比如希望成功率高那么就可以降低收益預(yù)期。期權(quán)交易其實(shí)也可以歸為一種概率與賠率的博弈，這就要看個(gè)人是想速戰(zhàn)速?zèng)Q、以小博大還是可以拉長戰(zhàn)線、穩(wěn)中求勝。事實(shí)上，期權(quán)交易中，我們并不需要精確預(yù)判后市也能夠獲得收益。 

　　通過對(duì)多品種多策略的收益追蹤，我們發(fā)現(xiàn)其實(shí)風(fēng)險(xiǎn)最大的單邊賣方總是在大概率獲利，而且收益非常高，雙賣出的寬跨式策略同樣有著顯著的優(yōu)勢(shì)。如果把大道至簡(jiǎn)的思維放到期權(quán)交易里，最簡(jiǎn)化的操作就是賣期權(quán)，在面臨不利走勢(shì)時(shí)不貪暴利，做好風(fēng)控，與時(shí)間為友，時(shí)間會(huì)帶給你該有的收益。在無明顯趨勢(shì)性行情的情況下，應(yīng)該運(yùn)用大概率獲利的操作方式。這個(gè)方式就是做期權(quán)的賣家，而不是大量買進(jìn)期權(quán)賭暴利。在賣期權(quán)的時(shí)候我們擔(dān)心風(fēng)險(xiǎn)，可以視情況做風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。 

　　賣權(quán)執(zhí)行價(jià)的選取 

　　做期權(quán)交易要有脈絡(luò)順序。首先，我們選取好某個(gè)時(shí)間期限里存在操作機(jī)會(huì)的標(biāo)的（并不是任何時(shí)間段任何品種都可以任意賣期權(quán)），剩下的就是對(duì)執(zhí)行價(jià)的選取。針對(duì)賣方策略，賣出腿的選擇非常關(guān)鍵。首先非常有必要的是找到這段時(shí)間標(biāo)的期貨技術(shù)上的支撐位和壓力位，然后再相應(yīng)選取所要賣出的執(zhí)行價(jià)格。以白糖為例進(jìn)行分析，可以從2018年7月到2019年7月這段時(shí)間看出鄭糖主力合約都未曾有效突破5450元/噸。 

　　因此，我們可以認(rèn)為，在短期基本面和技術(shù)面沒有重大改變的情況下，5450元/噸就是鄭糖合約的短期壓力位。在2018年12月28日SR1905盤中創(chuàng)出新低4664元/噸后受到支撐反彈，到目前為止沒能跌破這一價(jià)位。通過基本面和技術(shù)面看，4650—4700元/噸一線的支撐力度在短期內(nèi)難以被跌破，我們可以選定4600或4700元/噸的支撐價(jià)位為構(gòu)建賣權(quán)策略的下檔執(zhí)行價(jià)。上檔的空頭腿我們可以相應(yīng)地選擇在5500或是5400元/噸。 

　　賣方策略簡(jiǎn)單易行卻勝算較高 

　　在實(shí)際操作運(yùn)用中，并不是所有的策略構(gòu)建后就必須持有到期。對(duì)于賣出寬跨式而言，理論上最好的效果是持有到期標(biāo)的無法突破上下兩端的執(zhí)行價(jià)，而收獲所有的時(shí)間價(jià)值。但持有到期的收益終究有限，而且投資周期較長，市場(chǎng)情況又在變化，所以只要獲利能夠達(dá)到預(yù)期就可以平倉了結(jié)。短到一兩周，長達(dá)一兩月，最好不要持有到期。臨近到期的Delta和Theta收益在這一組合里其實(shí)并不大，沒有必要為了一點(diǎn)點(diǎn)收益把資金都占用在一個(gè)策略組合里太長時(shí)間。對(duì)于做空波動(dòng)率策略，這里不做長期行情判斷，僅介紹賣權(quán)策略在短中期的收益情況。 

　　賣出淺虛寬跨式 

　　首先我們來看看賣出淺虛寬跨式SR901C5400-SR901P4700這一策略的收益情況。根據(jù)前面的技術(shù)面分析，我們選擇執(zhí)行價(jià)5400元/噸的看漲和執(zhí)行價(jià)4700元/噸的看跌進(jìn)行賣出操作，各賣出10手。當(dāng)然對(duì)于賣出操作，有一個(gè)把握賣出時(shí)點(diǎn)的技巧。對(duì)于賣出看漲時(shí)點(diǎn)的選擇，我們一般基于兩點(diǎn)，一是標(biāo)的期貨端日K突破20日均線（或者10日均線）后無力回落，乖離率由大轉(zhuǎn)��；二是看漲期權(quán)波動(dòng)率走高后開始有回落跡象。這個(gè)時(shí)候賣出高價(jià)的看漲期權(quán)是較為合適的。為了簡(jiǎn)便，我們選取其中幾組代表性的操作，其他的操作思路類似。2018年8月15日SR901連續(xù)第二根大陰線跌破20均線，且當(dāng)時(shí)波動(dòng)率明顯溢價(jià)走高，此時(shí)進(jìn)行賣出跨式，然后到9月26日雙腿平倉獲利離場(chǎng)，之后又在10月29再次入場(chǎng)持有到期前兩天基本全收離場(chǎng)。我們的策略持有的交易時(shí)長差不多6個(gè)星期，這也是前期在推薦賣方策略所建議的較為合適的時(shí)長。按照平倉價(jià)測(cè)算，1個(gè)多月時(shí)間我們可以收到的收益為7850元（未算手續(xù)費(fèi)），按照7%的保證金比例算，減去我們收到的權(quán)利金抵扣和虛值度部分減少，收益率已經(jīng)超過10%。這還是測(cè)算的最低收益情況，因?yàn)槿绻�按照前面講到的買賣時(shí)點(diǎn)技巧，可以在盯盤中賣在更高的價(jià)位，并在更低的價(jià)位買回平倉。 

　　對(duì)于SR1905合約，我們持有一個(gè)月的收益率其實(shí)并不高，因?yàn)橘u出的時(shí)候權(quán)利金已經(jīng)不高，這個(gè)時(shí)候其實(shí)可以考慮放棄這個(gè)操作。對(duì)于目前尚未到期的1909期權(quán)合約，SR909P4700的賣出其實(shí)更沒必要，因?yàn)槭找鎸?shí)在太低，占用保證金獲取這么低的收益不劃算。這個(gè)時(shí)候我們所要做的就是單邊賣出收益高的看漲一頭，達(dá)到預(yù)期就平倉離場(chǎng)。 

　　賣出深虛寬跨式 

　　出于更為謹(jǐn)慎的考慮，選擇賣出5500元/噸的看漲期權(quán)和4600元/噸的看跌期權(quán)。這也是在沒有更好操作機(jī)會(huì)的情況下，可以持有到期的一種策略。因?yàn)镾R1909離8月5日到期還有幾天時(shí)間，這里我們假設(shè)全部收入權(quán)利金。 

　　從上表可以看出，賣出深虛寬跨式能夠全部收入權(quán)利金，收益比上面淺虛值賣方策略更高，代價(jià)是占用資金的時(shí)間更長，雖然這其中的資金成本很低。持有的時(shí)間越長，不確定的情況就越多。事實(shí)上，這種賣出策略也存在風(fēng)險(xiǎn)。這一年多來白糖期權(quán)能夠全收時(shí)間價(jià)值是因?yàn)榘滋瞧谪涍@一年的走勢(shì)沒能突破上下通道。在對(duì)基本面和技術(shù)面做出研究分析后，如果沒有機(jī)會(huì)就放棄，如果有操作空間，上面那種6個(gè)星期，甚至兩三個(gè)星期左右的短期操作的勝算更高。短期賣方策略又可以在同一個(gè)合約中待價(jià)格走高時(shí)入場(chǎng)，多次滾動(dòng)操作，這樣累計(jì)下來的收益大概率能夠超過持有到期的收益。 

　　單邊賣出期權(quán)并利用期貨對(duì)沖 

　　在期現(xiàn)的套保中存在基差風(fēng)險(xiǎn)，原因就在于現(xiàn)貨與期貨的價(jià)格分離且各自單一。期權(quán)有不同的執(zhí)行價(jià)，我們可以通過執(zhí)行價(jià)來規(guī)避掉基差風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，這個(gè)基差風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上轉(zhuǎn)化為權(quán)利金風(fēng)險(xiǎn)。在期貨操作上，害怕單邊大幅虧損我們可以根據(jù)近、遠(yuǎn)月合約進(jìn)行相反操作適度控制風(fēng)險(xiǎn)，也可以從近、遠(yuǎn)月合約的不合理價(jià)差來進(jìn)行正、反套利。其實(shí)，現(xiàn)貨、期貨、期權(quán)皆有價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，然而風(fēng)險(xiǎn)即是收益。風(fēng)險(xiǎn)一直都在，只是可以轉(zhuǎn)移，收益亦然�，F(xiàn)貨商可以簡(jiǎn)單利用期權(quán)備兌策略穩(wěn)定增收，散戶在進(jìn)行賣出期權(quán)時(shí)，也可以通過期貨來組建類似備兌的策略。這其中的期貨操作還能適時(shí)對(duì)賣權(quán)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。對(duì)于單邊賣出期權(quán)和入場(chǎng)期貨的時(shí)點(diǎn)就需要一定時(shí)間的磨練。對(duì)于單邊賣出期權(quán)，如果我們從鄭糖價(jià)格通道中位線附近入場(chǎng)賣出當(dāng)期主力合約執(zhí)行價(jià)為5400元/噸的看漲期權(quán)，并在當(dāng)天的收盤階段買進(jìn)期貨，這就進(jìn)行了類似備兌策略的建構(gòu)。我們會(huì)發(fā)現(xiàn)期貨上的盈虧實(shí)際上比權(quán)利金的變動(dòng)更大。 

　　我們?cè)賮矸治隽硗庖环N入場(chǎng)點(diǎn)情況，即在期價(jià)臨近上下通道時(shí)的單邊賣權(quán)。例如，7月底SR1909突破5300元/噸、逼近5400元/噸這個(gè)位置賣出執(zhí)行價(jià)為5400或5500元/噸的看漲期權(quán)。事實(shí)上，我們并不建議采取以上這種操作。我們通過對(duì)鄭糖這一年的走勢(shì)情況分析看，在期價(jià)逼近通道時(shí)賣出期權(quán)，然后先不做期貨對(duì)沖操作，而是等到期價(jià)回到價(jià)格中位線之后再做多或者做空相應(yīng)的期貨，最后期貨、期權(quán)同時(shí)平倉，這樣操作帶來的收益頗為豐厚。這里的期貨對(duì)沖不是Delta中性對(duì)沖，就是一種事后分析。在實(shí)際交易中，雖然這種方式實(shí)現(xiàn)難度比較大，但也具有參考意義。不過，建議此操作在后市中不要重倉。 

　　小結(jié)及思考 

　　1.對(duì)于寬跨式上下兩腿的風(fēng)險(xiǎn)控制，可以在賣出執(zhí)行價(jià)的上下再買回一個(gè)虛值度更深的看漲和看跌，封住上下兩頭的最大虧損，這個(gè)時(shí)候其實(shí)就已經(jīng)將寬跨式調(diào)倉成了鐵鷹式。我們也可以視當(dāng)時(shí)的標(biāo)的走勢(shì)只封一頭的風(fēng)險(xiǎn)，構(gòu)建一頭的價(jià)差組合，也可以不完全封死組成比率價(jià)差，但不建議太過復(fù)雜。對(duì)于單邊賣出看漲期權(quán)而言，賣出平值附近的收益要高于虛值的價(jià)位，但是風(fēng)險(xiǎn)會(huì)相應(yīng)加大。

　　2.對(duì)于進(jìn)場(chǎng)時(shí)點(diǎn)，可以更加靈活，不必拘泥于理論�？梢愿鶕�(jù)盤面波動(dòng)率和Delta值情況選擇不同步賣出或買進(jìn)期貨期權(quán)。通過把握好更好的進(jìn)場(chǎng)點(diǎn)，而不是嚴(yán)格按照同步去組建，這樣的收益會(huì)更高。對(duì)于用期貨對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，在期貨、期權(quán)價(jià)差拉大時(shí)入場(chǎng)可以明顯做到兩邊都獲得正收益。

　　3.對(duì)于大資金而言，建議以賣出深虛收取時(shí)間價(jià)值為主要邏輯，也需要做好風(fēng)險(xiǎn)防范。另外，投資者可以用收到的權(quán)利金少量布局單邊買權(quán)博取暴利機(jī)會(huì)。