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　　新浪財(cái)經(jīng)訊 長(zhǎng)城基金管理有限公司主辦的“牛市下指數(shù)基金投資價(jià)值研討會(huì)”于2007年8月30日上午9：00-12：00在云南麗江舉辦，共同就指數(shù)基金投資價(jià)值進(jìn)行了研究探討。新浪財(cái)經(jīng)圖文直播本次會(huì)議。以下為中信標(biāo)普總經(jīng)理羅林發(fā)言實(shí)錄：

　　主持人：我們今天的活動(dòng)得到了中信標(biāo)普和銀河證券的大力支持，非常感謝，首先我們請(qǐng)久泰基金提供商中信標(biāo)普總經(jīng)理羅林博士給我們演講，大家歡迎。

　　羅林：首先感謝長(zhǎng)城基金給我提供這個(gè)機(jī)會(huì)，能跟大家交流，關(guān)于中標(biāo)指數(shù)久泰基金基金剛才楊建華已經(jīng)做了比較好的介紹，我接下來是通過國(guó)際的分析，給楊建華研究提供一個(gè)支持。

　　基金收益的比較主要講美國(guó)的情況，指數(shù)基金的潛力。有些表現(xiàn)感覺來是很平常，但實(shí)際上是非常有價(jià)值的資本市場(chǎng)的基本規(guī)律。所以在這一部分我會(huì)用數(shù)據(jù)來說話， 來實(shí)證研究。最后介紹一下我們現(xiàn)在的指數(shù)基金投資的現(xiàn)實(shí)選擇。

　　這一張圖(幻燈片)是我們標(biāo)準(zhǔn)普爾每一個(gè)季度有一個(gè)統(tǒng)計(jì)，統(tǒng)計(jì)全球市場(chǎng)的情況，這個(gè)圖是舊美國(guó)市場(chǎng)的情況，所有在美國(guó)投資的指數(shù)基金超越的標(biāo)普的相約的比例，這個(gè)比例是沒有超過50%，這是最近一年的統(tǒng)計(jì)和最近三年的統(tǒng)計(jì)，前三年的統(tǒng)計(jì)，最高的也就是跟大盤股就是35%，但是我們這里不會(huì)去說指數(shù)基金比積極型基金要好，不是這個(gè)意思，因?yàn)檫@兩種投資理念適合不同的投資者，作為長(zhǎng)城基金我們要覆蓋我們的群體，那么久泰基金適合長(zhǎng)期投資者。

    這張圖畫就顯示了大多數(shù)美國(guó)的積極基金是沒發(fā)展過指數(shù)基金的，我們看看最近40年的統(tǒng)計(jì)，這是我們標(biāo)準(zhǔn)普爾的統(tǒng)計(jì)，收益低于標(biāo)準(zhǔn)普爾的基金大多年份的基金是無法戰(zhàn)勝標(biāo)普指數(shù)的，這里有幾個(gè)地方我會(huì)講一下，是小盤股熱熱潮的時(shí)候，這些基金買的小盤股，導(dǎo)致了比標(biāo)普500高。剛才那個(gè)圖(幻燈片)可以看到65—68年期間投機(jī)性比較強(qiáng)的時(shí)候小盤股收益比較高，這跟我們01年情況比較類色，那時(shí)候我們看中標(biāo)300比較的話，01年的時(shí)候，肯定中信標(biāo)普指數(shù)收益是比較差的，但是小盤指數(shù)漲得靠你未必獲得收益。

    美國(guó)77—80年間股市訪談的時(shí)候小盤訪反彈高，91—93的情況小盤股和中盤股的收益稍稍比大盤藍(lán)籌股高一點(diǎn)，所以我們前面這張圖91—93期間收益低于標(biāo)普的指數(shù)基金是小于50的，但是小的不多，就是45、46、40，但是70%的時(shí)候是指數(shù)無法戰(zhàn)勝標(biāo)普的。上面這幾個(gè)數(shù)據(jù)，至少在沒有市場(chǎng)是如此，不敢最近三四年還是四十年的統(tǒng)計(jì)，平均來講70%的基金是無法產(chǎn)生指數(shù)基金的，但是我們是針對(duì)長(zhǎng)期投資的，不是積極投資基金是不好的，我接下來跟大家分享一下，我對(duì)美國(guó)市場(chǎng)，最近130年的數(shù)據(jù)分析，我得出一些結(jié)論，這對(duì)我們被動(dòng)投資有起事，所以大家可以看到。

　　這張圖是現(xiàn)實(shí)標(biāo)普500收益，收益增長(zhǎng)50年的數(shù)據(jù)，可以看到基本是一致的，但是就說上市公司的盈利增長(zhǎng)波動(dòng)率要比GDP要大。這也是符合大家的常識(shí)的。波動(dòng)很大，有時(shí)候深入是下跌所以他波動(dòng)比GDP大，但是從長(zhǎng)期看，兩者完全是一致的。

　　第二張圖這是從1871—2001年，130年的數(shù)據(jù)，這個(gè)圖待會(huì)兒解釋，下面這個(gè)，我們對(duì)美國(guó)市場(chǎng)的研究得出這么幾個(gè)結(jié)論。第一個(gè)結(jié)論，我們看到股票市場(chǎng)的基本收益率，他其實(shí)是我們叫剔除掉市盈率對(duì)市場(chǎng)的影響的話，我們可以明確的、有顯著的證據(jù)證明，收益率夠等于公司的增長(zhǎng)率，加息股息派息率，美國(guó)20世紀(jì)初的時(shí)候利率是30%的派息，現(xiàn)在派息率很低了，美國(guó)也只有不到2—3%。所以如果你把股息率去掉，整個(gè)股市的基本收益率是和公司利潤(rùn)一致的。第二就是大家公認(rèn)的，市場(chǎng)的收益率等于基本收益率家市場(chǎng)盈率變化，就是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的變化，因?yàn)樗�老是變化，隨著市場(chǎng)變化，資金的注入、貨幣寬松、緊張這是無法預(yù)測(cè)的。前面講公式的完全得到證明的。

　　大家看這個(gè)圖，我們假設(shè)投資是10年，從1871到1871，下一個(gè)是從1872—1882年，就得出一個(gè)結(jié)論，就證明我們的那個(gè)公式，你用十年計(jì)算的話，你紅發(fā)現(xiàn)，股票收益率跟公司的利潤(rùn)增長(zhǎng)率完全一致，所以我們?yōu)槭裁蠢鲜钦f，公司盈利是股票上漲的根本動(dòng)力，這個(gè)數(shù)據(jù)證據(jù)就在這里，當(dāng)然有些人會(huì)混淆長(zhǎng)期結(jié)論和短期結(jié)論的區(qū)別，我們這個(gè)結(jié)論是長(zhǎng)期的結(jié)論，所以投資期十年我們得出這個(gè)結(jié)論，你看這個(gè)曲線(幻燈片)是由市盈率造成的，因?yàn)樵谑�年期間，市盈率對(duì)股票的影響一般有4%都不到，所以這個(gè)結(jié)論是非常有意義的。也就證明我們的上漲根本動(dòng)力還是在公司盈利的增長(zhǎng)，但有一個(gè)前提是公司盈利的增長(zhǎng)。還有一個(gè)，我們根據(jù)美國(guó)130年市場(chǎng)結(jié)算的結(jié)果，如果投資期限是兩年的話，我們兩年兩年計(jì)算收益率，你發(fā)現(xiàn)美國(guó)市場(chǎng)波動(dòng)率20%，如果以五年期計(jì)算，他的風(fēng)險(xiǎn)下降到8%左右，如果投資期限是十年，這個(gè)股票市場(chǎng)的波動(dòng)率，指數(shù)的波動(dòng)率下降到4%。如果投資期限是十年的話，投資股票基金基本不承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槟阒挥?%的波動(dòng)率。這是一個(gè)公式，就說只要投資期限越長(zhǎng)你承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就越低，所以指數(shù)基金更適合作為長(zhǎng)期投資。

　　接下來我們用我們剛才得到的結(jié)論來預(yù)測(cè)一下美國(guó)70年的數(shù)據(jù)，我們的預(yù)測(cè)結(jié)果是不是準(zhǔn)確，我們基本是準(zhǔn)確的，不準(zhǔn)確的地方是市盈率，因?yàn)槲覀儧]有辦法預(yù)測(cè)市盈率，所以有幾個(gè)地方，第一個(gè)就是大蕭條的時(shí)候，還有就是二戰(zhàn)的時(shí)候，95年的時(shí)候，美國(guó)股市又預(yù)測(cè)不準(zhǔn)了，原因很簡(jiǎn)單，95年你看這個(gè)圖最后那一段(幻燈片)我們預(yù)測(cè)每十年收益率是6—7%，但是市場(chǎng)上美國(guó)96、97、98、標(biāo)普漲幅達(dá)到16%，這是我們沒有預(yù)測(cè)到的。當(dāng)然這里有很多原因，比如說東南亞金融危機(jī)，很多資金到美國(guó)市場(chǎng)機(jī)，當(dāng)然他那時(shí)候基本面還是比較健康的，其實(shí)在96、97、98，美國(guó)公司的盈利增長(zhǎng)從兩位數(shù)字下降到6—7%的水平，但是市場(chǎng)還是猛漲，這個(gè)原因更多的是因?yàn)橘Y金推動(dòng)造成的，所以我們?cè)谶@里就會(huì)看到，剛才這個(gè)結(jié)論在絕大多數(shù)情況下是正確的，但是對(duì)市盈利的預(yù)測(cè)造成一些差距。

　　這張圖(幻燈片)是代表我們?cè)趺搭A(yù)測(cè)市盈率，我剛才說短期市盈率無法預(yù)測(cè)，但是長(zhǎng)期我們還是可以預(yù)測(cè)，就是我們看美國(guó)標(biāo)普點(diǎn)位，處理美國(guó)的GDP，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，在95年以前，這個(gè)指標(biāo)基本上是穩(wěn)定的，在經(jīng)濟(jì)比較正常的發(fā)展的時(shí)候，通脹率比較地的時(shí)候，這個(gè)指標(biāo)大概在1.25%左右，如果說經(jīng)濟(jì)簫條的時(shí)候指標(biāo)在0.75%，這之間會(huì)有波動(dòng)，但相對(duì)比較穩(wěn)定。當(dāng)然后面你看這個(gè)指標(biāo)，從95年之后，猛上升，上升幅度很大，這是我們沒有預(yù)料到的，當(dāng)然中國(guó)跟這個(gè)沒有可比性。80年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的階段，因?yàn)?0年代以后，由于寬松的貨幣環(huán)境，流動(dòng)性非常重組，全球的、包括歐洲的、投到東南亞的資金都到美國(guó)了，才使美國(guó)的指標(biāo)大幅上升。但是前面部分是比較穩(wěn)定的，所以我們可以通過這個(gè)來推斷一下，十年以后中國(guó)市場(chǎng)是怎樣的。

　　(幻燈片)這個(gè)是我們剛才對(duì)上面那個(gè)圖的解釋。如果對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)估計(jì)的話，十年為期限，人均名義10%增長(zhǎng)率，大家六千美元十年后是完全可能的，這是我們可以計(jì)算的。根據(jù)剛才的分析，假定中國(guó)的這個(gè)指標(biāo)，在中國(guó)未來十年是相對(duì)比較穩(wěn)定的，我們就會(huì)推測(cè)出來，未來十年的時(shí)候，中國(guó)股票市場(chǎng)跟現(xiàn)在比較應(yīng)該有2—4倍的升值空間，這是比較保守的估計(jì)，相對(duì)樂觀的估計(jì)通脹率是4%，我們同經(jīng)濟(jì)規(guī)律也可以證明，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)高的國(guó)家，通脹率也高。原因是因?yàn)榭少Q(mào)易部分的勞動(dòng)生產(chǎn)率部門比非勞動(dòng)生產(chǎn)率不能提高快得多，工資增長(zhǎng)了肯定會(huì)吸引，不可貿(mào)易部分的勞動(dòng)力轉(zhuǎn)貿(mào)易部分。比如說理發(fā)80年代一塊一次，現(xiàn)在需要30塊一次，所以不可貿(mào)易部門價(jià)格持續(xù)上漲，這就導(dǎo)致，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的國(guó)家，這是世界研究的結(jié)果。

　　最后我們簡(jiǎn)單介紹一下，買指數(shù)基金的現(xiàn)實(shí)選擇。我們前面分別從不同的角度證明對(duì)于投資十年以上的指數(shù)基金投資是最好的選擇，但對(duì)短期投資來說就不適用了，這個(gè)圖是美國(guó)1871年到2001年130年的，我們把這個(gè)通貨膨脹扣除后股票市場(chǎng)價(jià)格的走勢(shì)，我們可以發(fā)現(xiàn)，從大的波動(dòng)上講，實(shí)際上有這幾個(gè)地方，一個(gè)是1874年美國(guó)的金融危機(jī)，第二是1929年的時(shí)候經(jīng)濟(jì)的簫條，還有就一戰(zhàn)、二戰(zhàn)的時(shí)候，還有石油危機(jī)的時(shí)候，這我這幾個(gè)波動(dòng)，從大的趨勢(shì)來講，我們一般來說，股市是20年走入一個(gè)周期，一就說一個(gè)人一生能夠經(jīng)歷兩次大的牛市和簫條，我是大的波動(dòng)。所以我們指數(shù)來講，到底是買進(jìn)后一直持有，還是我們考慮到大的比如說經(jīng)濟(jì)大蕭條的調(diào)整，這個(gè)因人而異，但是前面我們從實(shí)證數(shù)據(jù)得出結(jié)論，即便是在一戰(zhàn)的時(shí)候，29年的時(shí)候你也買了，石油危機(jī)你都這么做了，數(shù)據(jù)也證明了，這種情況你也是高收益低風(fēng)險(xiǎn)的，不到4%的波動(dòng)率，獲得高收益，當(dāng)然你說我能夠通過投資宏觀分析避免大蕭條階段我認(rèn)為不適用于每個(gè)人。還有一個(gè)大盤價(jià)值成長(zhǎng)股，你可以看他們走勢(shì)差異不是很大，小盤股差異也不是很大。

　　這說明什么道理，在中國(guó)市場(chǎng)目前來講。風(fēng)格效應(yīng)不太強(qiáng)，其實(shí)他們之間來回順輪動(dòng)的，有一段時(shí)間價(jià)值好，有一段時(shí)間成長(zhǎng)好。所以指數(shù)投資，最現(xiàn)實(shí)的選擇，還是買標(biāo)普500指數(shù)，或者說中標(biāo)300規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，我是跟市場(chǎng)的走勢(shì)來做的。因?yàn)橥ㄟ^分析美國(guó)一兩百年的歷史，我們可以從數(shù)據(jù)上，嚴(yán)格的證明了這種投資向中標(biāo)300這樣的基準(zhǔn)指數(shù)能夠獲得低風(fēng)高收益。我就是對(duì)楊建華剛才的演講做一個(gè)實(shí)證的分析，謝謝大家。