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十影響匯率的長短期因素

2005年11月09日 14:58

    影響匯率的長期因素基本上都是一些基本面因素，而短期因素則很多，包括經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、經(jīng)濟(jì)新聞以及中央銀行對市場的干預(yù)。其中經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有時(shí)可以改變基本面因素，因?yàn)閿?shù)據(jù)本身就是基本面的反映。而隨著匯市交易量的不斷增長，中央銀行的干預(yù)也越來越頻繁，手段也多種多樣，但是效果卻大不相同。

    現(xiàn)在有許多證據(jù)表明，貨幣當(dāng)局經(jīng)常使用沖銷干預(yù)，但它們這樣做時(shí)，僅取得部分成功，以致外匯市場干預(yù)經(jīng)常對貨幣市場產(chǎn)生溢出效應(yīng)。由此看來，外匯市場干預(yù)在減少外匯市場波動(dòng)性方面可能有效。外匯市場干預(yù)并沒有完全為貨幣當(dāng)局所沖銷。將德國和日本基礎(chǔ)貨幣的變動(dòng)，分別與馬克/美元和日元/美元的匯率進(jìn)行比較，我們發(fā)現(xiàn)，在德國，美元匯率和德國基礎(chǔ)貨幣的變化明顯呈反向關(guān)系，特別是1970年代到1980年代中期。從1980年代中期開始，這種反向關(guān)系并不明顯。這種現(xiàn)象的解釋是，當(dāng)美元價(jià)值在1970年代期間下降時(shí)，歐洲和日本的貨幣當(dāng)局為了減緩美元的貶值而一直在進(jìn)行干預(yù)。這些干預(yù)增加了這些國家的基礎(chǔ)貨幣。在1980年代前期，當(dāng)美元升值時(shí)，則出現(xiàn)相反的情況。正如前面所指出的那樣，這種現(xiàn)象在德國比較明顯。在1970-1973年和1977-1979年期間，美元兌馬克的匯率迅速貶值。結(jié)果，也引起德國貨幣供給迅速膨脹。1980年代前期，則出現(xiàn)相反的情況。美元出現(xiàn)升值，德國貨幣增長率則明顯下降。盡管不是很顯著，日本也有相同的趨勢。自1980年代中期以來，這種現(xiàn)象不是很明顯。這種情況的出現(xiàn)或者是由于干預(yù)較少或者是由于沖銷干預(yù)一直比較成功。

    前面現(xiàn)象的一個(gè)重要結(jié)果是主要工業(yè)化國家的利率一直相關(guān)。從美國、德國和日本政府債券的收益率來看，兩個(gè)事實(shí)比較突出。第一，美國政府債券的收益率從1960至1980一直處于上升趨勢。同樣的現(xiàn)象也出現(xiàn)在德國和日本。第二，與我們的分析更加相關(guān)，德國的年度利率變化趨向于美國利率的變化。日本也是這樣，只不過程度低些。第三，在固定匯率與浮動(dòng)匯率期間，利率的共同變化似乎沒有出現(xiàn)較大的差別。以日本為例，固定匯率期間的利率共同運(yùn)動(dòng)似乎一直少于浮動(dòng)匯率時(shí)期。

    從前面的實(shí)際觀察來看，我們可以得出下列結(jié)論。主要國家的貨幣當(dāng)局(日本和德國)經(jīng)常大量干預(yù)外匯市場，盡管它們避免這些干預(yù)對國內(nèi)貨幣市場的影響，但它們并沒有經(jīng)常取得成功。其結(jié)果看似矛盾，在浮動(dòng)匯率時(shí)期，這些國家的貨幣當(dāng)局一直遵循“游戲規(guī)則”，即當(dāng)對本國貨幣存在超額需求(美元超額供給)時(shí)，擴(kuò)張國內(nèi)貨幣供應(yīng)量；當(dāng)國內(nèi)貨幣存在超額供給(美元存在超額需求)時(shí)，收縮貨幣供應(yīng)量。這種政策反映應(yīng)該有利于穩(wěn)定美元匯率。然而，外匯市場上的這類干預(yù)在穩(wěn)定匯率的長期偏離方面明顯無能為力。為什么貨幣當(dāng)局難以影響匯率較大和較長時(shí)期的變化，盡管干預(yù)經(jīng)常伴隨著正確的(即穩(wěn)定的)貨幣政策？換句話說，為什么非沖銷干預(yù)難以發(fā)揮穩(wěn)定匯率的作用？

    答案與貨幣當(dāng)局自身對特定的目標(biāo)匯率缺少義務(wù)相關(guān)。換句話說，目前可以利用的證據(jù)顯示，外匯市場上的非沖銷干預(yù)不足以在較大程度上影響匯率。為了使這類干預(yù)政策發(fā)揮作用，干預(yù)必須同時(shí)有對特定匯率(匯率區(qū)間)的明確義務(wù)。為什么義務(wù)對穩(wěn)定匯率如此重要？運(yùn)用“近似理性”的模型，我們可以對此作出解釋。由于極端的不確定性，當(dāng)基本面在預(yù)測將來匯率的權(quán)重較低時(shí)，影響基本面的政策效應(yīng)較小。經(jīng)濟(jì)代理人不能評(píng)價(jià)這些政策對于匯率的重要意義。匯率將繼續(xù)為向后看的規(guī)則(BACKWARD-LOOKINGRULES)所驅(qū)動(dòng)，偶爾也為一時(shí)的觀點(diǎn)所驅(qū)動(dòng)。這將導(dǎo)致匯率持續(xù)偏離經(jīng)濟(jì)模型所預(yù)測的均衡匯率。匯率的這種偏離不可能輕易地為貨幣當(dāng)局所阻止，即使它們奉行改變一些重要基本面的政策。只有對特定匯率承擔(dān)義務(wù)，才能打破使匯率偏離的這種機(jī)制。可信的義務(wù)可以作為將來匯率預(yù)期的穩(wěn)定器。沒有這種穩(wěn)定器，經(jīng)濟(jì)代理人在預(yù)測將來匯率所面臨的不確定性非常大，以致這些代理人在預(yù)測將來時(shí)，又回到向后看的規(guī)則。如果這種義務(wù)在可信度方面是成功的，經(jīng)濟(jì)代理人沒有理由再使用向后看的規(guī)則來預(yù)測將來。貨幣當(dāng)局的義務(wù)穩(wěn)定了經(jīng)濟(jì)代理人的預(yù)期。其結(jié)果是，自1970年代以來主要貨幣非常典型的真實(shí)匯率的無目標(biāo)運(yùn)動(dòng)將會(huì)消失。

    近似理性行為理論也說明，傳統(tǒng)的沖銷干預(yù)與非沖銷干預(yù)的區(qū)別可能只有有限的實(shí)際意義。傳統(tǒng)理論告訴我們，沖銷干預(yù)不起作用，而非沖銷干預(yù)有效。近似理性行為理論認(rèn)為，兩種干預(yù)之間的區(qū)別可能并不重要。理由是，當(dāng)經(jīng)濟(jì)代理人不知道引起匯率變動(dòng)的真正重要的模型和基本面變量，改變經(jīng)濟(jì)基本面變量的干預(yù)可能不比沒有改變經(jīng)濟(jì)基本面變量的干預(yù)有效。用近似理性預(yù)期的觀點(diǎn)來看，只有存在保持匯率接近某個(gè)目標(biāo)的義務(wù)時(shí)，干預(yù)才會(huì)有效。

    一、中央銀行干預(yù)外匯市場的目標(biāo)

    自從浮動(dòng)匯率制推行以來，工業(yè)國家的中央銀行從來沒有對外匯市場采取徹底的放任自流的態(tài)度，相反，這些中央銀行始終保留相當(dāng)一部分的外匯儲(chǔ)備，其主要目的就是對外匯市場進(jìn)行直接干預(yù)。一般來說，中央銀行在外匯市場的價(jià)格出現(xiàn)異常大的、或是朝同一一方向連續(xù)幾天劇烈波動(dòng)時(shí)，往往會(huì)直接介人市場，通過商業(yè)銀行進(jìn)行外匯買賣，以試圖緩解外匯行市的劇烈波動(dòng)。對于中央銀行干預(yù)外匯市場的原因，理論上可以有很多解釋，為大多數(shù)人所按受的原因大致有三個(gè)：

    第一，匯率的異常波動(dòng)常常與國際資本流動(dòng)有著必然聯(lián)系，它會(huì)導(dǎo)致工業(yè)生產(chǎn)和宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展出現(xiàn)不必要的波動(dòng)，因此，穩(wěn)定匯率有助于穩(wěn)定國民經(jīng)濟(jì)和物價(jià)�，F(xiàn)在國際資本跨國界的流動(dòng)不但規(guī)模很大，而且渠道很多，所受到的人為障礙很小。工業(yè)國家從70年代末開始放寬金融方面的規(guī)章條例，進(jìn)一步為國際資本流動(dòng)提供了方便。在浮動(dòng)匯率制的條件下，國際資本大規(guī)模流動(dòng)的最直接的結(jié)果就是外匯市場的價(jià)格浮動(dòng)。如果大批資本流人德國，則德國馬克在外匯市場的匯價(jià)就會(huì)上升，而如果大批資本流出美國，外匯市場上的美元匯價(jià)必然下降。從另一方面來看，如果人們都期待某一國貨幣的匯率會(huì)上升，資本就勢必會(huì)流向該國。資本流動(dòng)與外匯行市變化的相對性變化對一個(gè)國家的國比經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)配置和物價(jià)有著重要的影響。例如，當(dāng)一個(gè)國家的資本大量外流，導(dǎo)致本國貨幣匯價(jià)下跌時(shí)，或者當(dāng)人們預(yù)計(jì)本國貨幣的匯價(jià)會(huì)下跌，導(dǎo)致資本外流時(shí)，這個(gè)國家的產(chǎn)業(yè)配置和物價(jià)必然出現(xiàn)有利于那些與對外貿(mào)易有聯(lián)系的產(chǎn)業(yè)的變動(dòng)。任何一個(gè)國家的產(chǎn)業(yè)從對外貿(mào)易角度來看，可分為能進(jìn)行對外貿(mào)易的產(chǎn)業(yè)和無法進(jìn)行對外貿(mào)易的產(chǎn)業(yè)兩種。前者如制造業(yè)，生產(chǎn)的產(chǎn)品可出口和進(jìn)口，后者如某些服務(wù)業(yè)，生產(chǎn)和消費(fèi)必須在當(dāng)?shù)剡M(jìn)行。當(dāng)資本流出貨幣貶值時(shí)，能進(jìn)行對外貿(mào)易的產(chǎn)業(yè)部門的物價(jià)就會(huì)上升，如果這一部門工資的上漲速度不是同步的話，追加這一部門的生產(chǎn)就變得有利可圖，出口因此也會(huì)增加，但是從國內(nèi)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來看，資本就會(huì)從非貿(mào)易產(chǎn)業(yè)流向貿(mào)易產(chǎn)業(yè)。如果這是一種長期現(xiàn)象，該國的國民經(jīng)濟(jì)比例就可能失調(diào)。因此，工業(yè)國家和中央銀行是不希望看到本國貨幣的匯價(jià)長期偏離它認(rèn)為的均衡價(jià)格的。這是中央銀行稈本國貨幣持續(xù)疲軟或過分堅(jiān)挺時(shí)直接干預(yù)市場的原因之一。資本流動(dòng)與外匯行市變化的相關(guān)性對國比經(jīng)濟(jì)的另外一個(gè)重要影響在于，大量資本流出會(huì)造成本國生產(chǎn)資本形成的成本上升，而大量資本流入又可能造成不必要的通貨膨脹壓力，影響長期資本投資。美國從80年代初實(shí)行緊縮性的貨幣政策與擴(kuò)張性的財(cái)政政策，導(dǎo)致大量資本流入，美元匯價(jià)逐步上漲，而美國的聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行(聯(lián)儲(chǔ)會(huì))在1981年至1982年間對外匯市場又徹底采取自由放任的態(tài)度。西歐國家為了防止資本外流，在歐洲貨幣的匯率不斷下跌時(shí)，被迫經(jīng)常直接干預(yù)外匯市場，并一再要求美國的聯(lián)儲(chǔ)會(huì)協(xié)助干預(yù)。

    第二，中央銀行直接干預(yù)外匯市場是為了國內(nèi)外貿(mào)易政策的需要。一個(gè)國家的貨幣在外匯市場的價(jià)格較低，必然有利于這個(gè)國家的出口。而出門問題在許多工業(yè)國家已是一個(gè)政治問題，它涉及到許多出口行業(yè)的就業(yè)水平、貿(mào)易保護(hù)主義情緒、選民對政府態(tài)度等許多方面。任何-個(gè)中央銀行都不希望看到本國的出口因?yàn)楸緡泿诺膮R率太高而受到阻礙，也不希望看到本國外貿(mào)順差是由于本國貨幣的匯率太低而被其他國家抓住把柄。因此，中央銀行為這一目的而干預(yù)外匯市場，主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面。

    中央銀行為了保護(hù)出口，會(huì)在本國貨幣持續(xù)堅(jiān)挺時(shí)直接干預(yù)外匯市場。對那些出口在國民經(jīng)濟(jì)中占重要比重的國家來說，這樣做就更有理由。1992年4月以前，澳元一路看漲，而且漲勢平緩。但是，在3月30日澳元對美元的匯率漲到0.77美元時(shí)，澳大利亞中央銀行立刻在市場上拋澳元買美元。又如，德國是世界制造業(yè)出口大國，70年代實(shí)行浮動(dòng)匯率制以后，馬克的匯價(jià)隨著德國經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)大而一路上揚(yáng)，為了維持其出口工業(yè)在國際上的競爭地位德國政府極力主張實(shí)行歐洲貨幣體系，以便把馬克與歐洲共同體其他成員國的貨幣固定在一一個(gè)范圍內(nèi)。

    從國際外匯市場發(fā)展史來看，利用本國貨幣貶值來擴(kuò)大出門是許多國家在早期經(jīng)常采用的政策，它被稱為"乞鄰政策"(beggar-thy-neghbor policy)，在經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)，常引起兩國的貿(mào)易戰(zhàn)。由于現(xiàn)在非關(guān)稅貿(mào)易壁壘名白繁多，這一人為干預(yù)外匯市場的政策已很少采用，而且也會(huì)明顯地引起其他國家的指責(zé)。

    第三，中央銀行干預(yù)外匯市場是出于抑制國內(nèi)通貨膨脹的憂慮。宏觀經(jīng)濟(jì)模型證明，在浮動(dòng)匯率制的情況下，如果一個(gè)國家的貨幣匯價(jià)長期性地低于均衡價(jià)格，在一定時(shí)期內(nèi)會(huì)刺激出口，導(dǎo)致外貿(mào)順差，最終卻會(huì)造成本國物價(jià)上漲，工資上漲，形成通貨膨脹的壓力。在通貨膨脹已經(jīng)較高的時(shí)候，這種工資一物價(jià)可能出現(xiàn)的循環(huán)上漲局面，又會(huì)造成人們出現(xiàn)未來的通貨膨脹必然也很高的期待，使貨幣當(dāng)局的反通貨膨脹政策變得很難執(zhí)行。此外，在一些工業(yè)國家，選民往往把本國貨幣貶值引起的通貨膨脹壓力作為政府當(dāng)局宏觀經(jīng)濟(jì)管理不當(dāng)?shù)南笳鳌Ｋ�，在�?shí)行浮動(dòng)匯率制以后，許多工業(yè)國家在控制通貨膨脹時(shí)，都把本國貨幣的匯率作為一項(xiàng)嚴(yán)密監(jiān)視的內(nèi)容。英鎊自80年代以來的波動(dòng)，很清楚地說明貨幣貶值與通貨膨脹的關(guān)系。70年代，幾乎所有工此國都陷入兩位數(shù)的通貨膨脹，英鎊也在劫難逃。在整個(gè)80年代，美國和西歐國家的中央銀行都把反通貨膨脹作為貨幣政策的首要或重要日標(biāo)，美國、德國等都取得明顯效果，而英國則效果較差。歐洲貨幣體系在1979年成立后，英國在撒切爾夫人執(zhí)政時(shí)期出于政治等因素的考慮始終不愿加入，在抑制本國通貨膨脹方面也做了很大的努力。在頂了10多年后的1990年，英國終于在梅杰任首相后宣布加入歐洲貨幣體系。其首要原因就是希望通過歐洲貨幣體系，把英鎊的匯價(jià)維持在一個(gè)較高的水平，使英國的通貨膨脹得到進(jìn)一步的控制�？墒呛镁安婚L，1992年歐洲貨幣體系出現(xiàn)危機(jī)，外匯市場猛拋英鎊、里拉等，終于導(dǎo)致意大利里拉正式貶值。同樣是基于反通貨膨脹的考慮，英國政府花了60多億美元在市場干預(yù)，德國中央銀行為了維持英鎊和里拉的幣值，也花了120多億美元在外匯市場干預(yù)。在英鎊繼續(xù)大跌，英鎊在歐洲貨幣體系內(nèi)貶值的呼聲很高的情況下，英國宣布退出歐洲貨幣體系，而絕不正式將英鎊貶值，同時(shí)宣布仍要繼續(xù)執(zhí)行反通貨膨脹的貨幣政策。

    二、中央銀行干預(yù)外匯市場的手段與效益

    關(guān)于什么是中央銀行對外匯市場的干預(yù)，有一個(gè)較為正式的定義。80年代初，美元對所有歐洲國家的貨幣匯率都呈升勢，圍繞著工業(yè)國家要不要對外匯市場進(jìn)行干預(yù)，1982年6月的凡爾賽工業(yè)國家高峰會(huì)議決定成立一個(gè)由官方經(jīng)濟(jì)學(xué)家組成的“外匯干預(yù)工作小組”，專門研究外匯市場干預(yù)問題。1983年，該小組發(fā)表了“工作組報(bào)告”(又稱“杰根森報(bào)告”)，其中對干預(yù)外匯市場的狹義定義是:“貨幣當(dāng)局在外匯市場上的任何外匯買賣，以影響本國貨幣的匯率”，其途徑可以是用外匯儲(chǔ)備、中央銀行之間凋撥，或官方借貸等。其實(shí)，要真正認(rèn)清中央銀行干預(yù)外匯市場的實(shí)質(zhì)和效果，還必須認(rèn)清這種干預(yù)對該國貨幣供應(yīng)及政策的影響。因此，在中央銀行干預(yù)外匯市場的手段上，可以分為不改變現(xiàn)有貨幣政策的干預(yù)(stehlized intervention，又稱“消毒的干預(yù)”)和改變現(xiàn)有貨幣政策的干預(yù)(nonsterilized intervention，又稱“不消毒的干預(yù)”)。所謂不改變政策的干預(yù)是指中央銀行認(rèn)為外匯價(jià)格的劇烈波動(dòng)或偏離長期均衡是一種短期現(xiàn)象，希望在不改變現(xiàn)有貨幣供應(yīng)量的條件下，改變現(xiàn)有的外匯價(jià)格。換言之，一般認(rèn)為利率變化是匯率變化的關(guān)鍵，而中央銀行試圖不改變國內(nèi)的利率而改坐本國貨幣的匯率。中央銀行在進(jìn)行這種干預(yù)時(shí)可采取雙管齊下的手段:

    中央銀行在外匯市場上買進(jìn)或賣出外匯時(shí)，同時(shí)在國內(nèi)債券市場上賣出或買進(jìn)債券，從而使匯率變而利率不變化。例如，外匯市場上美元對日元的匯價(jià)大幅度下跌，日本中央根行想采取支持美元的政策，它可以在外匯市場上買美元拋日元。由于大量買進(jìn)美元拋出日元，美元成為它的儲(chǔ)備貨幣，而市場上日元流量增加，使日本貨幣供應(yīng)量上升，而利率呈下降趨勢。為了抵消外匯買賣對國內(nèi)利率的影響，日本中央銀行可在國內(nèi)債券市場上拋債券，使市場上的日元流通量減少，利率下降的趨勢因此而抵消。需要指出的是，國內(nèi)債券和國際債券的相互替代性越差，中央銀行不改變政策的干預(yù)就越有效果，否則就沒有效果。中央銀行在外匯市場上通過查詢匯率變化情況、發(fā)表聲明等，影響匯率的變化，達(dá)到干預(yù)的效果，它被稱為干預(yù)外匯市場的“信號(hào)效應(yīng)”。中央銀行這樣做是希望外匯市場能得到這樣的信號(hào)：中央銀行的貨幣政策將要發(fā)生變化，或者說預(yù)期中的匯率將有變化等等。一般來說，外匯市場在初次接受這些信號(hào)后總會(huì)作出反應(yīng)。但是，如果中央銀行經(jīng)�？俊靶盘�(hào)效應(yīng)”來干預(yù)市場，而這些信號(hào)又不全是直的，就會(huì)在市場上起到“狼來了”的效果。所消改變政策的外匯市場干預(yù)實(shí)際上是中央銀行貨幣政策的一種轉(zhuǎn)變，它是指中央銀行指接在外匯市場買賣外匯，而聽任國內(nèi)貨幣供應(yīng)量和利率朝有利于達(dá)到干預(yù)目標(biāo)的力向變化。例如，如果馬克在外匯市場上不斷貶值，德國中央銀行為了支持馬克的匯價(jià)，它可在市場上拋外匯買馬克，由于馬克流通減少，德國貨幣供應(yīng)下降，利率呈上升趨勢，人們就愿意在外匯市場多保留馬克，使馬克的匯價(jià)上升。這種干預(yù)方式一般來說非常有效，代價(jià)是國內(nèi)既定的貨幣政策會(huì)受到影響，是中央銀行看到本國貨幣的匯率長期偏離均衡價(jià)格時(shí)才愿意采取的。判斷中央銀行的干預(yù)是否有效，并不是看中央銀行干預(yù)的次數(shù)多少和所用的金額大小。從中央銀行干預(yù)外匯的歷史至少可以得出以下兩個(gè)結(jié)論。

    第一，如果外匯市場異常劇烈的波動(dòng)是因?yàn)樾畔⑿б娌�、突發(fā)事件、人為投機(jī)等因素引起的，而出于這些因素對外匯行市的扭曲經(jīng)常是短期的，那么，中央根行的干預(yù)會(huì)十分有效，或者說，中央銀行的直接干預(yù)至少可能使這種短期的扭曲提前結(jié)束。

    第二，如果一國貨幣的匯率長期偏高偏低是由該國的宏觀經(jīng)濟(jì)水平、利率和政府貨幣政策決定的，那么，中央銀行的干預(yù)從長期來看是無效的。而中央銀行之所以堅(jiān)持進(jìn)行干預(yù)，主要是可能達(dá)到以下兩個(gè)目的：首先，中央銀行的干預(yù)可緩和本國貨幣在外匯市場上的跌勢或升勢，這樣可避免外匯市場的劇烈波動(dòng)對國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過分沖擊。其次，中央銀行的干預(yù)在短期內(nèi)常常會(huì)有明顯的效果。其原因是外匯市場需要一定的時(shí)間來消化這種突然出現(xiàn)的政府干預(yù)。這給中央跟行一定的時(shí)間來重新考慮其貨幣政策或外匯政策，從而作出適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。

    三、中央銀行干預(yù)外匯市場的歷史發(fā)展

    從1973年到現(xiàn)在，工業(yè)國家的中央銀行經(jīng)常在外匯市場上進(jìn)行直接干預(yù)，成功和失敗的兼而有之。

    (1) 1992年夏季美國等中央銀行對外匯市場的干預(yù)

    1992年3月中旬開始，外匯市場對期待已久的美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇再次失望，在德國高利率和美國堅(jiān)持寬松的貨幣政策影響下，開始不斷拋售美元，致使美元幾乎對所有歐洲貨幣的匯價(jià)都一路下跌。美國與歐洲國家的中央銀行分別在7月20日和8月11日兩次大規(guī)模干預(yù)外匯市場。這兩次干預(yù)從性質(zhì)上來說，都是屬不改變各自經(jīng)濟(jì)政策的干預(yù)，雖然有短時(shí)的效果，從中、長期來看卻完全是失敗的。

    第一次干預(yù)是7月20日馬克與美元的匯價(jià)沖擊1991年2月以后的新高點(diǎn)1.4430時(shí)進(jìn)行的，美國等15個(gè)工業(yè)國家的中央銀行聯(lián)手在市場拋馬克買美元，經(jīng)過3次干預(yù)后，美元對馬克的匯價(jià)一下子從1.4470上升到1.5000，美元在兩天內(nèi)反彈了500多點(diǎn)。但是這次干預(yù)并沒有止住美元的跌勢。在經(jīng)過半個(gè)多月的徘徊后，美元又繼續(xù)下跌。美國等13個(gè)工業(yè)國家的中央銀行于8月11口再次聯(lián)手干預(yù)，但效果比第一次還要差。第一輪干預(yù)使美元對馬克的匯率從1。4620馬克反彈到1。4780，僅上升150點(diǎn)，而且時(shí)效僅維持了半個(gè)多小時(shí)。以后美元重新下跌。美國聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)在3個(gè)多小時(shí)內(nèi)分別在美元兌馬克的匯率1.4715、1.4730和1.4770等處4次干預(yù)市場，拋馬克買美元，但僅僅使美元略有反彈。在這次干預(yù)中，美國等工業(yè)國家共動(dòng)用了10至15億美元。然而，兩天以后，美元又跌過干預(yù)前的最低點(diǎn)。

    這次干預(yù)之所以失敗，除了上面所說的屬于不改變政策的干預(yù)外，外匯市場對這些干預(yù)早有期待也是個(gè)重要原因。對外匯市場來說，最能推動(dòng)市場的是突發(fā)性事件，而預(yù)料之中的事件往往會(huì)提前反映到外匯行市中去。這是第一次干預(yù)比第二次干預(yù)有效一些的原因。而這兩次干預(yù)最終不能改變美元的弱勢，原因是中央銀行不能使外匯市場相信，美元的匯價(jià)應(yīng)該比市場價(jià)高一些。

    (2)1992年9月歐洲貨幣體系成員國對外匯市場的干預(yù)

    1992年9月歐洲貨幣體系出現(xiàn)危機(jī)，外匯市場猛烈地拋售成員國中幾乎所有的疲軟的貨幣，英鎊、意大利里拉、愛爾蘭鎊等無不出現(xiàn)大幅度幣值下跌的情況。受其株連的是非成員國芬蘭等國貨幣，在外匯市場上也出現(xiàn)大跌，迫使這些國家宣布脫離與歐洲貨幣體系的自愿掛鉤。這次干預(yù)中，歐洲共同體的成員國幾乎都花了很大的代價(jià)。德國中央銀行花了120多億美元，英國花了近60億，而法國向德國中央銀行借調(diào)外匯進(jìn)行干預(yù)的錢，到11月初才還清。這次干預(yù)使歐洲貨幣體系的矛盾有所緩和，但遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有解決問題。

    中央銀行直接干預(yù)外匯市場所反映的根本問題是，既然在市場經(jīng)濟(jì)和浮動(dòng)匯率制條件下，外匯匯率應(yīng)由市場本身來決定。如果相信市場的供求關(guān)系會(huì)自動(dòng)調(diào)節(jié)外匯的長期匯率，中央銀行的直接干預(yù)充其量只有短期效應(yīng)，或緩和猛烈的漲勢或跌勢，而從長期來看是徒勞的。要真正控制外匯匯率，對中央銀行來說只有實(shí)行固定匯率制。而固定匯率制在目前的世界經(jīng)濟(jì)形勢下是否行得通，是經(jīng)濟(jì)學(xué)研究的另一個(gè)問題。但是，對外匯市場的投資者來說，認(rèn)清中央銀行干預(yù)外匯市場的原因、途徑、效果和規(guī)律，對提高投資效益是很有意義的。

    (3)2003年初日本央行在117.00附件再度入市與以往不同的是，入市干預(yù)并沒有高調(diào)進(jìn)行，而是在市場上靜靜的買入美元。這次的干預(yù)是否能成功，請拭目以待！

來源：理財(cái)18

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