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央行擇機(jī)加息預(yù)期趨濃機(jī)構(gòu)攻守兼?zhèn)涓∠?

　【進(jìn)入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2008年03月14日 09:54

屈慶張睿張磊

在2月份CPI漲幅突破8%再創(chuàng)新高的環(huán)境下，市場對央行擇機(jī)加息的預(yù)期趨濃，機(jī)構(gòu)不約而同地采取"攻守兼?zhèn)?的策略，把投資目標(biāo)瞄準(zhǔn)了浮息債。在此我們主要

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分析以1年定存利率為基準(zhǔn)的政策性銀行浮動債的價(jià)值。

    由于1年定存利率為非市場化利率，其未來變化難以預(yù)測，市場上普遍對該類型浮息債的定價(jià)存在分歧。很多投資者按照固息債定價(jià)模型對其進(jìn)行定價(jià)，也有的首先對未來基準(zhǔn)利率進(jìn)行預(yù)測進(jìn)而再對其定價(jià)。筆者不對浮息債的定價(jià)方法進(jìn)行探討，而是試圖通過浮息債價(jià)格的變化，看能否推導(dǎo)出市場投資者對加息預(yù)期的變化或者找出影響浮息債價(jià)值變化的因素，期望獲取對當(dāng)前債市有益的信息或投資建議。

    我們的分析思路如下：假設(shè)現(xiàn)在的浮息債交易價(jià)格是合理的，在已經(jīng)知道本付息期的基準(zhǔn)利率以及固息債即期收益率的前提下，假定本付息期之后的未來所有浮息期的基準(zhǔn)利率都是相等的，我們現(xiàn)在的工作就是倒推出未來平均的基準(zhǔn)利率水平，也即當(dāng)前浮息債價(jià)格所隱含的未來基準(zhǔn)利率的水平，這與我們從即期收益率曲線推倒出遠(yuǎn)期收益率曲線具有一定的相似性。遠(yuǎn)期基準(zhǔn)利率可看作市場對未來1年定存利率的預(yù)期變化，我們把遠(yuǎn)期基準(zhǔn)利率減去當(dāng)前1年定存利率定義為市場預(yù)期加息空間的大小。

    我們現(xiàn)在挑選兩只成交比較活躍的定存浮息債07國債03和07國開08，我們求出每只債券的歷史成交數(shù)據(jù)所隱含的加息預(yù)期歷史走勢，以期發(fā)現(xiàn)市場對加息預(yù)期程度的變化趨勢。更進(jìn)一步地，從加息預(yù)期的歷史走勢中，我們也希望發(fā)現(xiàn)市場對定存浮息債的定價(jià)思路的變化，并結(jié)合當(dāng)前我們對貨幣政策的判斷，以檢驗(yàn)?zāi)壳暗母∠欠襁€存在一定的投資機(jī)會。

    在這里我們定義一個(gè)新的指標(biāo)，即浮息債的到期收益率，是指假定未來基準(zhǔn)利率不變的情況下，當(dāng)前浮息債價(jià)格所隱含的到期收益率。通過比較浮息債到期收益率和固息債到期收益率之間的關(guān)系，我們大致也能得到市場對浮息債估值的變化。

    在比較中，我們發(fā)現(xiàn)一個(gè)有意思的現(xiàn)象：市場加息預(yù)期和同期限的固息債與浮息債到期收益率之間的利差高度相關(guān)。也即：當(dāng)市場上加息預(yù)期濃厚的時(shí)候，同期限的固息債和浮息債到期收益率之間的利差就越大，此時(shí)浮息債"利息浮動"的特征就完全表現(xiàn)出來。也就是說市場此時(shí)是通過對未來基準(zhǔn)利率的預(yù)測來對浮息債進(jìn)行定價(jià)的，而不是參考固息債對浮息債進(jìn)行定價(jià)，這時(shí)候浮息債表現(xiàn)的是"浮性"的特點(diǎn)。而當(dāng)市場加息預(yù)期下降的時(shí)候，比如說2007年12月份以來，市場對加息預(yù)期的空間逐步減小，與之相伴隨，浮息債的到期收益率越來越接近于同期限的固息債收益率，也可以表述為浮息債的"浮性"在減弱，"固性"在增強(qiáng)，此時(shí)市場成員參照固息債的到期收益率對浮息債進(jìn)行定價(jià)。

來源：上海證券報(bào)

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