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"機(jī)構(gòu)追捧"難改利率上行 策略組合強(qiáng)化債券弱勢
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2007年06月26日 07:21
董德志
10年期基準(zhǔn)國債發(fā)行已經(jīng)塵埃落定,4.40%的加權(quán)中標(biāo)利率落在了市場先前預(yù)期范圍的下限(先前市場主流預(yù)期為4.40%—4.50%),而投標(biāo)認(rèn)購倍數(shù)也高達(dá)2.10倍,創(chuàng)出了今年以來國債認(rèn)購倍數(shù)的新高,此外從追加認(rèn)購量來看,本期國債的追加認(rèn)購量也達(dá)到50.7億元,同樣創(chuàng)出了今年以來國債追加認(rèn)購量的新高水平。
10年期國債的招標(biāo)發(fā)行結(jié)果不禁令市場成員產(chǎn)生了些須“期待”,2007年以來收益率曲線直線上行的局面是否會因此招標(biāo)結(jié)果而形成改變,債券市場的熊市格局是否會因此而歇步,短期反彈能否到來?這一系列的問題都是投資者關(guān)注的焦點(diǎn)。
面對10年期國債的發(fā)行結(jié)果以及市場機(jī)構(gòu)的種種疑問,我們依然維持對于債券市場偏空的先前判斷。我們認(rèn)為,雖然國債招標(biāo)情況屬于中性偏好,但是一級市場的發(fā)行結(jié)果無助于扭轉(zhuǎn)交易市場中的空頭預(yù)期,在目前的經(jīng)濟(jì)基本面情況下,債券市場將會依然在空頭氣氛中摸索利率的短期頂部。
在此,我們暫不從宏觀經(jīng)濟(jì)基本面狀況來探究市場走勢,僅從目的以及策略方面來探討解讀市場主力機(jī)構(gòu)的行為。
眾所周知,銀行間債券市場的主要投資群體是商業(yè)銀行,更為具體而言,是國有四大商業(yè)銀行在銀行間債券市場具有很強(qiáng)的定價(jià)權(quán),事實(shí)也證明本期國債的主要認(rèn)購方依然是大型國有商業(yè)銀行。而商業(yè)銀行的目的也相應(yīng)可以劃分為投資性目的和交易性目的,前者的主要操作場所在于發(fā)行市場,后者的主要用武之地在于交易市場。
2004—2006年度中,債券市場的波動基本都是由發(fā)行市場和交易市場的相互推動所產(chǎn)生,兩個(gè)市場而言,更具定價(jià)權(quán)的是發(fā)行市場,而這一市場也基本由大型商業(yè)銀行的投資性賬戶所主導(dǎo)。在前期若干年度,一個(gè)較為明顯的現(xiàn)象是大型商業(yè)銀行的投資性需求與交易性需求是相互配合的,一個(gè)利率波動往往首先由投資性目的所引發(fā),而后交易性目的進(jìn)行推波助瀾,方能促使一個(gè)利率趨勢的形成。即只有投資性目的與交易性目的同步發(fā)生或相繼發(fā)生,才能形成一個(gè)較為明確的利率趨勢。但是進(jìn)入2007年以來,投資性需求與交易性需求出現(xiàn)了較為明顯的分離態(tài)勢,造成了利率趨勢難以發(fā)生根本性改變。
投資性需求:
“順其自然,無為而治”
不可否認(rèn),金融機(jī)構(gòu)的投資性需求在某種程度上是具有剛性的,但是相比于往年,2007年大型投資機(jī)構(gòu)的這種剛性需求更多的是依賴于一級發(fā)行市場來進(jìn)行“策略性”的實(shí)現(xiàn)。這種“策略性”可以歸結(jié)為:“順其自然,無為而治”。
細(xì)心的投資者可以明顯的感受到2007年以來至今所發(fā)行的10只國債的票面利率無一例外的落在了市場預(yù)期范圍之內(nèi),換言之是每一次發(fā)行都沒有明確的指示出后期明確的變化方向,而往往在發(fā)行完畢后,市場機(jī)構(gòu)的交易性需求則變得相當(dāng)疲弱,令一些試圖“投機(jī)”的交易機(jī)構(gòu)無所適從,進(jìn)而市場又重陷弱勢格局之中。
配合以今年的宏觀經(jīng)濟(jì)基本面狀況,投資性需求“順其自然,無為而治”的操作策略是較為成功與理智的,有意識地放慢投資節(jié)奏,杜絕交易市場中投機(jī)性機(jī)構(gòu)的“癡心妄想”,在利率底部不斷抬高的過程中,享受投資收益的不斷增長。
交易性需求:
“順勢而為,多方出擊”
相比于投資性需求,主力投資機(jī)構(gòu)的交易性需求規(guī)模有限,而且從整體策略上而言,任何機(jī)構(gòu)的交易性需求要服從于投資性需求的目的。但是這并不意味著在利率日漸上行的市場中,交易需求無法從中獲利,畢竟在中國債券市場日益成熟發(fā)展的今天,交易策略已經(jīng)不再單純地依賴于“做多”而實(shí)現(xiàn),債券賣空、利率互換等操作方式拓寬了交易性賬戶的盈利空間,令交易性資金同樣可以享受利率上行所帶來的收益與利潤。
因此,交易性資金無須更多地依賴于多頭市場,在贏利渠道拓寬的情況下,交易性目的與投資性目的可以變得更加趨同,進(jìn)而形成雙方“共贏”的局面。
投資需求與交易需求的錯(cuò)位將繼續(xù)推升利率上行
投資性需求與交易性需求在2007年的相互分離注定了在一定時(shí)期內(nèi)無法再現(xiàn)一級市場帶動二級市場的情形,因此雖然10年期國債的發(fā)行可以用“機(jī)構(gòu)追捧”來形容,但是這可能并不意味著市場主力機(jī)構(gòu)對于利率上行的看法發(fā)生了改變,而更多的是驗(yàn)證了主力投資機(jī)構(gòu)的整體策略性安排成功。
相信在10年期國債發(fā)行完畢之后,交易市場將再度陷入沉寂,基于投機(jī)目的的籌碼將可能面臨“無人問津”的尷尬境地,更為可怕的是在后期宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的持續(xù)壓制下,債券市場利率將呈現(xiàn)繼續(xù)上行的態(tài)勢,投機(jī)性籌碼將陷入“套牢”境地。
來源:中國證券報(bào)
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