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謝國忠:人民幣升值不能顛覆香港聯(lián)系匯率

2006年12月06日 11:52

謝國忠

    港元釘住美元很可能繼續(xù)維持超過10年，對賭港元匯率制度另一種走向，可能會導(dǎo)致失敗的結(jié)局。

    人民幣的幣值正在不斷逼近港元：人民幣兌美元官方匯率為7.84，而港元兌美元則仍然釘在7.8，在廣東一些城市，港元兌人民幣的非官方匯率已經(jīng)是1。

    這件事情引起了金融市場和媒體的關(guān)注，一些人認(rèn)為這將導(dǎo)致港元由釘住美元轉(zhuǎn)而釘住人民幣。

    但我相信港元釘住美元還將維持很長一段時間。這是因為目前的港元是可自由兌換貨幣，而人民幣不是，如果港元釘住人民幣，那么外匯交易商考慮問題的角度將從港元轉(zhuǎn)向人民幣，這要么導(dǎo)致這種新的聯(lián)系匯率制度失敗，要么迫使人民幣也轉(zhuǎn)變成可兌換的貨幣。為此，想讓港元釘住人民幣是很困難的事情。我相信，即使人民幣兌美元的比率跌破7.8，港元也仍會在7.8的水平上繼續(xù)釘住美元。

    隨著時間的推移，香港經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)人民幣和港元兩種貨幣的流通。未來的情形或許是人民幣穩(wěn)步地贏得市場的份額，港元仍然釘住美元但會逐漸淡出。如果真要港幣釘住人民幣出現(xiàn)，唯一可能在于人民幣變成自由可兌換貨幣。我相信人民幣要取代港元可能需要20年的時間。

    游資的預(yù)期與代價

    港元在7.8的水平上釘住美元是自1984年以來的事情了，如果投資者預(yù)期這一制度繼續(xù)維持，那么他們將會要求港元利率與美元利率保持一致。歷史地看，港元3月期銀行間利率(hibor)長期比倫敦市場上的美元同類利率(libor)高25個基點，這是投資者對聯(lián)系匯率制度瓦解和港元貶值有微弱擔(dān)憂的表現(xiàn)，相當(dāng)于信賴聯(lián)系匯率制度的風(fēng)險貼水。當(dāng)一些關(guān)系緊張時，風(fēng)險貼水會快速上升，如在1998年，這個貼水平均就達(dá)291個基點，因為投資者認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)緊縮的壓力會誘使香港政府通過貶值來刺激經(jīng)濟(jì)增長。

    而自2004年中國開始實施人民幣升值以來，hibor和libor的利率差別開始倒轉(zhuǎn)，很多對沖基金相信港元會跟隨人民幣的步伐升值，由于人民幣仍是不可自由兌換，一些基金買入港元作為替代。它們愿意接受較低的利率以便從港元升值上獲利。這些流動性的注入導(dǎo)致香港資產(chǎn)和股票市場開始繁榮。

    全球?qū)τ谥袊鴥?nèi)地經(jīng)濟(jì)的熱情也進(jìn)一步提高了香港的流動性，大量國際資金進(jìn)入香港購買在港上市的內(nèi)地新股，并最終購得500億美元新股，但這些資金的規(guī)模遠(yuǎn)高于此。于是，沒能買到新股的資金常常留在香港購買二級市場的股票。

    這種流動性的過剩使得香港的資產(chǎn)價格高漲。目前豪宅的租金收益只有3.5%，持續(xù)低于5.25%的美元存款利率，只要市場繼續(xù)預(yù)期美元升值，他們就會愿意持有昂貴的港元資產(chǎn)。

    聯(lián)系匯率將維持10年以上

    1998年的金融市場預(yù)期港元貶值，我那時不相信�，F(xiàn)在市場預(yù)期港元升值，我也不相信。港元釘住美元很可能繼續(xù)維持超過10年時間，對賭港元匯率制度另一種走向的人可能會導(dǎo)致失敗的結(jié)局。

    目前香港的聯(lián)系匯率制度確實存在一些劣勢，這一制度要求港元利率的漲跌必須緊跟美元的步伐。比起與美國，香港與中國的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系要更緊密，它的利率變化更應(yīng)緊跟中國而非美國。然而，這種劣勢已變得越來越不明顯，經(jīng)濟(jì)全球化使得經(jīng)濟(jì)周期在世界范圍內(nèi)傳播，中美之間的利率很可能也是相關(guān)的。

    除了受制約于美元利率的劣勢之外，投機的成分也傾向于擴大利率波動的幅度。正如前面所提到的，1998年至今hibor和libor的利差波動了4.2%。當(dāng)經(jīng)濟(jì)運行出現(xiàn)極端的時候，投機的成分常常過分地推高或推低利率，使得經(jīng)濟(jì)的管理難度加大。聯(lián)系匯率制度目前的問題是很清楚的，但是，我們必須銘記這一制度的引入恰是基于信心因素。香港是一個小型的經(jīng)濟(jì)體，如果其貨幣沒有被牢固地釘住，在類似SARS之類危機發(fā)生的時候，幣值的波動就會變得非常的極端。如果說港幣需要釘住某一種貨幣，那么其選擇只有兩個：要么美元，要么人民幣。

    只要香港經(jīng)濟(jì)更加緊密地聯(lián)系著中國內(nèi)地，那么人民幣應(yīng)該是更好的選擇，但是，目前中國內(nèi)地還沒有做好充分的準(zhǔn)備使人民幣充分可兌換，所以港幣不能釘住人民幣。

來源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道

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